■ 年報前瞻

　　在煤價大幅下降、下游來水豐富等多重利好刺激下，電力行業不負眾望，2014年業績喜人。據Wind統計，截至1月14日，A股11家電力公司發佈了業績預告或快報，其中預增7家，業績預虧預減3家，還有1家不確定。華電能源以1100%的凈利潤最大增幅居首。

　　近期，《關於進一步深化電力體制改革的若干意見》已獲國務院常務會議原則通過。隨著2015年電力改革“風起”，“一帶一路”推進電力設備走出去，2015年特高壓迎來核準和開工高峰，多重利好使得電力行業在2015年被市場普遍看好。

　　年報業績喜人

　　在7家業績預增公司中國投電力最受矚目，並成為2015年券商十大金股之一。

　　國投電力預計，2014年歸屬於上市公司股東的凈利潤同比增長60%以上，上年同期盈利33.05億元。公司表示，業績增長的主要原因是雅礱江水電來水好，新機組投産發揮效益，以及火電發電成本下降。

　　川投能源預計，2014年公司實現歸屬於上市公司股東的凈利潤同比增加154%，上年同期盈利13.66億元。

　　國投電力和川投能源業績大幅增長的原因，都受益於二者參股的雅礱江水電公司錦屏一級、錦屏二級電站2014年新機組投産和2013年投産機組在2014年全面發揮效益，發電量同比大幅增加。

　　區域來水良好和煤價下行是水電和火電企業業績增長的主因。分開來看，水電企業中，地處長江流域的多家上市公司表示，業績增長的主要原因是受來水較好影響，發電量大幅增加。其中，國投電力2014年度發電量同比增21.56%，明星電力2014年度銷售電量比上年同期增加13.38%。

　　凈利潤增幅352.27%的黔源電力也受益於此。黔源電力預計2014年度歸屬於上市公司股東的凈利潤為2.45億元-2.5億元，同比增長352.27%。

　　岷江水電2014年營收為8.3億元，同比增長7.52%，凈利潤1.54億元，實現扭虧為盈，而上年同期值為-1.62億元。公司表示，2013年“7.09”泥石流自然災害等報廢資産損失及搶險支出6763萬元。

　　地處廣東的梅雁吉祥則因為降雨量較去年同期減少25%而預虧，預計歸屬於上市公司股東的凈利潤較上年同期減少57.87%。

　　對於火電企業來説，2014年平均標煤單價較去年同期下降12%左右。煤價持續下跌，火電企業成本端下降，毛利率目前處於歷史較高水準。華電能源1月14日晚間披露業績預告，由於公司技改、節能及調整煤炭結構，預計2014年歸屬於上市公司的凈利潤1.2億-1.7億元，同比增750%-1100%。

　　預計虧損的企業中，樂山電力是由於控股子公司樂電天威硅業公司破産清算，公司將根據樂電天威硅業公司現狀對相關資産進行減值測試並計提減值準備，可能導致歸屬於母公司凈利潤為虧損。

　　改革主題貫穿全年

　　2015年是電力改革的破題之年。新電改方案的基本框架是“四放開一獨立一加強”，即輸配以外的經營性電價放開、售電業務放開、增量配電業務放開，公益性和調節性以外的發供電計劃放開，交易平台獨立，加強規劃。

　　華北電力大學能源與電力經濟研究諮詢中心主任曾鳴認為，從長遠目標來看，電改的核心問題有四個，一是系統整體最優規劃；二是放開兩頭管住中間；三是促進可再生能源能夠與傳統能源實現最優組合；四是保證普遍服務。同時電力系統可以減少對售電側市場經濟效率的影響，電網拆分不拆分、調度或者交易機構獨立不獨立都要基於這些核心目標來確定。

　　銀河證券分析師認為，此輪電改的投資機會既來自市場化屬性大幅提升的售電側，也來自成本優勢顯現的發電側。在售電側，售電端充分市場化，參與主體增加，發電公司、電力設備公司均存在産業鏈延伸的能力和可能。同時，在售電端變革中，分佈式能源接入與節能服務（分佈式光伏、電動車充電設施等）的商業模式創新，將孕育出新的投資機會。

　　而在發電側，競價上網是發電側的最大變化，企業的邊際成本優勢將充分顯現。能源基地的火電項目具有低燃料成本的天然優勢，一旦經特高壓電網外送至高電價服務區（京津冀、華東、華南等），則競價優勢顯現。水電公司發電成本低，競價能力強。

　　如火如荼推進的國企改革則有望成為點燃此輪電力行情的催化劑。國企改革對電力行業的影響，主要體現在五個方面：一是繼續提升資産證券化率，資産注入將異常活躍；二是市值管理，股東訴求一致；三是提高經營效率，釋放利潤；四是發展混合所有制；五是産業資本估值提升。

　　資産注入將增厚公司業績。電力央企旗下控制的上市公司較多，每家上市公司均需進行定位（避免同業競爭），在這個過程中，“小公司，大集團”的投資標的存在“質變”機會。地方國有企業改革的步伐更大、更快。

　　2015年高增長可期

　　2015年，影響火電行業盈利的三大核心因素利用小時、煤價、電價都將保持基本穩定，行業盈利能力趨於穩健。

　　同時，2014年特高壓獲得突破性進展，2015年特高壓線路審批和建設有望再上新臺階。國家電網此前明確提出，2014年下半年到2015年上半年“四交四直”全部開工，並計劃今明兩年開工“五交五直”。市場預計會有2條交流、4-5條直流特高壓線路獲批，有望帶來新一輪的投資熱潮。

　　隨著2014年新投産的水電項目全面發揮效益，中信證券分析師認為，國投電力和川投能源2015年業績增長明確，預計雅礱江公司2015-2016年凈利潤分別為90億元、85億元（其中增值稅退稅貢獻分別為17億元、8億元），雅礱江公司業績的充分釋放有望使兩公司一季報表現靚麗。

　　另一方面，在經濟新常態下，價值重估成為A股關注熱點。長期處於較低估值水準的電力行業，在2015年改革、降息等多重利好刺激下，盈利水準回升將引發電力行業價值重估。

　　電力作為重資産行業，目前的降息週期對電力行業的投資機會構成實質利好。一方面，降息直接降低了企業的財務費用，增厚業績；更重要的是，無風險收益率的下降，將提升電力企業的估值水準，電力公司的股息收益率的吸引力大幅提升。

　　銀河證券分析師認為，多重利好有望帶來電力估值體系變遷。電力公司低PE、低PB、低價“三低”凝聚市場熱情。具有代表性的17隻電力股PE和PB均值分別為14.1倍和1.6倍，低於當前滬深300的市凈率和創業板的估值水準。

　　而且電力行業具有盈利品質高、現金流狀況佳、重置成本高、資源稟賦價值高（大型水電、大型煤電外送能源基地），從産業資本定價的角度看，大型電力公司具有顯著的並購價值。同時，電力改革契機下的産業鏈延展，商業模式變化，引發價值重估。在電力改革契機下，發電行業具有向售電側整合的可能性。目前已經有不少大型發電企業正在準備進入售電市場。

　　在電力改革、國企改革、估值體系變化三條主線作用下，2015年電力行業將開啟新的經營模式和景氣週期。電力新常態下，有競爭力的、優秀的公司有望脫穎而出。

　　新華社圖片