張俊

　　■雋語投資

　　【開欄的話】

　　A股的賺錢效應毋庸置疑，按照市場的普遍觀點：牛市來了。今天起，投資週刊股市版推出“雋語投資”專欄，聊聊與股票投資有關的機會與感悟。相對投資的複雜性而言，任何個人一家之言對整個系統來説，都可能謬誤百齣。因此，敬請指正。

　　市場總是以出人預料的方式演進。一向深居“冷宮”的銀行股上周暴漲，令不少機構驚呼“踏空”。在大漲後的一片唱多聲中，可以預期，本週開始，踏空的機構和散戶追漲銀行股，將是大概率事件。

　　短期的追漲殺跌未必是好的投資策略，不過，如果深究政策面、基本面和市場資金偏好，一向萎靡不振的A股銀行股，或許已經被存款保險制度預期徹底激活。至於漲幅的預測，短短幾日就有眾多版本，從20%—50%不等，姑妄聽之。

　　筆者認為，銀行股被徹底激活的邏輯如下：

　　從政策面看，存款保險制度的出臺預期，無疑是點燃銀行股投資熱情的導火索。消息公佈的第二個交易日，銀行股即出現集體漲停。已經談了多年的存款保險制度，不少人認為將利空銀行利好保險，但主流機構卻似乎早就等待著這一刻：利用消息創出7000億元的全球第一單日成交量。原因是，儘管銀行短期的經營成本將提高，但長期而言會降低經營風險，反轉市場此前對銀行股高風險的擔憂。有了保險兜底，銀行更可以放開手腳，對風險的控制更加收放自如。此外，存款保險制度是利率市場化的必備前提，利率市場化必然推動銀行走向混業經營。無論是再度引入戰略投資者、員工持股和分拆上市，混業經營將使銀行走出高度依靠息差收入的單一路徑，實現營收多元化，真正有機會做到價值重估。

　　從估值來看，銀行股是目前A股市盈率最低、且唯一破凈的板塊，在牛市中成為大資金狙擊的目標完全順理成章。統計顯示，自今年7月A股形成多頭行情以來，銀行股成為表現最糟糕的板塊之一，從7月底至今整體漲幅不過10%，遠落後於上證指數。不僅如此，A+H上市的銀行股，A股股價大部分低於H股，顯示出A股投資者對銀行股長期的不看好。背後潛伏的是市場對銀行未來的悲觀預期：息差的持續下降趨勢、網際網路金融的衝擊和壞賬的長期隱憂。目前，這種擔憂顯然無法完全消除，但隨著改革的持續推進，悲觀預期大幅緩解。

　　每年超過5%的分紅和低估值讓銀行股成為價值洼地。目前，A股銀行股的整體市盈率約為7倍，市凈率約為0.81倍。滬港通的開通、QFII和險資的加速入市，銀行股無疑將成為寵兒。上週五，市盈率最低的光大銀行強勢漲停，就表明瞭現階段資金對低估值的偏好。這種估值修復，很可能只是開始。未來一兩年，20%以上的估值修復，具有一定的理論依據。

　　具體而言，如果能回到1倍市凈率的正常狀態，將有20%以上的漲幅；如果考慮到將來引入戰略投資者，增發價格一般是市場均價的90%，則市凈率被認為至少要達到1.1倍才能保證1倍市凈率的增發價，如此，則銀行股整體預期價格漲幅達30%。

　　儘管如此，這些理論上的分析終究要經過市場資金的流動來達成結果，因此，銀行股的實際走勢，未必會有如目前大漲後一片唱多聲那樣樂觀。至少短期而言，大盤在連續強勢逼空後，超買現象嚴重，存在調整的需求。大盤一旦回調，銀行股的勢如破竹將告一段落。因此，筆者認為，中長期看好，謹慎追漲，或許是銀行股大漲後我們比較好的投資策略。

　　需要提醒的是，A股喜好中小盤的慣常炒作邏輯，並不會因為大盤藍籌的短期爆發而徹底改變，因此，短期的盛宴過後，市場偏好重回中小盤股是大概率事件。考察目前中小板的技術走勢，醞釀一波中級行情的概率很大。所以，對銀行股的投資，仍不會是激進投資者的首選。沒有上車的，急於上車，或許並非好事。好就好在，利空出清後，底部已經明朗，目前投資銀行股，風險相對可控。