“2014年年底獎金肯定要縮水了，2015年如果油價不回暖，降薪也是意料中的事。今年日子不好過呀！”一位國有石油公司人士對中國證券報記者倒苦水。

　　始於2014年年中的這輪油價“斷崖式下滑”令不少石油公司“膽戰心驚”。自去年6月份以來，布倫特原油以及WTI期貨價格分別自115.06美元/桶和107.26美元/桶的高位跌至當前的50.11美元和48.36美元/桶（外盤2015年1月9日收盤價）水準，跌幅超55%。目前來看，這場對於石油公司而言的“噩夢”似乎仍未到“夢醒時”。

　　“一般而言，這些石油貿易公司內部都會有風控團隊，也設計了一定應對機制和交易規則，必要時會做套保業務來對衝風險。但這也要求對油價未來走勢能夠做出準確預判。”一位石油行業人士對中國證券報記者説道，“但據我了解，此次油價大幅度的單邊下跌，誰都沒有預料到，估計採取對衝手段的也是寥寥無幾。”

　　 油企利潤大縮水

　　不少石油公司以及行業分析師對中國證券報記者“坦白”了油價下滑對石油公司的利空影響。從上游看，國際油價的下跌將直接挫傷上游勘探開採的利潤。受開採成本上升以及原油價格下跌影響，“兩桶油”2014年前三季度上游板塊利潤均現不同程度下滑。其中，中石油勘探與生産板塊實現經營利潤1459.54億元人民幣，同比降低0.7%，中石化上游板塊更是同比降低10.69%，至417.48億元。

　　中游方面，改革後的成品油定價機制使得發改委每10個工作日根據所有國際油價的變動情況來確定汽柴油零售價調整幅度。而據中石化內部人士透露，一般來説，原油從裝船到交付煉廠，需要的時間在1-1.5個月，從煉廠到加油站還需要時間，這與汽柴油調價週期産生了一個時間差。當油價下跌時，煉廠前期的原油採購成本將無法在當前的成品油價格中得以體現，使得煉廠效益下降。

　　根據中宇資訊的監測，受油價下跌影響，包括“兩桶油”在內的主營煉廠及地方煉廠煉油利潤均出現不同程度的萎縮。2014年主營煉廠的平均煉油利潤由770元/噸左右的高位大幅下挫60%左右至305元/噸左右；地煉方面，山東地煉加工勝利原油的煉油利潤也陷入鉅額虧損狀態，截至12月底虧損達665元/噸，且開工率不斷下降。

　　從下游看，國內成品油已現史上首次“十二連跌”。中宇資訊監測數據顯示，當前國內汽柴油批發均價較2014年6月下旬已出現20%左右的跌幅，批發端盈利空間進一步擠壓。而經濟不振導致成品油市場需求持續低迷，汽柴油批零價差相比去年最高值縮水接近一半，加油站零售利潤亦不斷縮水。

　　“作為上下游一體化的石油公司，很難通過套保等手段在每個環節對衝油價下跌的影響，因為各環節相互交叉，比較複雜，不好操作。”上述國有石油公司人士告訴中國證券報記者，目前國內石油公司抵禦低油價衝擊的主要做法是：縮短原油採購週期，同時加速消化原油庫存，使當初以較高價格購進的原油能夠儘快轉化為成品油銷售出去。不過，目前成品油市場萎靡不振，銷售情況並不樂觀，加快週轉存在不小壓力。

　　他坦誠，在原油採購過程中會採取一些套保手段來對衝油價波動的風險。目前，中石油主要通過中國聯合石油有限責任公司（中石油集團和中國中化集團的合資石油外貿公司）、中石化主要通過中國聯合石化公司（中石化集團與中國中化集團的合資石油外貿公司）進口原油。

　　“一般而言，這些石油貿易公司內部都會有風控團隊，也設計了一定應對機制和交易規則，必要時會做套保業務來對衝風險。但這也要求對油價未來走勢能夠做出準確預判。”一位石油行業人士對中國證券報記者説道，“據我了解，此次油價大幅度的單邊下跌，誰都沒有預料到，估計採取對衝手段的也是寥寥。”

　　“幾個月前，大家都沒有想到油價會跌成這樣，估計石油公司不會選擇去做對衝，因為會降低收益。”安迅思能源研究中心總監李莉認為，國際原油市場是一個比較成熟的市場，油價漲跌難以一家之言判斷，能夠準確預測出未來油價的走勢，有時候確實帶有些許運氣的成分。

　　一朝被蛇咬 十年怕井繩？

　　安迅思能源研究中心總監李莉指出，目前國內石油公司一般只能通過加速週轉來抵禦油價下跌風險。國外有比較多的期貨産品可以選擇，不光有原油的，還有成品油的。但國外市場和國內畢竟不大一樣，國內公司去國外市場上做套保，可能風險更大。

　　她同時指出，美國市場對於套保的風險意識比較高。對美國的油氣生産商來説，套保對衝是一種常規動作，也正因為如此，在油價的漲漲跌跌中，這些公司才能扛這麼久。反觀國內，中字頭公司都會做一些套保業務，地煉則鮮有涉足。

　　李莉指出，通過期貨來對衝現貨價值的貶損是一種國際慣例。只要規模和實際貿易量相匹配，按照套保的思路而不是投機套利的想法去做一些基礎配置，風險是可控的。

　　國內一石油貿易公司人士表示，油價一旦預測不準做了反向操作，容易虧損很大。“如果不做套保，即使虧了也是大家一起虧；但如果做了套保但又沒有預測準，虧損了則可能要擔很大風險，國企負責人一般不願意承擔這種責任。”

　　早在2004年就曾發生過令國企進入衍生品市場心有餘悸的油企衍生品交易巨虧的案例——中航油事件。2003年經國家有關部門批准，中航油新加坡公司在取得總公司授權後，開始做油品套期保值業務。在此期間，其總裁陳久霖沒有經過總公司的批准卻擅自擴大業務範圍，從事期權交易，結果操作失誤導致虧損5.5億美元，之後中航油宣佈向法庭申請破産保護令。總裁陳久霖因隱瞞公司鉅額虧損且涉入內線交易等罪被判刑四年零三個月。這個消息如同一個重磅炸彈，一時輿論譁然，將此事件稱為“中國的巴林銀行事件”。 “一般而言，企業套期保值是用來鎖定風險敞口的，然而如果企業在實際操作中存在一些問題反而會産生不應有的損失：首先，部分企業存在定位不明確的問題，“名為套保，實為投機”，這樣很容易造成單邊風險敞口較大的情況，一旦市場行情與判斷方向相反，則會出現大幅虧損；其次，部分企業認為套期保值不需要分析行情，這是一個誤區。實際上要想取得理想的套保方案，需要明確宏觀經濟環境、産業變化特點，把握入市時機與頭寸，以航空公司對成品油的套保為例，在2014年7月油價走勢開始出現有利於現貨採購的方向變化，此時應減少暴露的期貨或期權頭寸，如果在油價持續走低的背景下，一味擴大多頭頭寸則很可能出現鉅額浮虧的情況。”東證期貨能化分析師杜彩鳳表示。

　　這一事件對業內造成了不良影響，據稱中航油在此之後便不敢再涉足衍生品市場，許多國有企業也不敢利用衍生品工具進行套保。

　　“按常理，大型用油企業一般在油價下跌環境下，原料成本下跌反而有利於企業利潤提升，但是近些年，部分航空用油企業習慣了在期貨市場上進行原油買入套保操作，甚至是套保超配，導致大量裸頭寸的出現。由於去年上半年國際油價尚處在高位水準，這種弊端未被察覺，隨著油價大幅走低，期貨上暴露的裸頭寸開始給企業造成巨大損失。部分用油企業甚至未享受到油價下跌帶來的好處，反而再度虧損。”寶城期貨分析師陳棟表示。

　　 儘快完善衍生品市場體系

　　事實上，國際原油價格大幅走低，的確會對油企的套保産生一定影響，甚至還擾亂了全球石油市場規模最大的對衝交易——墨西哥原油對衝操作。

　　巴克萊駐墨西哥城首席經濟學家Marco Oviedo表示，油價每下跌1美元，墨西哥政府就可能損失3000萬美元左右。這對該國財政是一個重大打擊。隨著市場波動性增加，原油對衝成本也在增加。最新的去年9月29日的500萬桶原油看跌期權每桶期權費已漲至2.77美元，較上一筆期權交易1.57美元的權利金近乎翻倍。

　　這就意味著，如果墨西哥政府目前還在繼續進行原油對衝，那麼當前的期權費可能會更高。Pierre Lacaze預計，墨西哥需要為1.8億桶原油進行價格對衝，目前完成的可能還不足一半。

　　“儘管金融市場中有期貨工具可以幫助企業規避系統性的價格風險，但如果企業不能完善內部風險控制，加強管理水準的話，同樣也會導致企業虧損現象出現。由於目前國內企業對於期貨工具的運用主要在於套期保值上面，相較于期權而言，缺乏佔用資金少，且風險大的屬性，因此未來期權工具的上市及推廣有利於企業更好把控運作風險。”陳棟指出。

　　據中國證券報記者了解，首先，很多企業在進行套保過程中會將期貨套期保值演變成為投機。其次，很多企業參與套期保值很可能是少部分套保，並不是完全套保，因此出現極端行情的時候就容易出現極大的虧損。最後，由於中國企業參與海外期貨市場套保，很多都是通過境外機構，並不是一級會員或者交易商，因此容易出現交易上的障礙。

　　一些國內大型企業在海外市場參與套期保值過程中，往往都是通過場外市場衍生品工具，比較多的就是場外期權，因此這很容易遭遇對賭的陷阱。特別是一些投行，設計很多比較複雜，看似對企業有利的工具。而國內很多企業在境外衍生品工具上缺乏經驗和相關的人才。

　　期貨作為一個衍生品，其必須有較為嚴格的風險管理流程，嚴禁投機。中國很多企業，特別是國有企業決策往往是一把手，並不是一個專業團隊來操作，因此容易形成決策上的錯誤，忽視了風險管理系統。

　　期貨工具主要有兩大功能，即價格發現和風險管理。業內專家建議，對於企業運用期貨市場進行套期保值必須要做到幾點。確定理念，期貨套期保值一定要做到期現兩個市場進行對衝，不要演變為期貨市場單邊投機，這也是很多企業套保出現問題最多的情況，一旦出現裸頭寸，就不能進行風險管理，而是額外增加風險敞口。

　　同時，必須要建立良好的風控系統，在出現極端行情時，可以做到保證金及時補繳、流動性不足時可以通過調整頭寸，移倉換月來化解。價差回歸延遲，或者出現大的變化時要有相對應的風險應對策略。將策略制定、交易和風控分開，實現專業化分工協作。

　　此外，在進行期貨風險管理之際，配合其他衍生品的時候，必須要考慮到風險敞口，不能演變為裸頭寸；在運用場外工具的時候，必須要考慮代理機構的資質、信用和成本，不然會陷入對賭陷阱。對於非常複雜的衍生品工具儘量少參與，不是越複雜的工具進行風險管理的效果越好。

　　“鋻於國內大型企業頻頻出現因參與套期交易失敗導致鉅額虧損的情況，我們建議加快國內衍生品市場的建設，豐富國內期貨品種，在推出國內原油期貨的基礎上，建議儘快推出汽油、柴油、航空燃油等成品油期貨品種，隨著場內期貨市場和場外衍生品市場的逐步發展與完善，大部分的企業完全可以利用國內市場上的衍生品工具實現風險管理，而不必承擔海外市場上更多的風險。其次，建議加強投資者教育，堅持投資者適當性原則，引導企業嚴格依法合規操作、完善風險管理制度，提高企業運用衍生品金融工具的水準。”杜彩鳳表示。(記者 汪珺 王朱瑩)