經濟增長驅動力不足已成社會共識，從而引發對當前社會無風險利率過高的擔憂，這促使央行等監管部門持續通過影響短期利率引導中長期利率走低。實際上，央行去年以來就通過政策工具的創新引導中長期利率水準逐步走低，公開市場上通過正回購利率的下降引導長期利率下行。央行通過公開市場操作、再貸款、定向降準、SLF、PSL、MLF等各種工具注入的流動性大致，與外匯佔款收縮帶來的流動性下降相互抵消，大體維持了基礎貨幣的平穩增長。因此，從整體而言，這次降息屬於回歸傳統貨幣政策調控，不改中性政策基調。

　　顯而易見，節後央行首次降息符合市場多方預期。這是距離去年11月22日央行時隔兩年首度降息後，三個月以來第二次降息。就宏觀調控而言，隨著央行逐步退出對外匯市場的常態式干預，原有通過外匯佔款注入流動性渠道將逐步退出，回歸傳統流動性管理也在情理之中。業內分析，央行一方面期待通過降息使銀行貸款利率能降得多一些，舒緩企業融資成本壓力，提升資金利用空間；另一方面，為了能對衝CPI下行，維持穩健的貨幣政策，引導市場實際利率下行。

　　此前，依據經濟增長目標下調的判斷，市場多認為政府對經濟增速放緩的容忍度將有所提升，一季度央行可能採取觀望態度。此次降息靴子落地，顯示當前經濟下行壓力較大，需要採取全面降準與定向降準相配合的方式，保證今年經濟的“良好開局”。伴隨經濟結構調整步伐加快及國際大宗商品價格的大幅下降，消費物價漲幅近幾個月以來有所回落，工業品價格降幅擴大，對實際利率水準形成推升作用。1月CPI同比增長0.8%，創出2009年11月以來的新低；PPI連續35個月負增長，此外，PMI、進出口和外貿數據均較為乏力。因此，此次降息也在市場意料之中。

　　由於經濟增長驅動力不足已成社會共識，從而引發對當前社會無風險利率過高的擔憂，這促使央行等監管部門持續通過影響短期利率引導中長期利率走低。實際上，央行去年以來就通過政策工具的創新引導中長期利率水準逐步走低，公開市場上通過正回購利率的下降引導長期利率下行。

　　此前有人認為，降息對實體經濟的影響不大。但降息實際上是推動企業融資成本回落的重要政策指引，央行的基準利率仍具有較強的指導意義，再次下調貸款基準利率可望直接對金融機構貸款實際利率産生一定下拉作用。與此同時，進一步下調存款基準利率，也有利於降低金融機構籌資成本，帶動各類市場利率和企業融資成本繼續下行。

　　而從全球近30年利率走勢來看，中長期利率持續走低成為趨勢，在經濟展現“新常態”的背景下，未來利率長期下行的趨勢仍較為明確。數據顯示，截至1月，銀行間市場10年期固息國債收益率跌至3.42%。

　　不可否認，造成利率走勢波動的因素與我國經濟結構和利率市場化有一些關聯，但是從全球三十年利率走勢以及我國十年期國債為代表的中長期利率波動來看，不論上升時間段，還是上升幅度，2013年以來我國10年期國債利率呈趨勢性下降之勢。經濟下行，資本邊際效率下降、投資疲軟，地方和企業債務高企等問題，都需要有更低的長期利率。

　　觀察歐美發達國家30年的利率走勢，隨著經濟發展水準的不斷提升，産業結構升級，以及利率市場化之後，中長期利率水準已大幅走低。尤其金融危機以來，主要發達國家的基準利率都下調到了零附近，各國的長期無風險利率也處於極低水準。不少市場研究人士及媒體認為，這與史無前例的金融危機密切相關，為了刺激經濟復蘇，穩定金融市場，全球各國央行不得不絞盡腦汁壓低利率。長達6年的低利率環境讓市場適應了流動性帶來的好處，因此市場也擔心低利率即將到頭。

　　但是實際情況可能出乎我們的預想。

　　以美國為例，長期利率（10年期國債收益率）經歷了兩個顯著的大趨勢，與美國經濟增長的長期變化密切相關。二戰結束以後，美國長期利率從2%開始持續上升至上世紀八十年代初的16%。期間美國經濟大致處於高增長階段，經歷了二戰後二十年的“黃金時代”，美國名義GDP增速從二戰初的6%左右上升至七十年代末的12%以上。但是，進入1980年以後，美國經濟陷入滯脹的陷阱，裏根總統的財政改革使得美國經濟逆轉。長期利率持續下降至金融危機後2%左右的水準，而名義GDP增速也逐漸下降到4%以下。

　　放在全球範圍來看，也呈現出這種態勢，全球實際利率從1985年的5%降至2008年金融危機前的2%，如今處在0%附近。國際貨幣基金組織（IMF）首席經濟學家布蘭查德（Olivier J Blanchard）研究認為，金融危機的遺産可能意味著，未來會有更低的自然利率水準。這種趨勢意味著，未來要維持充分就業，實際利率水準會非常低，甚至是負。

　　不可否認，美國長期利率走勢受到了美聯儲聯邦基金利率的強烈影響。在此期間美聯儲通過調整短期聯邦基金利率來影響長期利率走勢，是傳統貨幣政策的精髓。而美國利率水準和全球性的利率下降趨勢是受到了一些更為根本性因素的影響。短期來看，全球經濟遲遲沒有從金融危機中恢復，造就了如今的零利率。長期來看，發達國家經濟在過去三十年里長期維持在低增長甚至零增長狀態，促成了利率的長期下降趨勢。

　　這個趨勢也給我國進一步推動利率市場化提供了借鑒。這些年來，市場一直在擔心利率市場化會抬高無風險利率水準，確實，現在企業普遍資金成本高，這既有結構方面的原因，無風險利率過高也難辭其咎。對此，我們可以從這些年美聯儲的貨幣政策操作中學到一些經驗，那就是央行別只盯著短期銀行間市場利率和資金的變化，説到底，只有長期利率下降，經濟才會真正受益。去年以來，我國的名義長期無風險利率有所下降，但這還遠遠不夠。

　　目前來看，利率下降對廣義貨幣（M2）的增速並沒有形成明顯的拉動作用，仍然沒有打破歷史運作的規律。從近幾輪週期來看，兩者之間的時滯為7至9個月，那麼從上一輪利率高點來推算，雖然目前的M2增速沒有顯著上行，但如果目前的M2增速處於週期性底部，則仍然符合“利率-需求-融資”這一傳導規律。而央行的《報告》指出，M2的增速除了時滯現象使然之外，還存在其他擾動因素，比如説基礎貨幣的下降和資金渠道的變化等等。對於可派生資金來説，外匯佔款下降導致了M2的增速偏離，但從貸款需求來看，其仍未能有效加快，這説明在主邏輯仍然成立的情況下，資金供給很難解釋M2近期的減速。

　　央行通過公開市場操作、再貸款、定向降準、SLF、PSL、MLF等各種工具注入的流動性大致，與外匯佔款收縮帶來的流動性下降相互抵消，大體維持了基礎貨幣的平穩增長。因此，從整體而言，這次降息屬於回歸傳統貨幣政策調控，不改中性政策基調。