A股新年開局五大懸念待解

　　綜合估值、流動性、政策調整預期等方面因素，A 股這波反轉走勢從2014年年中啟動，可能將持續到2015年一季度，同時隨著市場走高，波動可能會加大。

　　除了估值依然高、部分中小市值板塊基本面面臨問題之外，基金經理換崗調倉、基民換倉、監管趨嚴、註冊制等制度推進、新股發行節奏可能加快等均將對高估值中小盤不利，踩踏風險猶存，市場環境依然更有利於低估值藍籌股。

　　在動蕩的國際市場中，中國將成為安全港觀點已經得到初步印證。目前海外投資者對中國經濟的預期依然偏悲觀，配置偏低，市場估值偏低，而中國政策仍有調整空間，改革持續發力，預計H股會繼續補漲。

　　目前A股依然首推金融、地産及地産産業鏈，H股首推金融、資本品，逐步低吸能源板塊。另外，“一帶一路”和“國企改革”是值得關注的兩大主題。

　　2014年的行情完美收官，2015年行情開始。在下面的內容中，我們集中展望在2015年開局之初，A/H市場投資者可能會面臨的五大策略問題。總體上，我們維持對H股積極的看法，而A股市場2014年年底的強勢有望持續到2015年一季度，同時波動也會加大，利率敏感板塊依然是兩地市場值得關注的重點。

　　懸念一：

　　A股這一波上漲還會持續嗎？

　　綜合估值、流動性、一季度事件因素等方面來看，A股這波反轉走勢從2014年年中啟動，可能將持續到2015年一季度，同時隨著市場走高，波動可能會加大。 我們的判斷基於以下幾個主要邏輯：

　　1、賺錢效應仍在：12月份上證指數上漲約20%，投資者情緒依然比較亢奮，但離歷史上“樂極生悲”的水準還略有差距。我們跟蹤的投資者賬戶活躍度指標截至年前（12月26日）回落至16%，持倉賬戶活躍度回落至42%，這些數據雖有所回落但依然顯示投資者積極投資的心態。

　　2、流動性寬鬆的預期仍將為市場提供支援：剛公佈的12月份PMI數據顯示經濟動能偏弱，尤其小企業景氣程度偏弱（小企業涉及到就業較多），表明實體經濟仍未感受到貨幣政策放鬆的效果，實體經濟的企穩仍需要貨幣政策放鬆的支援。

　　3、目前市場估值已經有所恢復，但離歷史長期均值尚有一定空間。截至2014年年底，滬深300指數前向12個月的市盈率11.3倍（非金融16.3倍），無論是相比歷史區間，還是跟國際市場對比，都還處於相對偏低的水準。

　　4、從其他一些相對長期的指標來看，如流通市值比居民儲蓄等指標來看，目前這些指標依然處於相對溫和的水準。從證券化率（總市值/GDP）對比來看，中國的指標也尚還在正常的區間。

　　必須得注意的是：1、目前市場的上漲帶有比較明顯的資金入市推動特徵，考慮到目前已經累積了較多漲幅，且A股散戶投資者依然佔有較高的比例，而散戶往往具有助漲殺跌的行為特徵，這些因素使得市場波動也會加大；2、宏觀數據顯示目前實體經濟並沒有起色，如果貨幣政策的調整低於預期，或者緩于預期，經濟增長可能進一步低於預期。

　　懸念二：

　　A股市場風格會轉向中小盤嗎？

　　從2014年下半年開始，我們持續強調“抓大放小”，即市場風格可能更加有利於低估值大盤股，而對高估值中小市值股票不利。目前來看，市場風格還未到轉向小股票的時機：

　　1、估值風險：中小市值股票大多數估值依然較高，且基本面並不強勁。

　　2、監管及制度風險：註冊制徵求意見稿的推出已經如箭在弦；退市制度越走越近；新三板持續擴容；對內幕交易及股價操縱等行為的打擊，以及監管的趨嚴也對高估值中小市值股票不利。

　　3、新股發行節奏可能加快：隨著市場情緒好轉、市場對新股承接力的提升，在春節前新股發行的節奏也可能會加快，這可能也會對中小市值股票不利。

　　4、機構投資者換倉帶來的“踩踏”風險：根據我們與A股投資者的溝通，機構投資者過度重配中小市值股票，目前這一個格局還未根本扭轉。隨著2014年年底業績“櫥窗期”的結束，以及較多新的基金經理在新的一年開始上崗，公募基金在年初可能繼續面臨調倉壓力，這將使得之前被重配的高估值中小市值股票依然面臨調整壓力。

　　儘管如此，還有一些估值不算高、盈利增長穩健、總市值略大的成長股卻具備吸引力，這些是成長股裏值得關注的重點。

　　懸念三：

　　H股會繼續跟漲嗎？

　　我們對H股市場持續樂觀的看法已經初步印證。我們此前在港股市場開始建議從“新經濟”板塊切換到“老經濟”；2014年下半年繼續看好市場，並繼續建議超配“老經濟”板塊；在2014年下半年動蕩的國際市場中，我們持續向投資者表示，認為中國將是“安全港”。去年下半年，我們報告中對H股市場建議保持足夠樂觀，並在後面的策略週報中持續建議關注H股的補漲機會，並重點建議關注金融等週期性板塊，而近期H股指數已經突破12000點。在目前背景下，我們繼續看好H股的表現，預期HSCEI指數將於2015年年底升至13000點，並存在調高的可能。 我們看好H股的邏輯如下：

　　1、國際資金依然低配中國，對中國經濟的預期依然偏悲觀，存在繼續修正的空間。我們與投資者溝通表明，目前海外投資者對中國的看法依然延續過去四年多的思路，共識性的看法依然偏悲觀，而與此同時，中國實際發生了較多積極的變化，並未被股價充分反映。

　　2、週期性政策放鬆修復經濟面臨的“表層創傷”：我們承認目前從短期經濟增長的角度來看，中國依然面臨一定的壓力，但中國正在採取週期性的放鬆政策應對經濟的疲弱，估計未來還有繼續加大放鬆力度的空間。

　　3、結構性改革根除中國經濟深層的結構性頑疾，並正在改善中國經濟長期增長的可持續性。地産及地方政府的行為帶來的相關金融風險一直是投資者關心的重點。

　　目前有較多進展表明事情正在朝著積極的方向進展：房地産政策在逐步邁向正常化、新常態，之前的不合理政策正在得到逐步糾正；地方政府的行為得到很大的規範：不可持續的舉債行為得到一定的抑制，未來的行為將更加透明、公開、規範化及市場化；銀行體系正在採取各種方式清理資産負債表，補充資本金：包括通過優先股、吸收新的股東等方式補充資本金，而有更多的地方政府成立了地方級別的資産管理公司（類似中央政策在處理上一輪壞賬時成立四大資産管理公司的方式）。

　　4、市場估值依然具備吸引力。目前MSCIChina指數前向12個月市盈率估值9.5倍（歷 史均值12.3倍），與其他市場相比也依然相對較低。

　　基於上述原因，我們對H股市場的走勢保持樂觀，不排除在後續的研究中上調2015年年底指數目標的可能性。

　　懸念四：

　　A/H市場當前分別看好哪些板塊？

　　A股首推金融、地産及産業鏈行業，H股首推金融、資本品，逐步低吸石油相關板塊。此輪上漲中，我們的首推板塊已經取得不錯收益。

　　從2014年下半年以來，在A/H兩地市場我們持續看好的就是這些低估值“老經濟”藍籌板塊，而在上一次降息之後（2014年11月），我們首推的四大板塊是券商、保險、地産、機械，目前均取得不錯的收益，利率敏感板塊有望繼續表現。我們認為目前市場對於貨幣政策放鬆的預期仍在，改革仍在持續，低估值“老經濟”所隱含的悲觀預期還存在進一步修正的空間。

　　懸念五：

　　首季有哪些值得注意的事件和數據？

　　我們羅列了2015年一季度可能值得關注的事件及時間點：

　　——2014年的宏觀經濟數據可能1月中下旬開始披露；

　　——上市公司2014年的業績開始披露；

　　——新股發行的節奏可能有所加快（2015年春節前）；

　　——國企改革的綱領性文件可能會發佈；

　　——指數ETF期權正式意見定稿；

　　——宏觀數據發佈期間政策動向，春節期間市場流動性；

　　——“一帶一路”的總體規劃可能發佈。

　　總體上看，這些事件的進展將表明中國政策仍在朝著放鬆的方向前進，而改革在有條不紊逐項落實，對市場特別是對相對低估值的大盤藍籌股有利。（上海證券報）

　　A股喜迎“開年紅” 股市新動力從何而來

　　剛進入2015年，股市迎來開門紅，A股股指再創新高，多個板塊持續飄紅，引發新一輪投資熱潮。這既反映了投資人對新一年全面深化改革和經濟持續發展的信心，也是市場對政府推出的系列調控政策的積極反饋，還是資金積極尋找經濟新增長點的具體表現。股市對經濟新常態的適應剛剛起步，希望股市不僅能開門紅，還能迎來持久“牛市”的真正到來——

　　1月5日，石化“雙雄”雙雙漲停；1月6日，滬指衝擊3400點大關，創逾60個月新高，交通運輸板塊持續飄紅……券商交易所隨處可見的大螢幕上，閃動著讓人心跳的紅色。

　　這紅色的背後是2015年最新政策紅利帶來的動力：1月4日，國家發改委放開多項商品和服務價格，給民航、鐵路等領域送去“大禮包”；1月6日，國家鐵路局編制完成鐵路“十三五”發展規劃基本思路，所有鐵路建設項目投資即將展開。後續還會有一大批穩定經濟增長的政策出臺，這將是持續推動A股的新動力。

　　改革紅利提振信心

　　此輪牛市股指不斷攀上新高峰時，政策走向成為影響股市的重要因素

　　2015年是全面深化改革的關鍵之年。對全面深化改革的預期和新一輪改革方案的亮相，牽動著A股“神經”。東方證券首席經濟學家邵宇認為，A股的行情折射出投資人對經濟持續發展的信心，對相關領域的看好則引發了板塊行情輪番啟動。

　　這信心，源於對經濟發展前景的看好。2014年我國經濟社會發展主要目標和任務完成較好，經濟運作處於合理區間，經濟結構調整出現積極變化，全面深化改革取得重大進展。這信心，源自對改革紅利的強烈看好。從加大實體經濟支援力度到積極擴大有效投資，從簡政放權持續推進到市場化改革提擋加速，從化解産能過剩到尋找新的經濟支柱，一系列深化改革舉措出臺，為中國經濟注入源源不斷的活力。

　　從京津冀協同發展，交通一體化、生態環境保護等領域強力突破，帶動了區域地産價值重估，長江經濟帶、泛珠三角區域經濟合作輪番起舞，概念股頻頻發力成為了A股行情的加速器；到宏觀調控與結構調整緊密結合，資源性産品價格改革多措並舉，新能源、環保行業股票應聲上漲；再到“一帶一路”戰略海陸並舉，構建起新常態下全方位對外開放的全新格局，也帶來多産業鏈、多行業的投資機會，吸引資金蜂擁而至。

　　與此同時，新“國九條”通過頂層設計為各路資金通過資本市場流向實體經濟搭建了平臺；從IPO重啟、資産證券化加速，到分紅、重組等各項政策措施的落實，諸多改革舉措為我國股市提供了“內生動力”；新“融十條”明確加快利率市場化，銀行理財、信託等得到清理整頓，直接融資的主力重回債券與權益融資；新三板、區域股權市場、櫃檯交易等場外市場也在不斷完善。

　　應該説，本輪股市啟動，是中央全面深化改革、支援股市健康發展的一系列定向調控政策發揮效應的體現，也反映了資本市場對中國經濟在新常態下企業活力增強、經濟效益提高的期待。

　　資金“活水”助漲行情

　　資金亟需新的投資渠道，A股市場成為其重要的流動方向

　　2015年首個交易日亮點頗多，其中重要的一點是成交量和成交額與2014年首個交易日相比均增長逾5倍。成交額的增加需要資金入場，作為競價交易市場的股市同樣離不開新增的“活水”。

　　“水”從何來？從國內因素看，去年底中國人民銀行的不對稱降息，直接釋放流動性，短期內激發股指強勢上攻。而之後的存貸比口徑調整，理論上給商業銀行放貸“減負”，與此前的降息出發點有相似之處。

　　從外部因素看，滬港通開閘為A股帶來增量資金。數據顯示，滬港通開閘最初的20個交易日內，滬股通平均每日成交額為58.4億元，平均額度用量為32.9億元，佔每日額度的25.3%。鋻於目前A股“財富效應”強于港股，將有望吸引更多資金流入。

　　事實上，不僅是滬港通，外來資金早就看準了A股這個“價值洼地”。截至2014年三季度末，QFII重倉股的持倉市值已從2003年底的7.58億元上升至1058.85億元。最新數據顯示，截至2014年12月30日，國家外匯局累計審批QFII額度增至669.23億美元，獲批機構增至261家，RQFII機構數增至95家。

　　南方基金首席策略分析師楊德龍（財苑）認為，2003年以來的持倉數據表明，QFII投資者注重基本面分析，更傾向於持有A股市場資産規模大、成長性高、估值合理的藍籌股，而投資行為上則趨於穩定，偏向長期持有，不通過頻繁交易獲利，特別是資産管理、養老基金等長期資金類型的QFII更是如此。

　　從大類資産配置角度看，在銀行理財産品收益出現波動、房地産市場持續調整的大背景下，資金亟須新的投資渠道，而A股市場成為其重要的流動方向。加上經濟結構調整加快的背景，部分産業資金難以繼續按照原有盈利模式運轉，被迫從落後生産方式中撤出，轉而以股票投資方式參與社會資金運轉，各路資金跑步進場便順理成章。

　　中登公司統計顯示，滬深兩市在2014年12月29日至2014年12月31日期間，新增A股開戶數達31.03萬戶。A股新增開戶數自去年10月中旬以來，已連續數周突破20萬戶。

　　值得一提的是，此輪行情中，融資業務對行情起到助漲作用。12月8日，兩市融資餘額已超過9000億元。目前，單日融資買入佔成交量比重不低。由於融資業務相當於投資者“借錢炒股”，杠桿交易也為市場提供了更多流動性，對行情有進一步助推作用。

　　牛市能走多遠

　　股市在努力找準節奏，適應當前的新常態特徵

　　2015年，註定是不平凡的一年。未來市場的機會在哪？

　　“企業盈利持續改善才能支撐信心，金融持續改革才能引入流量。各項改革牽一髮而動全身，其推進深度將影響深遠。”國泰君安首席分析師任澤平認為。

　　眼下，新一輪國企改革已拉開序幕。截至2013年底，國有企業已擁有80萬億元凈資産，按照東方證券研究所測算，如果能讓混合製國有企業充分發展，拉動其凈資産收益率從當前6%上升至12%的社會資本平均水準，可拉動經濟增長。業內預測，國企改革大潮將帶動A股估值的系統性提升。

　　展望2015年，在穩健的貨幣政策和積極的財政政策主導下，流動性鬆緊適度、“三駕馬車”均衡發展有望成為新常態。全年總體來看，適度寬鬆仍將是主基調，但不容忽視的是受到內外部因素影響，2015年市場面臨的基本面和資金面依然具有不確定性。

　　應該看到，中國資本市場的改變，仍在推進當中，諸多領域的深化改革才剛剛啟幕，改革將為中國股市注入更多活力，期望當牛市真正到來時，這頭“牛”能走得長久一點。（經濟日報）