25日，央行時隔兩個月後意外重啟公開市場逆回購操作。分析人士指出，本次央行重啟逆回購操作旨在平抑半年末流動性波動，鋻於目前銀行機構超儲率不低，加上央行及時干預提振市場信心，短期流動性風險可控。進一步看，當前政策調控的著力點正轉向疏通傳導機制、推動寬貨幣走向寬信用，未來降準的空間仍有，但短期而言，定向調控工具更可能擔當重任，降準的迫切性則不十分強烈。

　　逆回購釋放正能量

　　6月25日，央行進行了350億元7天期的公開市場逆回購操作，結束了此前央行公開市場操作持續兩個多月的停擺，本週公開市場實現凈投放350億元。央行此前最近一次開展公開市場操作是在今年4月16日，為7天期逆回購，交易量100億元，中標利率3.35%。而昨日的7天逆回購中標利率為2.70%，下調65bp。在臨近半年末的關鍵時點上，央行重啟逆回購操作，透露出濃重的平抑短期流動性波動色彩。

　　自進入6月份以來，銀行體系流動性悄然轉緊，貨幣市場利率波動逐漸加大，尤其是月中第二輪IPO前後，貨幣市場利率全線加速上行，資金市場出現了“久違”緊張氣氛。從銀行間7天質押式回購利率(R007)月均值走勢上看，6月至今，R007均值報2.33%，較5月均值(2.12%)上漲20bp左右，考慮到季節性規律，6月R007均值最終超過5月份無懸念，這將是回購利率中樞自3月以來的首次反彈。

　　分析人士認為，近期貨幣市場利率上漲的原因眾多，歸根到底是流動性供需出現了變化。供給層面，儘管美聯儲升息預期延後暫時緩和了我國外匯流出壓力，近期新增外匯佔款略見恢復性增長，但規模相當有限，而央行連續暫停逆回購操作、減量續做MLF又使得基礎貨幣供應減少。與此同時，近期地方債高頻發行、企業繳稅、信用擴張加快、銀行分紅等導致銀行體系資金消耗加快，而年中時點因素、新股大量發行、節假日等造成的流動性需求擾動也較多。流動性供求的變化，使流動性邊際趨於收斂，而IPO、年中考核等特殊時點因素進一步加大流動性波動。

　　目前，6月IPO已收場，年中時點擾動成短期流動性的首要風險。從往年情況看，年中貨幣市場波動較明顯，尤其是悲觀情緒易放大市場波動。此時，央行重啟公開市場逆回購操作，顯然對於穩定年中市場流動性具有積極作用。央行25日發佈的官方微網志即指出，及時開展公開市場逆回購操作適量投放短期流動性，有助於穩定市場預期，促進貨幣市場平穩運作。

　　進一步看，除了平抑短期資金面波動外，此次重啟逆回購操作對整體流動性前景亦釋放出積極信號。從直觀上看，本次7天期的逆回購明顯是針對半年末關口，其影響的只是短期市場流動性，何況跨月後逆回購是否繼續開展也尚未可知。但值得關注的是，央行上述博文同時強調，目前銀行體系流動性總體充裕。交易員反映的資訊也顯示，當前貨幣市場資金供需總體平衡、資金利率上行幅度可控。而正是在這種情況下，央行意外放水，且逆回購利率低於存款類機構拆借利率近15bp。市場人士就此表示，這可能意味著，當前的資金面收緊程度和資金價格已經達到或接近當局合意水準的上限，雖然6月底前貨幣市場利率仍存上行壓力，但向上空間已經有限，未來流動性進一步收緊的可能性也較小。

　　降準預期降溫 仍是可選項

　　央行此次重啟逆回購操作有些意外，但其實在情理之中。市場更關心的是，央行重啟逆回購是否意味著短期內不會再次降準。

　　對此，有分析人士指出，此前市場對降準的預期較強，是因為降準既可對衝流動性年中季節性收緊，又呼應降低融資成本、穩定經濟增長的政策要求，可一舉兩得。但央行選擇了逆回購操作，緩解了貨幣市場燃眉之急，使得短期內再行降準的可能性確實有所下降。

　　分析人士指出，目前銀行體系流動性總體充裕，雖然貨幣市場利率近期有所上漲，但絕對水準仍處在2010年以來低位。短期流動性波動主要緣于年中季節性和IPO等時點性因素擾動，資金總量並未出現大幅收縮，加之外匯佔款增長也略見改善，因此採取降準大規模釋放流動性並不十分迫切。而央行在前期接連降息降準後，也需要一個觀察的過程，以視經濟形勢對調控的方式方法、工具組合、力度大小等進行調整、優化。

　　同時，市場機構普遍認為，當前政策調控的著力點正轉向疏通傳導機制、推動寬貨幣走向寬信用，將貨幣更直接地注入實體，更有效地穩定經濟增長。例如，日前《商業銀行法修正案(草案)》刪除了貸款餘額與存款餘額比例不得超過75%的規定。業內人士指出，取消存貸比考核，可提高貨幣乘數，進而增加貨幣供給，與降準的作用有相似性，但取消存貸比直接刺激信貸，“寬信用”更明顯。此外，近期財政政策明顯更加積極。從國辦發40號文要求保障地方融資平臺在建項目後續貸款，以及最近發改委的1327號文放寬企業債發行條件、補充文件允許企業債借新還舊等來看，政策方向明確指向解決基建和固定資産投資的資金來源問題，確保中長期貸款投放，這也體現了“寬信用”、“穩增長”的思路。

　　總體而言，分析認為，短期波動無礙銀行體系流動性總體寬裕，而宏觀政策更注重疏通傳導，寬信用成為大勢所趨，PSL等結構化工具可能擔當重任，並且監管層會更加注重財政與貨幣政策的協調配合，短期內降準的可能性有所下降。不過，總量政策具有普適性，降準對於降低中長期利率的效果更明顯，在穩增長面前依然是可選項。