中國結算本週一發佈的《關於加強企業債券回購風險管理相關措施的通知》對債市造成政策衝擊力度不小。而對此，業內人士表示，政策短期影響較大，機構遭遇的流動性壓力短期內會波及所有流動性好的品種。不過，未來一段時間待債市企穩，債基投資者可再重新介入，把握配置良機。

　　債市短期流動性承壓

　　根據《通知》，企業債券質押回購融資門檻將大幅收緊，其中企業債除主體AA級及以上(AA評級的需展望正面穩定)、債項AAA品種外，暫停入庫；地方政府性債務甄別清理完成後，未納入地方政府一般債務與專項債務預算範圍內的企業債券，將僅接受主體AA及以上(AA評級的需展望正面或穩定)、債項AAA品種入庫，存量不符合要求的將逐步壓縮清理出庫。

　　分析人士指出，《通知》加強了對企業債回購資格的管理，這將造成大量企業債券質押資格消失，不符條件的企業債將會面臨收益率大幅上升的風險，尤其是城投債受到直接的衝擊。通過企業債質押進行杠桿操作的産品也會受到衝擊，未來債市面臨降杠桿帶來的流動性風險。“不能質押的債券只能賣出，機構遭遇的流動性壓力短期內會波及所有流動性好的品種。機構杠桿率居高不下，質押額度使用充足，因此一旦庫外債券不能新增入庫，機構進一步加杠桿空間受限，如果投資者急於主動拋售債券，導致債券凈價下跌，凈價下跌又導致債券質押率下降，更多的機構將會被動進行去杠桿操作，短期內賣壓集中，整體交易所債券板塊流動性風險較大。”一位市場人士指出。

　　“政策對於債市而言可謂是一個‘黑天鵝’事件，短期內會對債市造成較大震動。”好買基金研究中心研究員白岩認為，投資者對於質押回購並不陌生，質押回購是指將已購買的一批債券質押給其他投資者，通過付出較低的回購利息，來換取資金購買債券，來達到增加杠桿、提高收益的目的。很多機構投資企業債，看中的就是它通過質押回購放大杠桿的功能，而此次《通知》設定的標準比較高，目前債項達不到AAA評級的大約佔企業債總量的2/3，大量信用債由於失去質押回購資格而性價比下降。

　　而為了滿足中國結算的規則，債券市場將出現大量的拋盤，這將在短期內對債基等産品的收益造成較大的衝擊。但從長期來看，由於目前仍處於降息通道之中，在市場吸收了這部分衝擊後，債市將逐漸重回上升通道，屆時債基將重回升勢，但鋻於杠桿方面會受到限制，債基的走勢很難如前期迅猛。

　　中國結算有關負責人表示，從最近兩周新增入庫的回購質押券的數據來看，投資者提交新增入庫質押券數量不大，總體呈減少趨勢，上周整個交易所市場新凈增入庫量面值僅50億元左右，其中從證券公司渠道提交入庫的量更小。“本次通知針對新增入庫的控制不會對市場造成重大實質性影響；此外，由於債券市場和股票市場相對隔離，市場屬性、投資者結構、資金偏好等相關方面有較大差異，股票市場應不會因此受到重大影響。”該負責人指出。

　　債市新政下債基或現配置良機

　　過去一週債跌股漲，華泰證券數據顯示，全部開放式債基漲跌幅為1.89%，普通純債基金漲跌幅為-0.42%，信用純債基金漲跌幅為0.26%，普通一級債基漲跌幅為0.61%，信用一級債基漲跌幅為0.47%，普通二級債基漲跌幅為1.68%，信用二級債基漲跌幅為1.63%，可轉債基金漲跌幅為10.65%，指數債基漲跌幅為0.28%。

　　“在未來一段時間，債基將形成一個‘黃金坑’，成為中期良好的介入時點，對於尚未配置債基的投資者，可以擇機介入。對於已經持有債基的投資者，可短期內進行回避，待債市企穩再重新介入，如風險承受能力較強，則可忽略波動，長期來看還是會獲得不錯的收益。”白岩表示。

　　“債券市場也好，股票市場也好，最終的走勢是取決於市場的基本面因素，具體來説，決定債券市場走勢的最終還是中國宏觀經濟的增長水準和貨幣政策取向，交易規則的變化可能會帶來債券品種的分化，但不會改變債券市場的總體走勢。”華商穩健雙利的基金經理張永志表示，一直以來，由於交易所融資比較便利，所以債券市場給予了交易所可以回購的債券品種一定的流動性溢價，這次新政最直接影響的當然就是原本在交易所可以回購、而根據新政策又不能回購的債券品種。這類品種會有一次性的價值重估過程，而且這個過程有可能是不可逆的。市場對於能夠回購的品種和不能回購的品種，定價肯定是不同的，當然這裡也不排除有很多套利的機會，比如按照《通知》所説，一旦某只債券被甄別為是屬於地方政府債，又可以重新入庫。到時候市場又會有一次向上的重新定價的機會。但在這個過程中，資訊是不對稱的，普通投資者無法辨別，所以可能對市場定價短期帶來一定的混亂。

　　關注二級債基和可轉債債基

　　具體而言，眾祿基金研究中心認為，債券型基金風險提升，尤其對股市參與度較低的品種，投資者目前可以將關注的重點轉移到二級債基和可轉債債基上。

　　眾祿基金研究中心王晶指出，在具體基金方面，參與可轉債較多的品種，往往採用高杠桿、高集中度配置，業績表現類似于藍籌股基，在股指下跌初期，其債性的特徵並不會馬上顯現，跌幅並不遜色于偏股型基金，波動十分大，對於風險承受能力較低的投資者並不合適。對於這類基金的選擇，在股指上漲階段，杠桿較高，轉債配置集中度高的品種往往表現靠前，而中長期持有的話，更宜選擇規模適中、配置較為穩健的品種，具體可以關注建信可轉債、民生加銀可轉債。

　　二級債基中有一些也大幅配置了可轉債，可以等同於可轉債債基，而對於可轉債配置比例不高的二級債基，也不可避免地會受到此次債市波動的影響，但是股指波動得大，能夠減弱債市的衝擊，對於希望適當獲取股指收益的投資者可以重點關注此類品種。對於這類債基的選擇，基金管理選股的能力是重點考慮的因素，股指上漲時跟隨上漲、股指下跌時跌幅有限的品種是首選。