本報記者 連建明

　　諾貝爾獎得主羅伯特·恩格爾，在計量經濟學做出很大貢獻，但説來有意思，這個美國教授在計量學領域起步的引路人卻來自一個中國人。近日，羅伯特·恩格爾在上海交通大學上海高級金融學院(SAIF)舉辦的“SAIFoCAFR名家講堂”做了“使用V-Lab分析和監控系統風險”的精彩演講。

　　人物簡介

　　羅伯特·恩格爾（Robert F. Engle），1942年11月出生在美國紐約州錫拉丘茲，1969年獲得康乃爾大學經濟學博士學位，後在麻省理工學院經濟學系任教，1975-2000年間，任教于加州大學聖地亞哥分校經濟學系，目前在紐約大學財務金融學系擔任講座教授。2003年獲諾貝爾經濟學獎。

　　其所創立的ARCH (Auto Regressive Conditional Heteroskedasticity) 模型在經濟、財務、統計等跨學界的貢獻，讓瑞典皇家科學院認為他“不僅是研究人員學習的光輝典範，也是金融分析家的楷模，不僅為研究人員提供了不可或缺的工具，還為分析家在資産定價和投資組合風險評估方面找到了快捷方式”。

　　與中國結緣

　　恩格爾説：“我在康奈爾大學讀書的時候，當時我的教授是劉大中，他是一個很著名的中國計量學專家，100年前他出生在北京，他的博士是在康乃爾大學讀的，後來就在康乃爾大學任教，我師從於他。他經常到台灣訪問，也是設計台灣經濟奇跡的主推手。他在中國經濟起飛之前就離世了，所以很遺憾沒有看到這樣的經濟奇跡，如果今天他還活著的話，肯定會對中國的經濟奇跡非常關注和相關連結感興趣。”

　　恩格爾由此和中國結緣，這一次他來到中國，是把中國緣進一步加深。

　　為什麼當初不救雷曼兄弟？

　　恩格爾研究的是金融機構的系統性風險，2008年雷曼兄弟的破産，被認為是金融危機拉開了序幕，恩格爾説，其實這不是一個孤立的事件，雷曼兄弟破産前一週，美國已經安排救助了房地美和房利美兩家大型房産抵押公司，在此之前他們救助了AIG、美林、花旗、美洲銀行、摩根斯坦利、高盛以及美聯銀行，但是他們沒有救助華盛頓共同銀行，結果這家銀行就倒閉了。

　　不少美國人認為應該救助雷曼兄弟公司，但也有人認為，救助金融機構會産生道德風險，會鼓勵金融機構更多地冒險，恩格爾認為，第三種選擇比這兩種選擇更好，就是根本不介入金融危機，就是防範金融危機的發生。

　　我們應該如何避免金融危機呢？從2008年金融危機之後很多國家都在研究這種可能性。恩格爾表示，如果説系統對一個公司非常重要，意味著這個公司不能履行自己的義務，會對實體經濟産生破壞，所以銀行的失敗會導致經濟的失敗。監管機構的挑戰就是防止金融機構冒太多的險，以至於他們沒有任何的準備金。如果真的發生這樣的情況，這些金融機構就沒辦法向其他參與者放貸，他們會拋售資産，這樣一來就會降低資産的價格，使其他的金融機構也受害，實體經濟也會受害。監管要做的是預防而不是救助，監管者必須要預防下一個金融危機可能的發生，而不是解決上一個金融危機的余波。

　　恩格爾展示了一組數據，叫做SRISK，就是系統性風險。系統性風險的計算是為了回答這樣一些問題：一個金融機構需要籌集多少資本才能在另一輪金融危機的爆發時正常運作、安全度過？

　　SRISK是通過一個方程式計算出來的，這個公式告訴我們系統性風險其實就是尚缺的資本預期價值，在金融危機下所需的新資本預期價值，也就是債務佔資産比例要有多高才能讓這些金融機構在金融危機中也能夠安全。

　　比如美洲銀行，杠桿率是12.7：1，每1美元的權益對應的是12.7美元的負債。如果承受不了這樣的杠桿率，經濟危機中美洲銀行就需要風險資本，需要多少風險資本呢？770億美元，這是如果發生金融危機他們需要籌集的資金，由此才能得以生存。

　　世界需要多少資金才能讓所有的金融機構在金融危機當中存活下來？通過SRISK公式計算，最高峰時加起來將近4萬億美元，今天需要的是2.8萬億美元，就是説，如果出現金融危機，要拯救所有金融機構的話必須注入2.8萬億美元才行。這個數字大嗎？4萬億美元確實不小，但也不是特別大，恩格爾説：“我們知道中國有鉅額的外匯儲備，大概也是將近4萬億美元，所以中國出手基本上就能把世界上所有的金融機構拯救了。”

　　説到雷曼兄弟為什麼會破産，恩格爾説了一個日期——2008年8月29日，這是雷曼兄弟破産前兩周的時間，根據V-Lab工具計算的數據，恩格爾列出一個表格，排在第一的是花旗集團，然後是JP摩根、摩根斯坦利、房利美和房地美、美林、AIG和高盛，這些是排在前十位的金融機構，雷曼兄弟在哪呢？排在第十一位，恩格爾説：“不好意思，我們只救助十家金融機構，所以前十家金融機構都被政府救助了，而排名第十一位的雷曼兄弟系統風險不是最大的，根據這個排名，美國的財政部和美聯儲就做了正確的事，他們選擇了十家金融機構來救助，而他們選中的正好是最具有系統重要性的機構，以財政部的力量只能救助最前幾家金融機構，而不是救助雷曼兄弟。如果美聯儲和財政部救助機構更少的話，也許金融危機就會更糟。”

　　美聯儲和財政部用的工具不是V-Lab，而是壓力測試，但統計結果差不多。恩格爾認為，監管者應該更早地提前進行警示，根據統計，這些金融機構在一年多前就有很大風險，監管者在2007年2月份就知道要重點監管誰了，在這一年半裏，監管者可以做很多的事來促進這些金融機構提高他們的資本，改善他們的資産負債表。可惜沒有做到這一點。

　　滬港通是中國開放的重要步驟

　　當然，目前的情況在好轉，經過2008年美國金融危機和歐洲主權債務危機這兩次危機，現在所需的救助金融機構的資本下降了。從美國SRISK看，金融風險在改善，整個風險在下降，已經比金融危機高峰期下降了2/3。

　　恩格爾又用V-Lab工具計算各個國家的金融風險，統計每個國家的SRISK，最大的系統風險國家是中國，中國有鉅額的外匯儲備，但是中國的SRISK將近6000億美元，當然相對4萬億美元的外匯儲備來説，6000億美元還是不大的一個數字。排在第二的是日本，其後是法國、美國、德國、義大利、加拿大、紐西蘭、印度、瑞士、西班牙、巴西、比利時及俄羅斯，基本上就是世界上系統風險最高的20個國家。

　　中國的風險來自於哪？主要是中國的金融機構，包括四大國有銀行以及交通銀行、中信銀行等等。恩格爾認為主要是中國的地方政府和國有企業的債務問題。

　　恩格爾認為中國已經意識到這些問題，出臺很多政策來應對金融方面的一些問題。他説：“我在中國看到很多好的現象、新的政策，很多都是為了幫助解決金融機構中的這種不穩定性。我更加感興趣的是滬港通這個政策，我為此感到振奮，因為它讓外國人有機會直接投資A股市場，使得外國人能夠表達他們看好哪些公司，並且向他們看好的公司注入資本。同樣，中國的投資者也可以實現投資的多元化。我認為這是一個重要的開放中國經濟的步驟，將來滬港通對於經濟的進一步開放會有更大的好處，引入更多的外國資本，也能夠激勵銀行強化貨幣管理工具、風險管理工具和貸款，使得中國銀行能夠扮演好金融仲介的角色。”

　　那麼，目前世界金融市場安全嗎？中國會爆發金融危機嗎？或者世界其他地方還會爆發金融危機嗎？恩格爾的回答是：短期內不會。不過，他説不要問我這樣的問題。

　　新聞連結

　　老師是中國計量學專家

　　劉大中是著名計量經濟學家，是《新帕爾格雷夫經濟學大辭典》收錄傳記的唯一一位華裔學者。劉大中1914年生於北京，1940年獲美國康乃爾大學經濟學博士，當時才26歲。27歲時就在世界排名第一的經濟學期刊——《美國經濟評論》上發表一篇論文，題目是《論中國的外匯問題》，他是第一個在這本學報上發表論文的中國人。

　　上世紀50年代，台灣大學聘劉大中為教授，“中央研究院”聘他為院士，多次請他回來幫助台灣制訂經濟政策。1954年他與另一位台灣著名經濟學家蔣碩傑一起提出外匯貿易改革建議，推動單一匯率。在台灣的土地改革和稅制改革中，劉大中都發揮了相當大的作用，是台灣經濟奇跡的推手。

　　1958年至1975年，劉大中在康乃爾大學任教授，恩格爾是1969年獲得康乃爾大學經濟學博士學位，老師正是劉大中。劉大中1975年因腸癌逝世于美國，28年後的2003年，他的學生恩格爾獲得了諾貝爾經濟學獎。雖然劉大中沒有獲得諾貝爾獎，但他在計量經濟學領域的貢獻卻是得到全球認可，因此，在經濟學方面，中國人並不差。

　　恩格爾由此和中國結緣，這一次他來到中國，是把中國緣進一步加深。因為紐約大學開到了上海，已經75歲的恩格爾把紐約大學波動性風險實驗室也搬到了上海，在上海開設一個分支，稱為WINS，就是紐約上海大學的波動性風險實驗室，這個實驗室準備對亞洲經濟和中國經濟金融市場方面開展研究，實驗室引入V-Lab工具。上周，這個實驗室的中文網站已經上線，把中國投資資産數據放到了上面進行預測，包括滬深兩市2000多只股票。

　　恩格爾展示了剛剛上線的中文網站，首頁上有5個板塊類別:波動性、相關性、系統風險、長期風險和流動性。裏麵包括標普500指數，還有歐元、日元的匯率以及世界上主要股票市場和新興市場的指數，甚至有俄羅斯盧布的變化情況，從中可以觀察這些市場的波動性，以及對未來波動性的預測。

　　當然，這個中文網站少不了中國的數據，網站上有A股股指以及2000多只股票，上週五A股暴漲，但恩格爾看了一下網上的圖表説：“沒有看到多大的波動率變化。”如果大家有興趣，不妨上這個網站看一看，也許會給我們從一個新的角度來認識A股市場，從波動性觀察A股市場的風險。