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人民幣“一步到位”貶值不切實際

  • 發佈時間:2016-03-21 00:14:04  來源:中國證券報  作者:佚名  責任編輯:胡愛善

  為了應對人民幣貶值壓力持續加大和貶值預期持續增強局面,一種觀點認為,人民幣應該實施一次性的大幅貶值或者“一步到位”的貶值,以達到釋放貶值壓力、分化市場預期和穩定匯率的目的。我們認為,這種觀點過於理想,並不切合實際。

  迄今為止,儘管有一定深度的研究報告層出不窮,但有關人民幣的“均衡匯率”究竟處在何種水準,依然是“公説公有理,婆説婆有理”,難以形成共識。有觀點認為人民幣明顯高估,但也有人認為人民幣並不存在高估,離均衡匯率不遠。因而,“一步到位”的“位”在哪,並不清楚。從國際經驗看,均衡匯率水準是市場經過較長時間運作出來的。有關人民幣均衡匯率的研究在很大程度上仍處在學術探討層面,難以成為實際操作的指南,更談不上準確定位。因此,人民幣貶值“一步到位”,究竟去向何方?而在市場上卻始終存在一種傾向,即強烈希望將建立在偏重學術研究和過於理想的主觀判斷之上的政策建議付諸實踐。

  眾所週知,市場出現超調是常見現象,幾乎可以説是市場規律。既然人民幣匯率形成機制是有管理的浮動匯率制,而離岸人民幣匯率波動基本上已經市場化,人民幣匯率就必然存在不小的隨機性。在均衡匯率難以準確定位和匯率波動有較大隨機性的條件下,實施理想中的“一步到位”貶值必然會出現超出預期的調整。這意味著即使市場明白均衡匯率在哪,但匯率波動也會大幅超過這一水準形成劇烈振蕩,更何況市場本就並不清楚均衡匯率水準在哪。因此,所謂“一步到位”貶值勢必成為“空中樓閣”而難著邊際。加上投機力量乘機推波助瀾,屆時人民幣很可能出現難以想像的劇烈貶值。這種慘烈景象在部分發展中國家的金融危機中似曾相識,其結果必然是經濟體發展水準大幅倒退。亞洲金融危機中韓元出現超過100%以上的劇烈貶值,是外匯儲備耗盡後貨幣當局只得聽任匯率隨波逐流。為避免匯率進一步貶值,在IMF的指導和要求下,南韓貨幣當局大幅提高利率,經濟遂出現了嚴重衰退。

  既然現階段人民幣均衡匯率水準難以清晰界定,而市場匯率又往往會出現超調,那人民幣為何要“一步到位貶值”呢?那樣做豈不是先放棄已有的防禦陣地,退避三舍再説。在當下中國經濟下行壓力依然較大、中美貨幣政策分化和資本流出壓力明顯加大的形勢下,人民幣存在階段性貶值壓力乃至於較大的貶值預期並不奇怪,人民幣隨市場供求關係出現階段性、一定程度的貶值應屬合理,也可以接受;而在退往何處都不太清楚和退卻過程中還可能遭受投機力量攻擊的情況下,先放棄已有的陣地,實非明智之舉。在當今國際政治和經濟環境下,那些不願意看到中國崛起的勢力和國際投機力量會毫不猶豫地覬覦並推動新的退避三舍局面的出現,屆時很可能會出現一發而不可收拾的局面,甚至陷入“自毀長城”的境地。

  其實,“一次性大幅貶值”或“一步到位貶值”有點“任性”。殊不知,與很多經濟變數不同,匯率屬於較為典型的國際變數。匯率變動牽動著利益攸關國家的神經,尤其是貿易夥伴國和競爭對手國。對他國經濟具有很大影響的主要國家貨幣匯率波動,尤其是政府明顯主導的,必然會引起國際範圍的高度關注甚至強烈反彈。現階段,中國有沒有“任性”的充要條件呢?不錯,中國已經是一個大國,實力不可謂不雄厚。但我們也必須清醒地看到中國作為大國的一些特點:發展中國家、非西方陣營、正在崛起、排行老二且與老大實力差距明顯。這些特點決定了,我國既不可能像某超級大國那樣在政治、軍事及貨幣金融領域為所欲為,他國雖可口誅筆伐卻也奈何它不了;也不可能像某些中小型新興經濟體那樣大刀闊斧推行政策而不太引人關注;更不要奢望像西方陣營中的某些經濟體實施“以鄰為壑”政策,還可以被該陣營一定程度上包容。

  如果實施所謂“一步到位的貶值”,雖然資本流動在很大程度上左右短期匯率已成為共識,但美國仍會以中美貿易的巨大不平衡為由來詬病人民幣貶值,甚至會採取相應的措施。歐盟目前是我國最大的貿易夥伴,人民幣若一次性貶值幅度過大,自然會觸痛其利益,屆時不排除歐盟跟隨美國起舞的可能性。東亞國家的産業結構與中國緊密相連,中國早已成為這些國家最大的出口市場之一。人民幣大幅貶值必然引起這些國家採取競爭性貶值的舉措來跟進,從而帶來區域性的貨幣戰。考慮到中國已是第一貿易大國,人民幣大幅貶值必然引起全球貿易夥伴不同程度的針對性舉措,全球範圍的貨幣戰難保不會發生。中國作為一個非西方陣營的崛起中大國,未來一個時期內,負責任的姿態和良好的國際形象至關重要,中國還遠沒有到可以“任性”的時代。更何況“一次性大幅度貶值”或“一步到位貶值”明顯含有行政操作的意味。通常,市場供求關係帶來的匯率變動會有一個漸進的過程。而多年前我國貨幣當局也早已明確表過態,今後不再實施一次性升值和貶值的舉措。因此,再次推行“一步到位貶值”舉措,必然有損於貨幣當局乃至於政府的聲譽。到那時,説再多的“人民幣不存在長期貶值基礎”也將無濟於事。

  除了“國際變數”,匯率還有兩個值得注意的特點:一是戰略變數。人民幣匯率需要從我國經濟的長期發展著眼,應有助於産業結構升級和轉型、技術進步,以及區域經濟結構的改善。很顯然,“一次性大幅貶值”與我國的戰略需求應該是背道而馳的,至少也是格格不入的。當前人民幣存在對美元適度貶值以減輕出口壓力的需要,但卻不存在一次性較大幅度貶值以解救整個出口産業的需求。畢竟我國出口份額已是全球第一,而且近幾年仍在走高,貨物貿易順差也在不斷擴大;而資本和金融賬戶雖有逆差,但規模不大,國際收支整體上仍為順差。從這一點上看,似乎人民幣實際有效匯率適度升值是合理的。作為一個全球出口第一和貿易順差第一的國家,居然還要搞一次性大幅貶值,邏輯上似乎是“南轅北轍”,實踐上也有些太過“任性”。二是綜合變數。國際經濟關係和本國長期發展戰略等綜合性因素,決定了主要國家貨幣匯率很難在短期內給出一個十分確定的均衡水準,而是隨著政治、經濟和地緣等各種作用因素的強弱變化而變動,其合理水準應該是個浮動區間。因此那種過於強調匯率測算技術或者過度強調匯率學術研究的做法,我們認為是不可取的。

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