6月初至今，鄭糖經歷了一波8%左右的跌幅。目前鄭糖9月合約價格在5300元/噸左右，1月合約5600元/噸左右。經歷此輪預期中的調整後，在進口有效管控、國産糖料面積下滑、糖料價格剛性上漲和食品飲料消費穩定的背景下，我們預期三季度糖價將有一波上行，當前鄭糖迎來買入區間。

　　對於本輪下跌，市場有一定預期，但跌幅超出市場預期。價格回落有三個因素：一是6月底臨儲糖解除質押後，市場擔憂會對現貨供給形成衝擊。基於此，個別企業已經提前降價銷售。二是宏觀數據偏弱，商品普遍下跌，白糖較前期高位一直未能形成有效調整，有一定的補跌動力。三是5月進口偏多，市場懷疑190萬噸的配額可能會被突破。

　　下榨季種植面積下滑

　　2012/2013榨季，廣西甘蔗種植面積約1600萬畝，産糖792萬噸。2013/2014榨季，廣西種植面積約1600萬畝，産糖856萬噸。2014/2015榨季，廣西種植面積約1400萬畝，産糖634萬噸。預計2015/2016榨季，廣西種植面積下滑到1200萬畝，産糖量預計500萬噸左右，將大大低於目前市場550萬—570萬噸的預期。

　　從甘蔗的生長規律來看，新植蔗單産最高，二年蔗和三年蔗的單産將逐年下降10%—15%。新植蔗面積的下降，將使單産超預期下降。

　　進口增加但總量可控

　　中國5月進口食糖52萬噸。2015年1—5月中國累計進口食糖207.03萬噸，同比提高76.84萬噸。截至5月底，中國累計進口食糖315.23萬噸，同比提高22.27萬噸。

　　市場預期6月食糖進口30萬噸左右。如果下半年保持每月25萬噸的進口量，2015年進口量將達到390萬噸左右。按大數400萬噸計算，較2014年增加50萬噸。考慮到下榨季可能繼續減産150萬噸以上，年度進口增加50萬噸，尚在合理範圍內。

　　其他因素分析

　　2015/2016榨季甘蔗收購價預計在450元/噸以上，甚至達到470元/噸。制糖成本將在5800元/噸左右，成本因素制約1601下方空間。當前1509合約和1601合約的價差僅僅反映了150元/噸持倉成本和陳糖換新糖的100元/噸成本。

　　此輪下跌，空頭主力的建倉成本1509合約在5600元/噸，1601合約在5850元/噸左右。預計空頭期望下跌目標位分別在5200元/噸和5400元/噸。我們認為，1601合約價格很難跌破5500元/噸。即使下破，預計白糖下方空間也不大。

　　不過，目前糖市的潛在利空因素是直補和拋儲。前者要經歷糖協和地方申請等，預計最快也要在2016/2017榨季成行。拋儲則更需要價格支援，市場預期現貨6000元/噸以下拋儲的概率很小。

　　建議白糖1601合約5550元/噸左右買入，首次建倉可以考慮5600元/噸以下。

　　(作者單位：萬達期貨)