近期央行通過公開市場業務向市場投放流動性，利率水準有所下降。國債期貨價格受此影響小幅上漲，昨日五年期貨國債主力TF1603合約報收于100.02元，較11月18日的回調低點上漲0.71元，上漲0.71%。

　　後市來看，隨著國債收益率的逐漸下降，國債買入價值正在逐步降低，快牛行情已經結束。近期央行的貨幣政策或以預調微調為主，國債繼續上衝動能不足，12月中上旬的走勢或以高位振蕩為主。

　　國債期貨進入換擋期

　　很多人認為2015年是大宗商品築底的一年，但是現在回過頭來看，很多商品在今年創出了上市以來的新低。另外，上半年火爆的A股市場，也一度被“打回原形”。在這些資産下跌的襯托下，國債期貨表現搶眼。事實上，自2014年以來，國債期貨整體上一直維持著上漲走勢。以五年期國債期貨指數為例，今年10月底，國債指數創出100.660元的歷史新高，相較2013年年底90.964元的歷史低點，上漲9.696元，漲幅達到10.66%。

　　造成近兩年國債期貨上漲的主要原因主要有兩方面：一方面，在經濟下行的壓力下，央行連續下調利率，執行穩增長貨幣政策，導致市場基準利率下降。固定利率債券逐漸成為價值洼地，資金進入債券市場逐利推動的價格上漲。另一方面，由於大宗資産普遍下跌，在主要經濟體經濟下行和美元走強的大環境下，市場風險加大，市場開始購買債券規避風險。隨著債券在資産配置中的佔比增加，避險需求推升債券價格。

　　目前來看，在穩增長政策的預期之下，國債期貨的牛市基礎沒有改變。但隨著國債價格的上漲，國債的收益率正在下降。考慮到現在期債價格已經溢價，國債期貨很難維持單邊持續上漲，其上漲節奏或將轉變，由快牛轉為慢牛。

　　缺乏明顯利好，國債上漲乏力

　　整體看，在不出現重大利好的前提下，國債期貨很難出現延續強勢。10月24日，央行進行了年內第五次降息，目前5年期定期存款利率為1.5%，3年期定期存款利率僅為1.3%，利率下調空間已經相對有限。為了給政策預留空間，央行年底再降息的概率不大。因此，年底央行頂多會降準，但降準也是需要契機的，例如經濟數據不好或者市場出現系統性風險。目前市場出現系統性風險的可能性不大，重要的經濟數據也要到明年初才會公佈。即使為了實現7%的經濟增長任務，在年底降準也沒有意義，因此筆者認為年底國內推出重大穩增長政策的可能性並不大。

　　從公開市場業務的角度來看，12月1日央行進行了總額500億元人民幣(6.3987，0.0000， 0.00%)的逆回購，本週逆回購到期額有300億元，正回購到期額為300億元。不算週四潛在的逆回購，本週央行向市場凈投放500億元，近期的貨幣供給呈現寬鬆的狀態。需要注意的是，臨近年底由於資金結算的需要，流動性往往會趨緊。這些操作主要是用來對衝年底的資金短缺，對於利率水準的影響有限。

　　綜上所述，筆者認為隨著國債價格的走高，收益率逐漸下降，漲勢將會放緩。年內央行進行了五次降息，利率下行空間有限，債市很難出現重大利好。年底的流動性短缺將會對衝近期的公開市場業務，預計期債價格上行空間不大，12月中上旬圍繞100元附近高位振蕩的概率較大。(作者單位：金石期貨)