春節假期過後，國債期貨和現券市場同步陷入調整：5年期國債期貨主力合約TF1506自2月25日99.498元的高位一路下探至4月8日96.275元的低點，跌幅達到3.2元，而去年6-7月和12月的兩輪調整的幅度分別為2.3元和3.4元；幾乎同期，10年期國債收益率自3.34%升至3.70%，10年國開債收益率自3.67%升至4.27%，反彈幅度分別達到36bp和60bp。

　　造成此輪國債期貨調整的原因之一在於節後資金利率的持續居高。根據季節性規律，春節假期過後，隨著現金的加速回流，銀行間流動性將表現得較為充裕，資金利率將有回落。而今年的情況卻並非如此：直到3月中旬，銀行間7天期回購加權利率R007依然高懸在4.5%以上。在資金成本偏高之外，供需關係的變化對於此輪調整的推動作用可能更大。“兩會”期間，財政部長樓繼偉提出地方政府存量債務置換方案，由此額外增加的萬億利率債供給令市場措手不及。另一方面，股票市場自3月啟動放量上漲行情，上證指數自3300點一路攀升至目前的4100點，顯著的賺錢效應對債券需求形成分流，造成了3月以來股強債弱的格局。

　　在經歷了時間和空間都相對充分的一輪調整後，對於國債期貨而言，近期利好因素正在聚集。首先，資金面已經出現顯著改善。針對資金利率居高難下的情況，央行在節後5次下調公開市場操作利率，7天期逆回購利率累計調降50bp，顯示出其積極引導資金利率下行的立場。另據央行網站披露，今年一季度央行累計開展常備借貸便利(SLF)3347億元，期末SLF餘額為1700億元；一季度通過中期借貸便利(MLF)凈投放中期基礎貨幣3700億元，其中3月的凈投放量達到3200億元，期末餘額達10145億元。量價措施齊出，推動資金利率自3月中下旬起持續回落，當前R007已降至3%以下，即使在密集進行IPO的本週，銀行間流動性也未顯出吃緊跡象。

　　在此輪調整中，隨著供需關係成為關注焦點，基本面利好被相應弱化，而近期3月份及一季度經濟數據集中發佈，疲弱的基本面狀況將得到重視，經濟下行壓力或重新激發政策放鬆預期：一季度GDP增速創六年新低至7.0%，其中3月工業增加值增速大幅降至5.6%；一季度投資增速進一步放緩至13.5%，其中房地産開發投資增速降至8.5%，成為主要拖累；消費數據也未帶來驚喜，3月增速繼續下滑至10.2%，前值為10.7%；三大需求中，1-2月表現亮眼的凈出口在3月遭遇滑鐵盧，出口下跌15.0%，為近一年以來最差增速，進口同比大降12.7%，貿易順差大幅縮窄至30.8億美元，內外需雙雙走弱；物價方面，3月CPI/PPI整體表現持穩且略高於市場預期，但1.4%的CPI同比水準依然處於低位，通縮風險緩釋但仍未消除；而M2同比增速在2月短暫回升後重新轉弱，3月末11.6%的水準低於今年政府的調控目標位12%，顯示貨幣仍有放鬆必要。

　　短期來看，資金面的改善和政策放鬆預期的升溫將助力國債期貨低位企穩甚至迎來一輪反彈，但是否能就此重拾漲勢、直接切換為反轉行情，還需要觀察股票市場的熱度以及地方政府債券的實際發行情況。