曾經與黃金輝煌與共，如今金色光環褪去，黃金的“貴族”氣質依然，而在避險的港灣裏，白銀已獨自成了一葉“冷落孤舟”。

　　 在過去的數十天，全球金融市場動蕩不安，不少資金四處逃竄，從股票市場裏逃之夭夭，無處可去之時，躲進了黃金這一天然的保值“熱島”，金價在2個月裏一反多年熊勢最高累計上漲超過17%。相比之下，白銀並未受到同樣的禮遇，同期漲幅尚不足7%。黃金、白銀同為貴金屬，這樣的差異到底是什麼緣由？

　　金銀仍然榮辱與共

　　 白銀，由於其在地球表層含量極低而和黃金以及其他六大鉑族金屬統一稱為是稀有金屬或貴金屬。白銀質地柔軟，宜鍛造、抗氧化以及具有優良的物理化學性質，其價值早在西元前700年的美索不達米亞時期就開始為人們所認識。

　　 在歷史上曾經與黃金一樣，作為許多國家的法定貨幣，具有金融儲備職能，也曾作為國際間重要的支付手段。在當前市場上，人們仍然將目光聚焦于白銀的貨幣屬性之上，將其等同於黃金，而忽略了其工業屬性。

　　 這種忽略恰恰解釋了短期內價格的變化差異。2016年以來，金價上漲超過15%，而白銀價格上漲不到5%。黃金、白銀價格原本保持較高的聯動性正在發生變化嗎？

　　 對此，長期跟蹤研究的長江期貨黃金分析師王琎青表示，白銀與黃金的價格仍然保持較高的正相關性。然而，助推本輪黃金上漲的最大因素是避險，黃金具備較強的貨幣屬性，屬於天然的避險品種，而白銀工業需求佔比在50%以上，商品屬性更強。在避險環境下，白銀錶現自然明顯弱于黃金，並且其他基本金屬表現也差強人意，從而進一步限制了白銀價格的漲幅。

　　 “白銀的避險屬性肯定不如黃金，其商品屬性更強。在避險環境下，黃金錶現明顯強于白銀，但並不意味著白銀就具備補漲空間，反而會落後於黃金。”王琎青説。

　　 混沌天成期貨研究員孫永剛告訴中國證券報記者，黃金在全球範圍內一直作為貨幣和一般等價物使用，但是白銀作為貨幣的區域性和時間性是遠遠沒有辦法和黃金相比的，再從稀缺性和本身化學性質的角度看，白銀作為貨幣和一般等價物的優勢遠不及黃金。

　　 因此，孫永剛認為，在信用貨幣時代，白銀更多的依然是體現其商品屬性，只有當黃金的貨幣屬性通過價格充分閃耀之後，白銀也會因此而上漲，這些都表現在了金銀比價之上。現階段，全球經濟依舊低迷，黃金價格依然處於底部區間，在低利率以及負利率的環境之中，市場對衝風險使用的最佳工具當然優選黃金，因此白銀在工業段的需求大很多，供需對其價格的影響更大。

　　 除了正常的工業需求，很大一部分白銀庫存作為大型金融機構參與金融市場的抵押品使用，這就是白銀貨幣屬性的具體表現形式。而在這個市場，還有國債、黃金等不同資産類別可以作為抵押物使用，而抵押物是要收取相當的借貸成本的，也就是一部分利息，那麼不同抵押物的利率就成為大型金融機構選擇不同資産的依據。

　　 一般來説，投資者普遍認為黃金、白銀與美元之間呈負相關，而其背後的邏輯是黃金、白銀以及美元類資産（主要是美國國債）的利率強弱，或者説對其預期利率強弱的比較。如果市場預期美國國債利率會高於黃金、白銀等抵押品利率以及其他國家債券利率時，就會拋售黃金、白銀以及其他非美元資産，而買入美元並同時美元國債。

　　 值得注意的是，工業需求是白銀需求的主要部分，佔比超過總需求的50%（18500噸）。雖然整體佔比較高，但是由於工業行業分支眾多，分到每個細分行業的白銀需求量可能並不多。從需求上看，隨著工業化發展，工業對於白銀的需求持續增長，但是另一方面由於工業技術的發展以及替代物的出現，單位設備的用銀量卻在下降。

　　 白銀的工業屬性強乎

　　 1971年美元與黃金脫鉤，黃金和白銀的價格飛速上漲，也表明貨幣供應量增多，紙幣貶值速度增快。一百多年來，黃金價格上漲約36倍，白銀價格上漲約27倍，大部分上漲是在70年代和最近幾十年。

　　 業內人士指出，白銀價格上漲或下跌在一定程度上反映實體經濟投資增快了還是放慢了，實體經濟發展投資是金融市場的支援，而黃金在金融市場風險增大時的一種避險資産，黃金價格上漲時通脹率可能上升。

　　 黃金錢包首席研究員肖磊表示，黃金和白銀雖然同屬於貴金屬，但兩者的屬性有非常大的差別，因此兩者的價格相差甚遠，自1971年美元跟黃金脫鉤（布萊頓森林體系解體）之後，金銀的比價在一直攀升，到了1990年的時候，金銀比值達到了100，也就是説1盎司黃金的價格相當於100盎司白銀的價格。但隨後金銀比價持續下滑，到1996年的時候金銀比價下跌到了40。目前金銀的比價是80，從歷史來看處在比較高的位置，尤其是自今年年初以來，黃金價格的上漲速度遠大於白銀，而白銀的上漲也僅僅是因為黃金等的帶動效應，而非自身基本面的改善。

　　 肖磊指出，從基本面看，黃金和白銀已處在不同的背景之下，白銀工業應用超過其總需求的40%，全球製造業的疲弱，導致白銀需求下滑，價格持續下跌，尤其是近幾個月來原油價格的下跌，進一步降低了白銀等工業金屬的需求預期，如果不是黃金價格的反彈，白銀價格可能會進一步下跌。國際白銀市場從2007年開始就一直處於供應過剩的狀態，目前看每年的過剩量超過10億盎司，而黃金市場供需基本平衡。

　　 另外，由於白銀的金融貨幣屬性遠低於黃金，各國央行等金融機構並沒有持有白銀的意願，而各國央行去年凈買入黃金超過500噸。在專業的投資市場，全球最大的黃金ETF基金SPDR今年以來以增持黃金超過100噸，但全球最大的白銀ETF基金SLV減持超過200噸的白銀，投資需求方面的差別也導致了白銀價格弱于黃金。

　　 招商期貨認為，從過去15年白銀工業需求變化以及總需求變化來看，中國的增長是主導因素，不但完全佔據了全球的白銀需求增量，而且還替代了其他國家的需求。因此工業對於白銀需求的變化可以從研究中國的需求變化中獲得。而從中國的數據看，未來GDP增速放緩已經是大概率事件，這同樣導致新增需求的減少。

　　 “白銀的投機屬性更強一些，而投機屬性並不是一個簡單的貶義詞，白銀由於金融屬性較弱。”肖磊説，白銀又比鐵礦石、銅鋁鋅鉛等有一定的炒作概念，在銀幣、首飾等領域佔有較大市場份額，導致白銀的用途相比諸多金屬要多，投資者比較熟悉，期貨市場交易非常活躍，諸多投機資金經常會在金銀比值擴大的情況下，做多白銀，等待補漲。

　　 白銀還要跟在黃金後面

　　 2016年伊始，全球金融市場極度動蕩，股票、外匯、大宗商品無一倖免。各種潛藏許久的“黑天鵝事件”均已若隱若現。在避險需求快速上升背景下，白銀能否跟上黃金，重走輝煌路？

　　 肖磊表示，由於白銀吸引沉澱資金的能力較弱，很多資金以短線炒作為主，導致白銀價格總是大起大落。目前看，白銀確實具備補漲的機會，比如2008年金融危機期間，白銀下跌速度遠大於黃金，到2009年黃金價格的反彈也快於白銀市場，但2010年白銀價格迅速補漲，漲幅一度超過了黃金，本輪白銀價格的波動跟2008年至2010年間非常相似，從純投機的角度講，白銀具備10%以上的補漲空間，但這種補漲可能很難有持續性，且判斷拐點非常難。

　　 不過，王琎青也表示，白銀受到黃金價格避險因素提振，以及原油、基本金屬整體價格偏弱的影響，避險表現落後於黃金，但價格走勢又強于基本金屬。白銀未來仍將繼續跟隨黃金價格進行波動。全球風險偏好情緒將直接左右其價格波動方向。一季度美國經濟往往表現不佳，避險情緒已經推升銀價在1-2月份出現上漲，如果進入二季度美國經濟開始回升，或將利空銀價。從歷史經驗看，銀價往往在二季度表現會相對偏弱。

　　 孫永剛則認為，白銀的補漲還需要等待黃金價格真正凸顯的情況之下，重點就是看市場擔憂的風險是否會進一步呈現。上半年的白銀走勢整體會相對強勢，但是相比黃金還是要弱一些。

　　 令人擔憂的是，白銀實體需求方面依然疲弱。但肖磊表示，由於白銀在首飾、銀製品、銀幣等方面的需求依然增長明顯，白銀的投資概念將會在很長時間裏繼續存在，如果投資需求有所攀升，可能會抵消製造業需求疲弱的影響，進入一個比較明顯的反彈週期。週邊因素看，美元指數存在諸多不確定性，但整體全球貨幣市場持續寬鬆是大勢所趨，白銀價格在大起大落中，逐步上揚依然是一個趨勢，從目前的走勢看，今年上半年有望站上16美元，但二季度消費淡季開始，投資者期望不能過高。

　　 相關機構的研究報告指出，金與白銀比價方面，在美聯儲強烈加息預期下黃金與白銀均存在下跌風險，關鍵點是看白銀工業需求對於白銀價格支撐力度的大小。