雖然備受業界關注的超日債兌付剛剛轉危為安，可伴隨新年前後信用事件的頻頻出現，當前高收益債券板塊的波動風險仍在加大。

　　佳兆業美元債存違約風險

　　隨著深圳房企佳兆業集團控股有限公司貸款違約事件的發酵，當前市場中對於其美元債券可能面臨兌付風險的擔憂日漸升溫。

　　券商提供的數據顯示，佳兆業在海外共計發行債券32億美元，平均發行成本為9.64％，高於一般房企海外發債的平均成本，最近一筆債券將於2015年4月到期，有一定違約風險。

　　“如果不是突發事件，佳兆業在國內仍屬資質較好的中大型房企，近幾年業務發展較快。”一位券商研究員告訴記者，“不過，公司近幾年以深圳及周邊的舊城改造類項目為主，開發週期長達5年以上，這使得企業資金壓力較大，必須確保業務穩定、回款正常，才能實現兌付及時。一旦遇到突發事件，各種收入或回款性現金流就會出現斷裂，以致形成‘多米諾’骨牌效應。”

　　業內人士指出，類似佳兆業這樣在海外融資的房企不在少數，近幾年更是呈現出暴髮式增長。

　　來自中投證券的研究觀點亦指出，考慮到銀行對於房地産企業借款的收緊、國內債券融資的限制以及去年下半年以來對於非標業務的限制，加之房企的投資需求旺盛，在國內的融資環境遠遠不能滿足需求的情況下，隨著美國QE3、日本量化寬鬆政策的推出，海外市場迎來超低利率環境，由此渴求資金的中國房地産市場便成為境外資金的投資標的。資質較好的房企紛紛在海外發債，近幾年呈暴髮式增長。

　　值得一提的是，根據券商的不完全統計，2014年1-5月，中國房地産企業海外新發離岸債券創下132.74億美元的歷史新高。

　　然而，伴隨現階段風險溢價的上升，未來房企海外融資的難度料有所加大。在佳兆業出事之前，國外市場就已經對中國經濟以及房地産市場充滿擔憂，海外發債風險溢價逐步上升。對於同一發行人，舉例而言，碧桂園2014年5月發行的5年期5.5億美元債券，票息為7.875％，而碧桂園在2013年9月發行的8年期7.5億美元債券，票息僅為7.25％，兩者相差較大。

　　信用事件或更加頻繁

　　分析人士指出，佳兆業是繼華通路橋之後又一起並非由企業自身經營問題引發，而是由非經營性突發事件導致企業正常週轉能力喪失，從而陷入流動性困境的事件。

　　無疑，該案例再次反映出即使歷史經營和財務狀況較好的民企，也可能受到突發事件的影響導致短期內流動性陷入枯竭。

　　不僅如此，記者還觀察到，現階段關於信用債的負面評級調整同樣較多。這説明部分由行業景氣度和個券信用資質惡化趨勢導致的評級下調仍未停止。多家券商預計，2015年産能過剩的強週期性行業負面評級行動次數料會維持較高水準。

　　來自中金公司的研究觀點指出，總體而言，儘管2015年債券市場發生系統性違約風險的可能性很小，但信用事件對市場的衝擊料會比較頻繁。在企業基本面沒有根本好轉、銀行風險偏好仍低、最差的一部分發行人再融資壓力依然很大的情況下，信用事件對於利差的階段性衝擊難以避免，相對來説，當前應更看好中高等級品種。

　　中銀國際方面亦表示，展望後市，在經濟下行壓力不減、地産行業不確定性較高、信用債到期量大和景氣低迷行業信用風險進一步增大的背景下，信用事件有可能會更加頻繁地暴發，這對市場風險偏好將帶來較大的負面影響。

　　“毋庸置疑，2015年可能是信用風險更加凸顯的一年，宏觀經濟增速的放緩，或使得需求難以出現大幅改善，因此産業債的信用風險不容小覷。就目前來看，景氣低迷的行業主要是産能過剩行業——不僅包括鋼鐵、煤炭，機械化工等強週期行業中的部分子行業也將是風險聚集地。”一位商行交易員在接受記者採訪時直言，“此外，地産行業及相關産業鏈由於地産不確定性較高，也是風險所在點。個人建議，投資者應重點關注年季報時間段欠佳數據對市場預期和低迷行業債項估值帶來的衝擊。”

　　回歸風險定價思路

　　隨著佳兆業事件的發酵，房企在海外發債融資難度將進一步加大，不排除部分房企會回歸國內發行中短票和公司債以緩解融資壓力，此部分債券品種後期供給料會增加。

　　毫無疑問，伴隨年初債券市場供需狀況的改善，以及業界對貨幣政策寬鬆預期的升溫，當前確實存在一定的交易性行情。

　　不過，“需要提醒投資者的是，現階段市場趨勢尚未形成。”國泰君安債券研究團隊分析師徐寒飛指出，“雖然現券收益率依然可能去挑戰前期低點，但總體延續底部震蕩格局仍是大概率事件，技術層面也隨時可能出現大幅反彈。”

　　徐寒飛直言，現階段在包括融資改善、貨幣政策低於預期、匯率貶值壓力、經濟企穩、商品反彈帶來的通脹預期等中期利空因素尚未消除的背景下，預計債券市場持續震蕩的概率依舊較高。

　　短期來看，券商普遍建議，投資者無須急於給市場行情下一個定性的結論，既要善於把握不多的交易機會，在市場過度興奮的時候，也需要及時兌現利潤。

　　至於高收益板塊，鋻於當前市場仍面臨信用事件和流動性衝擊的“不定時炸彈”，則2015年該板塊恐怕難改震蕩波動格局。券商提醒，未來信用債投資必須儘快回歸風險定價思路，在深入信用研究的基礎上以更精準地擇時擇券獲取超額收益。