導讀

　　新規則後實際繳款量顯著減少，公募基金由於凈資産要求仍需維持相對較大的規模；而其他的或者資管産品等限制條件較少，有可能超限申報，僅需較小規模即可。

　　滬深兩大交易所發佈的首次公開發行股票網下發行實施細則（徵求意見稿），引發業界熱議。

　　21世紀經濟報道記者日前在採訪多位公募基金界人士時獲悉，本次《徵求意見稿》最大的改動是取消了申購全額繳款的規定，採用了獲配之後再繳款的方式，無需凍結資金。但對公募基金而言，且不説將來打新無風險收益會大幅下降，其最大的擔心在於，獲配後再繳款的方式或會給公募打新基金帶來弊端。

　　11月23日，滬上一家基金公司基金經理表示，之前，所有的機構不論網下網上均需申購全額繳款再退款，能否足額繳款反映的是資金實力，違約會受到處罰。新規則後實際繳款量顯著減少，公募基金由於凈資産要求仍需維持相對較大的規模；而其他的專戶或者資管産品等限制條件較少，有可能超限申報，僅需較小規模即可，其打新效益會明顯提高。

　　“對非公募類産品規模的審核監管難度確實較大，但公募基金打新卻有著凈資産的申報上限限制以及風控管制。很明顯，機構投資者之間由於監管約束條件不同，會導致不平衡産生。我們認為，此舉對公募打新基金或帶來不利。”該基金經理強調。

　　深圳一家基金人士也稱，在網下發行實施細則修訂前，打新基金存在的目的純粹是為了打新獲得較高無風險收益率，幾十億甚至百億的打新基金，只會配置少量倉位的股票，大部分倉位閒時做流動性管理，打新時全力用於打新。

　　“如今，在遊戲規則改變的情況下，打新基金亦面臨結構調整的需要。不過，只要打新有利可圖，不管進行什麼樣産品形式設計，都將最終用於打新。”該基金人士直言。

　　申報超限監管標準待明確

　　上述滬上基金經理表示，“目前，公募基金的管理相對嚴格。就算基金真想超限打新的話，公司內部風控這一關也過不了。不過，除了公募基金打新面臨凈資産上限的約束以外，其他如專戶或者資管産品並沒明確申報超限的限制，這一點，我們希望將來的新規能夠作出明確規定。”

　　以打新基金為例，在網下申購時，對於中等規模及以下的股票，一般需按網下申購上限進行申購，規模一般為該新股募集資金的60%左右，對於募資規模在5億的股票來説網下申購上限為3億。

　　“根據基金法的規定，新股申報上限不能超過基金凈資産，這也意味著即使不要求全額繳款，為打到相應的股票，打新基金也必須維持一定的規模。”上述基金經理稱，“而新規實施之後，2000萬股以下的小股票機構網下都不再參與，打新基金只能選擇2000萬股以上的中等規模股票和超大股票，還得繼續維持一定的規模。此外，打新基金維持規模的另一個重要原因就是，參與超級大盤股的打新，網下打新的優勢也正體現在這裡。”

　　舉例説，假設將來江蘇銀行上市規模在130億左右，如果市場預期打新收益率較高，打新基金依然有動力來適當擴充規模，就如同當初打新中國核電和國泰君安時一樣。“因此，規模是必要的，只是現在規模不需要全部用來繳款而已。”該基金經理表示。

　　但相比之下，包括券商資管在內的資管産品本身並無申購新股與總資産之間的限制，假設一個規模3000萬元左右的資管産品可以任意去申購所有股票，打新收益將會十分之高，這無疑將對公募基金造成很大的壓力。

　　另據《公開募集證券投資基金運作管理辦法》規定，基金管理人運用基金財産進行證券投資，不得有下列情形，其中包括基金財産參與股票發行申購，單只基金所申報的金額超過該基金的總資産，單只基金所申報的股票數量超過擬發行股票公司本次發行股票的總量。

　　不過，上述《辦法》並沒有規定是一隻股票，還是申購一天的股票，或是申購所有股票的上限不得超過基金總資産。截至目前，各家基金風控的解讀也存在差異。但這對於基金規模有本質上的影響，進而影響打新收益。

　　“我們希望，所有産品都應該統一監管標準，期待在協會的細則或者證監會的正式文件會有明確規定。”上述基金經理表示。

　　打新基金面臨結構調整

　　在前述深圳基金人士看來，網下採取獲配後繳款確實影響了中小票的網下中簽率，門檻降低也使得股票基金的參與力度加強分得一杯羹，此外打新基金數量增加也導致競爭加劇，這將進一步降低網下中簽率。

　　“我們認為，網下發行新規實施之後，打新將只是一種輔助手段，而債券投資將成為主體。屆時，打新基金大部分倉位將用於做債券投資，維持少量股票倉位，以及少量現金用於繳款（債券杠桿亦可融資）。”上述深圳基金人士稱。“不過，在債券配置策略上面，為了應對贖回，會選擇流動性較好久期偏短的品種，杠杠率也會維持在相對較低的水準。打新基金的風險和收益都相對低於二級債基，更加穩健，其認可度也取決於銀行理財的風險偏好。”

　　前述滬上基金公司基金經理還預計，在目前打新基金主要以銀行理財、保險資金為主的情況下，將來打新基金産品會增加C類賬戶的設計。“主要是C類賬戶靈活、大資金進出方便。像之前在有新股申購的時候，可以隨時放資金進來，中簽率和打新收益都比較高。”該基金經理表示。

　　對於將來打新基金的定位，該基金經理也認為，“目前，市場共識是明年打新基金模式會變成"打新增強型債券基金"的模式，其實際類別為混合型基金，因為債券基金不能參與打新，估計全年可貢獻1.5%-2%的預期收益。”

　　不過，與今年上半年不同，上半年純打新收益很高，流動性管理收益較低；而明年的情況可能是，純打新部分貢獻的收益有限，只是作為一個增強，而債券部分的收益可能佔到了大頭，因此如何將債底這部分的收益做好是打新基金非常重要的問題。

　　“之前，打新基金規模變動較大，基本閒時都做流動性管理，收益不高；之後既然債底收益的競爭非常重要，對於打新基金需要有相對穩定的規模。因為債底部分可以拉長久期、提高杠桿，從而做大收益。”該基金經理表示。

　　其預計，明年網下打新的資金規模仍有望達到2.2萬億元-2.5萬億元的水準。除了打新門檻降低後，股票基金亦會參與打新以外，原先不做打新基金的基金公司固收部門現在也在準備參與明年的打新市場。而對於投資者而言，債底收益+打新增強型的産品相比傳統的債券基金和貨幣基金來説，無疑有更大吸引力。