對於註冊制改革，現在的懸念，不僅是《證券法》修法完成之前推得出推不出註冊制，更重要的是，未來推出的將是什麼樣的註冊制。

　　任何一部法律的制定和修改都要通過全國人大常委會的“三審”程式。按《全國人大常委會2014年立法工作計劃》，《證券法》修訂稿將在今年12月接受全國人大常委會初審。根據過往經驗，在“一審”“二審”過渡期間，新版《證券法》草案還要向全社會公開徵求意見。如不出意外，最快也要到明年6月才能獲得通過。所以，真正實施註冊制或許要等到2016年。所以，證監會主席肖鋼今年3月在接受記者採訪時就曾坦言：股票發行註冊制改革年內有望出臺，但因證券法修改原因，年內恐難以實施。事實上，目前重啟的IPO，雖然已有數十家之多，不僅還必須通過發審委的審核，而且還實行了較為嚴格的數量控制和價格管制。

　　那麼，什麼是“中國式的註冊制改革”呢？此次修法據説在立法宗旨上有所轉變，從更多強調“公開、公平、公正”和保護中小投資者利益，轉向兼顧公平與效率。正如《證券法》修訂起草組組長吳曉靈所言，修訂中的《證券法》聚焦于三大理念：擴大“證券”定義範疇，以資訊披露為中心，以及證券機構綜合經營。這三大理念都服務於一個核心，即擴大市場主體投融資自主權。也就是説，未來的註冊制，既是市場化的，更是具有中國特色的。按吳曉靈的説法，在資訊披露真實、完整的基礎上，虧損企業也可融資。這一點，目前或已有可能在新三板有所體現。近日證監會發佈的支援深圳資本市場改革創新的15條意見甚至允許符合一定條件尚未盈利的網際網路和科技創新企業在新三板掛牌，滿12個月後到創業板發行上市。而對主機板來説，對企業價值、盈利能力或可不審，對企業的合法合規性、資訊披露真實準確完整性則必須從嚴把關。資訊披露欺詐行為，不但要負民事責任，甚至還要承擔一定刑事責任。如果不是這樣，那麼，那些靠披露虛假資訊欺詐圈錢的行為就非但不可能得到有效遏制和打擊，而且，必然還隨時會有機會借對審核制的發難而氾濫成災。在這一點上，我們的認識跟那些急於在一個早晨就一步到位過渡到IPO不審而發的觀點，有著不小的分歧。

　　核準制與註冊制的區別，關鍵並不在於審還是不審，而在於誰對資訊披露的真實準確完整負責，以及誰來做相應的價值和盈利能力判斷。對IPO申請只有形式審核，不作實質性判斷，是註冊制的重要特徵。美國證監會在接到發行人申請後，會就發行人提交的材料提出反饋意見，仲介機構和發行人則需有問必答，少則三四次，多則七八次，直至不再有其他需要問核的問題才會核準註冊。可見，形式審核絕非只是走過場。與美國的註冊制形式的審核不同，我國IPO審核制的問題，主要是行政監管機構借助發審委這個半官半民機構的掩護長期不受約束地行使調控股票供應數量與節奏的超級權力。所以，在筆者看來，推進註冊制改革的要害，不在於要不要發審委，也不在於發行審核由證監會還是交易所來管，而在於切不切得斷發審委和圈錢尋租的利益聯繫，監管部門能不能從具體行政審核事務中脫出身來，找準市場定位，通過“四兩撥千斤”的事後追究和法律嚴懲來更好地保障市場的公正有序，維護投資者權益。

　　遏制權力尋租，市場恢復信心的關鍵，也是註冊制改革的重點和難點。對此，二十多年來始終改不到位的新股發行制度可謂我們刻骨銘心的前車殷鑒。為權力尋租所用的市場化與一概否定一切必要形式審核的市場化一體兩面，如出一轍，在某種意義上，都是市場化名義下某些特殊利益要求移花接木的具體表現形式。因此，警惕權力以市場化名義尋租，是推進新股發行制度改革所給予我們的最重要的教訓，也是最重要的忠告。同樣的道理，警惕資本挾權力以自重，以市場化名義行尋租之實，是深入推進註冊制改革的至關重要的關鍵。我們如果不能時刻保持對權力尋租的高度警惕，那麼，權力尋租既然以往可以輕而易舉地以市場化的名義將新股發行改革搞成“三高”和超募，或將老股轉讓搞成高價套現，不難設想，以前針對發審委那些人的尋租，又何嘗不可能輕而易舉地轉變成向人數更多的大大小小仲介機構從業者的尋租？倘若如此，則未來的註冊制儘管不難説是夠高程度的市場化了，也只不過就是跟此前那些“三高”超募和老股高價套現的所謂市場化一樣，絕不是符合投資者利益的市場化，而是圈錢尋租者的市場化，同時，也絕不是有利於資本市場健康發展的中國式註冊制改革。

　　註冊制改革不是也不該是任何簡單意義上的市場化的同義詞。註冊制的靈魂是公開、公平、公正的原則，這也是《證券法》本次修訂的出發點和落腳點。而“三公”所維繫的公平和效率，則不僅是投資者核心利益之所在，更是中國資本市場根本命運之所在，中國經濟發展的遠大前途之所在。離開了具體的中國國情，並沒有什麼簡單意義上市場化，也沒有什麼純粹的公平和效率。在這個大是大非問題上，容不得有任何半點的掉以輕心。（作者係資深市場評論人）