伴隨著近期市場波瀾壯闊的行情，部分分級基金的凈值正逼近向上到點折算閾值。相比多次觸發的向下到點折算，投資者對於向上到點折算要陌生得多，那麼向上到點折算事件對於分級基金存在怎樣的投資機會呢？

　　分級基金通過對母基金收益分配的安排，將基金拆分成為激進份額和穩健份額收益完全不同的兩個子份額，其中穩健份額類似固定收益産品，每日獲取約定收益，剩餘風險收益由激進份額承擔。這樣的産品設計使得穩健份額類似于出借本金的角色，而約定收益就是其出借本金獲得的收益，激進份額則通過借穩健份額的本金獲得了杠桿屬性。在我國杠桿工具門檻較高，而激進份額二級市場門檻很低，受到了普通投資者的很大的關注。隨著母基金凈值的上漲，激進份額的杠桿水準日益下降，原因在於激進份額的實際杠桿=母基金凈資産/激進份額凈資産。從公式可以直觀看出，由於穩健份額每日的凈值變動極小，因而在上漲市場中母基金凈資産的變動幅度遠小于激進份額凈資産的變動幅度，隨著分母遞增，實際杠桿越來越小。為了避免激進份額的實際杠桿過小，管理人在産品設計中就設置了向上到點折算，規定當母基金凈值漲到1.5元（或者2元）時，設立向上到點折算，將母基金、激進份額、穩健份額凈值折算成1元（也有設計成將母基金、激進份額凈值折算成穩健份額凈值的），超過部分以母基金的形式支付給投資者。折算後激進份額的資産規模在母基金中的佔比提升，恢復到初始較高的杠桿水準，保持激進份額的活力。

　　從向上到點折算的形式來看，主要影響的是激進份額（B份額），那麼激進份額的持有人經過向上到點折算後的收益到底如何測算呢？為了更直觀，我們舉例解釋。

　　假設分級基金激進份額、穩健份額的配比為1:1，穩健份額的約定年收益為6%，當基礎份額凈值大於等於1.5元時，將觸發向上到點折算，其中穩健份額不參與向上到點折算，激進份額以及基礎份額按照穩健份額凈值折算，超過部分折算成新的基礎份額。折算後，激進份額凈值=基礎份額凈值=穩健份額凈值。目前市場上多數激進份額二級市場處於溢價狀態（溢價指的是二級市場價格大於凈值），因而向上的到點折算會帶來兩方面影響：激進份額實際杠桿大幅抬升；激進份額部分資産以基礎份額的形式兌現出來，這部分資産將損失溢價。那麼怎麼計算向上到點折算的總收益呢？

　　假設到點折算觸發後指數不漲不跌，折算觸發前在二級市場上以市價PB購買一份激進份額，觸發向上到點折算閾值當天基礎份額的凈值為NAV基礎元，穩健份額的凈值為NAVA，則激進份額的凈值NAVB=2NAV基礎-NAVA。折算觸發後，激進份額參考穩健份額折算到NAVA，剩餘2NAV基礎-2NAVA元的資産將基礎份額的形式返還投資者。目前市場上分級基金子份額二級市場的定價由穩健份額主導，永續型的品種參考的是8-10年期AA級的債券，對應約定為6%的穩健份額而言，其二級市場當前合理價格在0.896-0.952元之間。假設考慮無整體折溢價套利機會的情況下，激進份額復牌後可交易的合理價格在元之間（2NAVA-0.952）到(2NAVA-0.896)元之間。而折算成基礎份額的（2NAV基礎-2NAVA）元資産，投資者可選擇贖回兌現收益，考慮0.5%的贖回費後價值為0.995*（2NAV基礎-2NAVA）元，通過計算，當折算前激進份額的價格低於（1.99 NAV基礎+0.01 NAVA -0.952）元時，對於看平或是看漲市場的投資者應該選擇介入。而當激進份額價格高於（1.99 NAV基礎+0.01 NAVA -0.896）元，對於看平或是看跌市場的投資者可以選擇在折算前賣出等折算後擇機買入。

　　事實上，從歷史上觸發的2次向上到點折算之後的市場來看，向上到點折算觸發後會抬升投資者對於相關分級基金的認可度，導致觸發上折算的分級基金激進份額受到追捧，整體出現溢價，從而引起分級基金凈申購，形成規模擴張，規模擴張后管理人必須建倉，從而又推升了標的指數（或是主動基金配置品種）短期的上漲，因而向上到點折算觸發後激進份額持有人往往短期有不錯的收益。

　　整體來看，向上到點折算提供了激進份額持有人一個重獲高杠桿的機會，同時向上到點折算短期也存在一個動量效應有望帶來一定收益，因而對於臨近向上到點折算的品種，只要投資者看漲或是看平市場，其二級市場價格又在合理區間內，就可以大膽參與。

　　□海通證券 單開佳 倪韻婷