5日晚，證監會並購重組委會議否決了萬好萬家、群興玩具兩家公司的重組申請，如此結果令市場人士驚訝。昨日，兩家公司收盤均封于跌停。

　　據上證報統計，去年全年並購重組委共否決9單，而今年剛到2月初就否決4單之多，監管趨嚴之態勢值得重視。

　　萬好萬家：“拼盤式重組”此路不通

　　據披露，並購重組委對萬好萬家的否決意見為：本次重組的三家標的公司屬於不同的業務領域，且上市公司控制權發生變化，未來存在較大整合風險，未來盈利能力存在較大不確定性，不符合《上市公司重大資産重組管理辦法》第十一條“有利於上市公司增強持續經營能力”、“有利於上市公司形成或者保持健全有效的法人治理結構”的規定。

　　去年8月，在多次重組失敗後，萬好萬家披露一份最新的方案，擬收購青雨影視、兆訊傳媒、翔通動漫三家分別屬於影視、傳媒、動漫細分行業公司全部股權。方案中最大的看點在於，雖然三家公司規模不小，合計遠遠超過上市公司規模，但是卻沒有構成借殼，“如果要借殼，三家誰來説了算呢？”

　　因此，仲介機構設計了一個非常複雜的交易結構。利用募集配套資金，引入浙江省國資委旗下的浙江發展、浙文投資和杭州越駿，並受讓一部分原實際控制人持有的股權，成為新實際控制人。由此，雖然三家標的公司持股較多，但由於互相制約，均無法超過浙江國資。另一方面，雖然實際控制人發生變更，且收購資産的資産總額超過上市公司上一個會計年度經審計資産總額的100%，但是由於浙江國資並非資産的提供方，因此不構成借殼。

　　值得注意的是，標的資産中兆訊傳媒和青雨影視最近三年內曾終止IPO，其保薦機構均為中信建投證券。而本次重組的獨立財務顧問同樣為中信建投證券，其管理的沁樸投資還為青雨影視的股東之一，其與中信建投證券旗下PE潤信鼎泰一同參與配套融資。

　　然而，“拼盤式重組”卻沒能得到監管部門的認可，認為未來存在較大的整合風險。一位投行人士不由得感慨道，“現今，做投行必須要創新。但是，方案越創新，實施難度越大。通俗地講，創新就是在給自己下套。”

　　 群興玩具：並購遊戲資産盈利波動大

　　群興玩具的否決意見則是本次重組的標的公司未來盈利能力存在重大不確定性，不符合《上市公司重大資産重組管理辦法》第十一條“有利於上市公司增強持續經營能力”以及第四十三條“有利於提高上市公司資産品質、改善財務狀況和增強持續盈利能力”的規定。

　　公司去年7月首次披露的重組草案顯示，公司擬向四名特定對象發行股份並支付現金，收購星創互聯100%股權。標的資産評估值14.40億元，增值率高達2029.87%。雖然未來三年業績承諾高達1.2億元、1.44億元、1.728億元，但是標的公司歷史盈利記錄較短，2013年僅實現營業收入不到100萬元。在只有一款主打遊戲的情況下，2014年1-5月憑藉與騰訊的渠道合作實現營業收入9708.46萬元，凈利潤6363.08萬元。

　　然而，作為交易對象之一，在標的資産持股達37.22%的深圳市騰訊電腦系統有限公司卻全部選擇現金對價，另一家機構股東也全部選擇現金對價。兩名個人股東，同時也是核心團隊成員則選擇50%現金對價。

　　值得注意的是，群興玩具還是重組審核結果披露復牌的同時公告了2014年度利潤分配預披露方案，擬進行“10轉12派1元”（含稅）的高送轉。分析人士認為，這應是為了對衝重組失敗這一利空而設。儘管如此，該股雖然沒有像萬好萬家開盤封死跌停，全天也在跌停附近徘徊，臨近收盤封于跌停。

　　 未來風向：監管趨嚴初露端倪

　　值得注意的是，本次被否的兩家公司所購標的資産均屬於曾經大熱的影視遊戲類資産。市場普遍認為，TMT並購的熱潮應該要過去了，“好的標的已經所剩無幾，最近數字行銷再火了一把。投行團隊如果不向兩個T（technology，telecom）轉型，那就沒啥業務機會了。現在這一塊只有軟體行業的並購還比較理性。”

　　算上1月遭否決的威華股份和豐原藥業，新年至今已有4單重組遭否。而去年近200單上會，僅有9單被否。今年陡然加快的否決節奏令不少市場人士感慨，“意料之外，又意料之中。”一位投行人士認為，兩家公司重組問題很大是共識，不過，也很難料到並購重組委敢於痛下殺手，全部否決。

　　觀察今年的4單被否的重組預案，都是市場爭議比較大的項目。本報曾發表系列文章連續質問贛州稀土借殼威華股份，連相關採礦資質都不齊全，怎麼能上會。而上會前實際控制人的大筆減持，又令人不得不對內幕交易心存懷疑。

　　豐原藥業的情況則和群興玩具比較接近，標的資産普什制藥盈利能力存在重大不確定性。一個維持日常生産經營尚勉為其難的標的企業，卻獲得了豐原藥業的青睞，市場人士的咋舌不難理解，“從風險提示和評估方法看，這項目純屬硬闖呀。”