不久前的6月中旬至7月初，A股市場遭遇了前所未有的急速下跌。上證綜指在6月12日創出5178點的最高點後，開始了斷崖式下跌。在此後的3周時間內，上證綜指下跌29%，深證成指下跌32%，中小板指下跌34%，創業板指下跌35%。雖然跌幅並非史上最大，但下跌速度超越以往。

　　A股市場第一次經歷杠桿上的牛市，杠桿是把雙刃劍，而更鋒利的一面這次朝向了自己。

　　不少散戶投資者在此次股市下跌中損失慘重，那麼以策略豐富、操作靈活、追求絕對收益著稱的私募證券基金在這3周當中的表現如何呢？

　　據Wind不完全統計，在3周時間裏，有據可查的2422隻私募基金凈值平均下跌20%，92%的私募基金是虧損的。其中31%的私募基金跌幅在20%~30%；25%的私募基金跌幅在10%~20%之間；跌幅小于10%的私募基金佔15%；18%的私募基金跌幅介於30%~40%，3%的私募基金跌幅超40%。

　　儘管整體受到損失，但仍有8%的私募基金在股市大跌期間實現了正收益。漲幅小于10%的私募基金佔比7%；有1%的私募基金漲幅超過10%，其中0.3%的私募基金實現了超過20%的正收益，個別私募基金甚至取得了40%以上的正收益。這些經歷了上漲和調整並且成績優異的私募基金是投資者可以信賴的。

　　與其説私募基金在股市大跌中的業績分化體現了投資能力的差異，不如説體現了風險控制能力的優劣。巴菲特有句名言：“只有當潮水退去的時候，才知道是誰在裸泳。”正是這場下跌，讓不少私募基金的風險控制缺陷暴露無遺。

　　雖然要求私募基金提前預見大跌不太現實，但在股市下跌初期能否及時降低倉位，體現了私募基金的風險控制意識和執行力。我們遺憾地看到不少私募基金硬扛了下跌、躲過了上漲；同時也欣喜地看到不少私募基金享受了上漲、控制了損失。

　　回想2014年下半年開啟的本輪牛市，各類投資者包括私募基金賺得盆滿缽滿，但恰恰是普漲行情模糊了能力與運氣。正如巴菲特在1964年給合夥人的信中寫到的：“當池塘裏的水(市場)上升時，鴨子也隨之上升，當池塘裏的水下降時，鴨子也就回到原處。我認為鴨子只應因自己的行為得到讚譽或指責，而河水的上升或下降是鴨子無法控制的……河水的高度對巴菲特合夥基金的業績也非常重要，然而，我們這些鴨子有時自己也會拍打拍打翅膀。”

　　因此我們需要弄清楚，私募基金業績中有多少是來自於市場上漲，多少是來自於自身能力。據Wind不完全統計，2014年全部私募基金的平均收益率達到30.4%。2015年1月至5月底，全部私募基金平均收益率為33.8%，5個月的實際收益超過2014年全年水準，這主要得益於牛市。但經歷6月股市大跌之後，到6月底，全部私募基金平均收益率降至26.1%，雖保存了牛市的大部分收益，但低於同期上證綜指32.2%的漲幅和滬深300指數26.6%的漲幅。可見，有相當比例的私募基金成為主要依靠水面上升而浮起來的“鴨子”。

　　不同策略的私募基金有不同的表現。股票型基金在2015年上半年的市場中表現最佳，實現了27.7%的收益；宏觀策略型基金在各種市場行情下均取得了穩定優異的業績；事件驅動型基金在不同市場中表現差異較大；相對價值和股票多空策略基金收益較少。2015上半年業績表現前二十的産品漲幅均超越100%，包括股票型基金16隻，宏觀策略基金3隻和股票多空基金1隻。

　　以上數據對比表明，私募基金整體業績優於市場平均水準，且優秀的私募基金可以控制損失、取得大幅超越市場的業績。如果把眼光放得更長遠，在多次的牛市、熊市和平衡市之中，私募基金是否有穩定的表現呢？

　　我們按月份統計了2012年1月至2015年6月股票型基金和另類策略基金的表現，並與同期滬深300指數表現進行對比。結論依然是私募基金具有大概率超越市場並獲得正收益的能力。

　　具體而言，下跌市中各類策略的私募基金平均都超越市場；平衡市中大多數策略基金均能在大部分月份跑贏市場；而在上漲市中，私募基金雖然可以取得不錯的收益，但一般很難跑贏市場。

　　巴菲特在1960年給合夥人的信中寫道：“(我們的目標是)在熊市中取得優秀的業績，在牛市中取得平均業績。”我認為這是對優秀的私募基金的最好注解。(作者李要深為諾亞財富研究與發展中心研究總監)