最近一年來規模快速膨脹的貨幣基金在今年三季度迎來“拐點”，隨著資金利率下行，下半年以來貨幣基金規模增速進入停滯狀態，個別規模龐大的産品，例如餘額寶出現凈贖回。《每日經濟新聞》記者注意到，股票和債券基金的發行情況則有所起色。這在一定程度上印證了7月以來這輪行情中被提及的重要邏輯之一：隨著無風險收益率下行，資金開始向其他資産轉移。

　　貨幣基金增長停滯

　　雖然今年三季度貨幣基金的整體規模仍出現了上升，然而增幅已經大不如前。中國基金業協會公佈的8月行業數據顯示，8月末貨幣基金規模為17638.84億元，基本與7月末持平，增速放緩明顯。與此同時，剛披露的基金三季度報告統計顯示，9月末貨幣基金規模總量為17676.4億元，與8月末的規模相比變化不大。

　　從餘額寶規模的變化也可以看出端倪。餘額寶掛鉤的天弘增利寶貨幣(愛基,凈值,資訊)是目前規模最大、戶數最多的貨幣基金。三季報顯示，截至今年9月末，餘額寶規模為5349億元，比二季末的5741億元減少392億元，下降6.8%，這是餘額寶成立以來首次出現季度規模下滑。

　　自2013年下半年開始，貨幣基金開始進入規模增長的快車道，網際網路金融創新以及資金利率走高成為助推劑。貨幣基金規模從此前盤桓在5000億左右的規模成長到今年5月最高峰時的1.92萬億元，6月受到半年末銀行吸儲的影響規模有所回落，但到7月規模再度攀升到1.75萬億元，並在三季度停滯在這一數字上下，結束了一年以來貨幣基金規模大幅單邊上漲的局面。

　　在網際網路金融創新的帶動下，今年貨幣基金成為新基金髮行隊伍中的主力。大部分産品發行時間很短，也並不追求首募規模，首募大多是為上線做底倉。不過從今年上半年成立的貨幣基金來看，規模增長呈現馬太效應，只有幾隻明星産品規模增長明顯，絕大部分産品相較于成立時的規模並沒有出現較大增長。

　　貨基賺錢效應下降

　　導致貨幣基金規模增長停滯有多重因素。雖然季度末時點資金流出屬於慣例，但這也同時意味著，貨幣基金規模增長已經覆蓋不了資金流出帶來的影響。可以對比的是，在貨幣基金勢頭最猛的2013年12月和2014年3月這兩個季末時點，貨幣基金規模仍然慣性向上。

　　與此前規模增長的原因相對應，賺錢效應下降是導致貨幣基金受歡迎程度下降的核心原因。去年市場利率整體偏高，因此貨幣基金收益也水漲船高，以至於去年年底和今年春節，在季節因素的作用下，貨幣基金的收益達到近幾年的峰值，一度高至6%的非正常狀態。2014年春節後，貨幣基金收益率開始持續下行，目前已進入到4%左右區域。

　　以餘額寶為例，其規模變化雖然滯後於其收益率變化，但隨著其7日年化收益率跌破5%後，兩條曲線變化的趨勢開始趨於一致。餘額寶方面稱，規模下降的原因主要是一些理財屬性較強的高凈值客戶降低其投資額。餘額寶(天弘增利寶)的7日年化收益率從今年1月最高的6.7%下降到目前4.1%左右。

　　貨幣基金主要投資于銀行協議存款和短期國債，其收益率受到市場資金利率走勢的直接影響。隨著央行貨幣政策加碼，近月來市場流動性總體寬裕。

　　廣發基金預計，年內主要貨幣基金收益率仍有望維持在4%以上的7天年化收益率水準上。廣發基金固定收益部認為，資金面寬鬆已經得以確認，貨幣基金收益率仍將繼續下行，但在IPO、季末等特殊時點，仍有望獲得較高的投資收益率，因此貨幣基金收益率的下行速度會趨緩。

　　資金逐利而去

　　貨幣基金的資金流向了哪？

　　股市債市重新獲得資金的青睞被認為是分流貨幣基金資金的原因之一。資金面的寬鬆對股市和債市形成利好，今年下半年A股回暖，債券市場則全年都表現喜人。

　　比較8、9月各類型基金産品規模數據可以看到，權益類産品規模(股票、混合型基金)出現下滑，從16070億元下降到15525億元；不過，債券類産品規模則有所增長，從2848億元上漲到3772億元。

　　老基金因為背負歷史包袱可能出現越漲越贖的情況，而新基金髮行情況更能説明投資者的態度。統計顯示，今年下半年成立的債券和保本基金等固定收益類産品平均首募規模為12.14億元，較上半年平均值6.34億元翻了近一倍。而股票、混合、指數等權益類基金平均首募規模也從上半年8.16億元上升到下半年的10.74億元。

　　另一方面，同樣作為低風險理財品種的銀行理財産品三季度規模也出現顯著增長。普益財富日前發佈2014年第三季度銀行理財能力排名報告顯示，2014年第三季度，我國銀行理財産品的發行繼續保持穩步增長，共有171家商業銀行發行了19398款理財産品，較上季度分別增長9.14%；發行規模估計為25.45萬億元，增長了24.09%。其中，債券與貨幣市場類産品依然佔據市場半壁江山，發行數量為9909款，佔比51.08%。

　　與此同時，銀行理財産品今年的收益率也同樣出現下滑。

　　《每日經濟新聞》記者從銀率網數據庫對理財産品的數據分析中發現，中低收益率(預期收益率在4%(含)到5%)理財産品的發行量佔比從年初不到10%上升到三季度末的近30%；中等收益率(5%(含)到6%)産品的發行量佔比從年初的50%上漲到66%，高收益率(6%(含)以上)理財産品發行量佔比到三季度已經降至5%以下。

　　此外，基金公司非公募業務的規模三季度仍然大幅增長，8月和7月分別增加了648億元和2274億元，説明類信託資管産品仍然受到投資人追捧。

　　無風險收益率下行利好股市？

　　貨幣基金規模增長停滯也印證了無風險收益率下行，資金開始向其他資産轉移這個假設。這也是今年7月以來這輪行情中被提及的重要邏輯之一。

　　不同的機構對於代表無風險收益率的指標的認識也有所不同。國泰君安的觀點認為，新常態下A股面臨的無風險收益率曲線是一個向下的走廊。2013年以來，A股的貼現率曲線是以國債收益率曲線為下限，理財産品收益率曲線為上限的一個走廊。貼現率本身，特別是無風險回報率部分在不同的時點向著上下限靠攏/背離。這種不斷靠攏/背離的核心驅動力是理財産品相對國債的風險溢價，比如風險事件。而宏觀流動性是決定下半年無風險利率的關鍵因素。

　　國泰君安指出，下半年幾項關鍵的流動性指標將會有所改善，從而營造出整體寬鬆的宏觀流動性環境。

　　摩根士丹利華鑫基金研究管理部繆東航表達了相似的觀點，他認為，利率是影響股市的最核心因素，其重要性大大超過了國企改革和滬港通等因素。利率走低意味企業的再投資衝動上升，進而提升企業未來的盈利。更重要的是，當利率下行時，股票在大類資産配置中的相對吸引力將上升。在現實生活中，中國人能夠配置的常見資産無非是房産、理財産品和股票等，現在很多地方房價還在下跌，而房子的租金收益率僅為3%左右，以餘額寶為代表理財産品的收益率下行，導致股票的吸引力不斷提升。

　　機構的投資方向出現變化，以銀行産品為代表的無風險收益率出現下行，大盤藍籌的吸引力得以提升。