2014年8月27日，是王振泰就任貝因美(002570)董事長一職6個月以來最難忘的一天。這一天，貝因美宣佈同外資乳業巨頭恒天然集團建立全球戰略合作夥伴關係，恒天然將以逾30億元人民幣的代價部分要約收購貝因美20%的股份，貝因美借此邁出一直希望的全球化的關鍵一步。

　　自2014年2月24日任職以來的這6個月，無疑也是臨危受命的王振泰背負重大壓力的6個月，王振泰曾在5月份時用“壓力山大”來形容自己就任後的感受。事實上，在努力尋求國際合作者、進行戰略轉型的同時，貝因美財務數字的“難看”已成為王振泰無法回避的尷尬：2014年一季度貝因美凈利潤下滑36.34%、2014年半年報凈利潤下滑72.09%、2014年三季報預計凈利潤下滑25%-75%……

　　20%股權的國際化代價

　　2014年8月27日午間，已停牌多時的貝因美突然宣佈了其和恒天然集團戰略合作的消息——貝因美將與恒天然集團的下屬子公司恒天然有限公司、恒天然乳品(香港)有限公司展開闔作。

　　合作主要分為兩步：首先，恒天然香港將通過向貝因美所有股東發出部分要約收購的方式，進行股權投資，以購買至多2億股貝因美股票，佔貝因美所有已發行股票的20%。其次，要約收購完成後，雙方將在澳大利亞共同組建一個合資實體，該合資實體將購買恒天然集團的關聯方在澳大利亞所擁有的達潤(Darnum)嬰幼兒配方奶粉廠，為恒天然集團和貝因美製造嬰幼兒配方奶粉、基粉等營養粉，預計總投資為2億澳元(貝因美持股51%、恒天然集團持股49%)。

　　雙方均未透露要約收購價格，有紐西蘭媒體報道恒天然首席財務官披露的部分要約收購價格擬定為每股18元人民幣。而貝因美停牌前的6月18日的收盤價為14.36元/股。對比這兩個價格，意味著恒天然為本次要約收購付出了大約25%的溢價，並將支付總計約36億元人民幣的對價。

　　乳業專家宋亮認為，這對於恒天然來説是一筆划算的買賣。貝因美作為國內本土知名奶粉品牌，在國內擁有成熟的渠道，也有著較高的市場份額，無疑是亟需本土化和成熟渠道的恒天然在中國極佳的合作夥伴。恒天然除了是中國乳業的主要原料供應商之外，其旗下同樣擁有“安滿”、“安怡”、“安佳”等奶粉品牌，但其自去年在中國市場重點推廣的嬰幼兒奶粉品牌“安滿”效果並不理想。在降低政策風險的同時，能夠利用貝因美的渠道分銷旗下奶粉品牌，成為恒天然“捆綁”本土企業的重要原因所在。

　　根據貝因美公告，雙方未來合作還包括：將探討在中國共同投資建設牧場；將在其他方面進一步合作，包括産品的總代理協議、未來的合作擴展、優先合作權、紐西蘭/澳大利亞供應鏈的發展、智慧財産權等方面的合作。

　　至於貝因美一方，讓渡20%股權給在中國乳品市場佈局已久的既是其供應商但某種程度上也可以稱得上競爭對手的恒天然，這筆買賣是否划算？則需要從貝因美的合作意圖談起。

　　“從中國乳業的消費數量來看，自産遠遠不夠，必須有全球化資源做強力補充。全球化是中國奶粉企業的必然路線。”貝因美董事長王振泰接受中國證券報記者採訪時曾表示。

　　在8月27日發佈合作消息的説明會上，王振泰也稱，貝因美將借力此戰略合作，在立足中國的同時，加快國際化戰略，積極打造全球性品牌，積累在全球市場的運營經驗，開展全球化的運營模式，推進全球産業佈局，實現從奶源管理到生産技術的國際化，為中國的乳品企業走出去邁出堅實的一步。

　　正如王振泰所言，國際化戰略是貝因美尋求同恒天然合作的最重要的原因。

　　乳業專家宋亮表示，與需求相比，我國乳資源供應相對薄弱，資源南北區域差距大，且價格相對較高，未來隨著需求不斷增加，乳資源供求缺口大的矛盾將長期存在。通過海外投資或者與國外大型乳品企業強強合作，將直接提升企業乳資源的供應保障能力。

　　對乳業研究多年的普天盛道董事長雷永軍也指出，乳製品企業的國際化很早就有，尤其是奶粉企業，一方面是需要穩定的進口奶源保障，另一方面消費者對於國産奶粉的不信任也促使企業走出去，“國內企業在奶粉領域的競爭必須要走出去在全球做好佈局，貝因美作為國産奶粉老大，也需要利用全球資源來謀求自己的發展。”

　　在此之前，包括伊利、光明、聖元、雅士利、飛鶴等國內乳品企業都在國際化方面有所行動。貝因美2012年也同愛爾蘭Kerry集團戰略合作，並在此基礎上于2013年進一步成立了愛爾蘭全資子公司，生産嬰幼兒配方奶粉等。

　　但也有乳業分析人士對於貝因美和恒天然此次的戰略合作並不看好，認為貝因美付出20%股權的代價太大，“沒有持股同樣可以獲得恒天然的原料，更可以採用像其他乳企那樣的直接設廠甚至收購等國際化方式，沒必要引狼入室。”

　　在要約收購完成後，恒天然將成為貝因美的第二大股東。據悉，憑藉該20%的股權，恒天然將有權在貝因美9人董事會中獲得2席。但在公告中，恒天然也承諾其自身及其關聯方不謀求貝因美的控制權，貝因美集團以及謝宏作為控股股東、實際控制人地位不變，貝因美的戰略方向不變。

　　對此，雷永軍則認為，沒辦法去評價20%股權的代價究竟值不值，因為在國際化合作的過程中商業利益並不是唯一的評價標準，而對於中國的乳粉企業來説，相較其他外資乳企，恒天然絕對是一個最為熟悉、較為了解的合作夥伴。

　　2014年同樣是中國嬰幼兒奶粉行業大變革的一年。去年以來持續出臺的政策，正在逐漸改變著奶粉行業的市場環境及發展模式，也使得奶粉企業之間的競爭更為白熱化。“逆水行舟、不進則退”，身為國産奶粉老大的貝因美，能否把握住行業關鍵期、穩固國産龍頭地位，在貝因美創始人謝宏“淡出”之後，這樣的重任同樣落在了王振泰肩上。

　　“二次創業”遭遇業績下滑

　　無論同恒天然的合作是否值得，也不管外界對此評價如何，國際化戰略在貝因美發展規劃中的地位早已確立。一位乳業人士稱，當下的貝因美正在“下一盤很大的棋”，而國際化戰略在其中扮演著很重要的助推角色。

　　王振泰表示，貝因美的全球化戰略，是貝因美自“二次創業”起，能否在當前規模和體量下保持良好發展勢頭的很重要的一個方面。

　　王振泰所提及的“二次創業”是貝因美目前正在經歷的新的發展階段——實現從“國産奶粉老大”到“嬰童食品第一品牌”的進階。

　　相比伊利、蒙牛等老牌乳企，成立於1999年的貝因美發展歷史並不長，但其崛起速度則著實令人驚嘆。2002年，以米粉起家的貝因美才正式進軍嬰幼兒奶粉領域，並在2008年的“三聚氰胺”事件之後迅速贏得市場機會，在12年時間內便發展成為國産奶粉市場份額第一名。

　　AC尼爾森數據顯示，2012年，以銷售額計算，奶粉前五大品牌市場份額分別為美讚臣12.3%、多美滋11.7%、惠氏11%、貝因美8.7%、雅培7.7%，前五大品牌中，僅有貝因美一家國産奶粉企業。2013年，受到行業變局、“肉毒桿菌”等多重因素影響，奶粉市場前五大品牌也發生了不小的變化，惠氏市場佔有率升至第一位，多美滋退出前五大品牌行列，而貝因美則仍牢牢佔據著國産品牌第一、全部品牌第三的位置。

　　“奶粉的輝煌已經成為過去，貝因美提出了二次創業的口號，進入了新的品類。怎樣在新的領域內更好發展，其實也是一個創業過程。”王振泰稱。

　　2014年2月8日，貝因美進行更名，公司名稱由“浙江貝因美科工貿股份有限公司”變更為“貝因美嬰童食品股份有限公司”，正式釋放出公司戰略轉型、專注嬰童食品的信號。

　　然而，伴隨“二次創業”過程的則是貝因美業績的持續下滑，這也令市場各方對於公司的戰略轉型路徑産生擔憂。自2013年中報起，貝因美的業績增速呈現階梯型下降，以凈利潤指標為例，其凈利潤增長速度從2013年中期的94.21%下降至2013年三季報的64.28%，再下降至2013年年報的41.54%；2014年一季報凈利潤更是呈現負增長，同比下降36.34%。

　　最新披露的2014年半年報凈利潤下降程度又進一步加深。今年上半年，貝因美實現營業收入24.05億元，同比減少25.24%；實現歸屬於上市公司股東的凈利潤1.08億元，同比減少72.09%。貝因美稱，配方奶粉行業變革，公司正在進行業務轉型和流程再造，致使重點産品嬰幼兒配方乳粉銷售在短期內銷量下降，上半年營業收入下降幅度較大，盈利低於預期。公司還預計，今年前三季度凈利潤降幅為25%-75%。

　　貝因美業績逐季下降之時，國內另一家乳企伊利股份的奶粉業務則呈現上升趨勢。2013年，伊利奶粉業務板塊營業收入同比增長22.92%；今年上半年，其奶粉業務板塊營收同比增長9.10%。

　　在貝因美披露半年報之後，興業證券分析師黃茂下調了對貝因美的全年業績預測，預計其2014年收入下降14%，凈利潤下降40%，暫時維持“中性”評級。同黃茂一樣，多數分析師對於貝因美今年的業績均持謹慎態度。中金公司預計貝因美的調整期需要持續大半年時間，對其2014年全年的業績預期不高，希望公司能夠儘快完成調整，2015年輕裝上陣。

　　事實上，能以短期的調整換來未來的“輕裝上陣”，也是貝因美所一直希望的。王振泰認為，貝因美的核心是要打造永續經營的企業，盈利性只是其中重要的一部分，公司做的很多事情相當一部分不是為了今天，而是為了明天、後天。

　　一位對於貝因美持續關注的行銷界人士對中國證券報記者表示，現在來評價貝因美的二次創業或者戰略轉型都為時尚早，見到效果至少要過兩年。但就其聚焦嬰童食品主業而言，方向是正確的，道路也是曲折的。

　　另一位行業人士則對貝因美的二次創業表示擔憂。他認為，這兩年是嬰幼兒奶粉行業發展的最關鍵時期，行業政策的深入推進正在逐步改變嬰幼兒奶粉行業的利益格局，所有企業都在使出渾身解數。作為國産奶粉老大的貝因美，如果不能全力以赴，還要被其他業務分散掉精力的話，失掉的市場將很難再拿回來。

　　非奶粉業務的加法挑戰

　　“貝因美內部提出打造千億企業的目標，曾經和業內專家談過，他們都嚇一跳，因為目前中國嬰幼兒奶粉市場總規模尚不足千億。但是，貝因美的內部定位發生了較大變化，未來不能把貝因美簡單解讀為一個奶粉企業，未來貝因美的營業收入更多是來自非奶粉業務。”貝因美董事長王振泰對中國證券報記者表示。

　　同花順數據顯示，自2008年以來，貝因美的奶粉業務比重呈現持續增長態勢，奶粉收入佔公司營業收入的比重已從2008年年報的77.70%上升至2013年年報的94.41%，在今年中期該數字更是上升至96.21%。

　　當前為貝因美貢獻9成以上收入的嬰幼兒奶粉市場的巨大空間，是眾所週知的。恒天然首席執行官西奧·史必根思8月27日也稱，未來五年內中國對嬰幼兒産品的需求，增量會比全世界其他地方加起來還要多。據AC尼爾森統計，2013年國內奶粉市場銷售額約為600億元。尼爾森還預測，未來幾年嬰兒奶粉將會以接近14%的年複合增長率，在2016年擴張至千億規模。

　　對於奶粉業務地位的變化，王振泰解釋，貝因美對於前景良好的奶粉並不是不重視，也不是減比例，而是要做加法，一方面絲毫不減弱奶粉的發展力度，另一方面也要加大對非奶粉業務的投入。

　　據了解，貝因美將其消費群體定位由此前的0-6歲拓展至當前的0-12歲，為此，在奶粉業務之外，貝因美還分別設立了輔食、親子食品、兒童健康食品、母嬰營養等事業部。王振泰認為，奶粉市場的競爭已經非常激烈，相較之下，嬰童食品的可拓展空間更大。根據王振泰今年6月份的公開表態，未來貝因美的奶粉業務所佔比重僅為三分之一。

　　按照貝因美的規劃，其非奶粉業務中的主打産品——兒童奶下半年便將推向全國市場，也成為業界的主要關注點之一。

　　2013年11月，貝因美宣佈投資3.5億元在廣西北海市設立兒童奶有限公司；今年，貝因美再次宣佈投資5.85億元在天津建設年産15萬噸兒童配方奶及區域配送中心項目。安信證券分析師蘇青青認為，貝因美完成了兒童奶産能對南北兩大區的覆蓋，兩個項目完成後兒童奶産能將達到21萬噸，預計達産後兒童奶將會成為公司新的利潤增長點。

　　兒童奶市場巨大的空間，正是業界關注貝因美兒童奶動作的主要原因。除了旺旺、娃哈哈等企業之外，幾大乳業巨頭伊利、蒙牛、光明均早已切入兒童奶市場，QQ星、未來星等也在近幾年間分別快速發展成為伊利和蒙牛的明星産品，銷售均在10億元級以上。蘇青青表示，兒童奶行業仍處於景氣期，目前行業規模350億元，每年仍保持30%的增長。

　　蘇青青認為，貝因美做兒童奶業務是很自然的延伸，是隨著孩子消費者們一起成長的，具有天然品牌和口碑優勢。有多年奶粉生産的口碑在，貝因美切入兒童奶比其他從“白奶”拓展到嬰幼兒奶的企業更具有被消費者認可的優勢。其保守估計，貝因美2014年兒童奶銷量可達2萬噸，收入貢獻2.6億元。

　　不過，一位貝因美的經銷商則向中國證券報記者表示，我們也希望推出兒童奶的結果是好的，但最終市場效果如何還很難説，因為要搶佔別人的份額。現在兒童奶市場已經有伊利、蒙牛等強勢品牌，競爭非常激烈，貝因美作為新進入者，必須要有更強的策略以及更好的執行。

　　貝因美半年報也顯示，今年上半年，貝因美兒童奶有限公司銷售收入為242.75萬元，虧損1774萬元。

　　除了市場掌控能力之外，貝因美進入非奶粉業務面臨的另一個挑戰是産品儲備及研發。能否研發出適合市場需求、有差異性、有競爭力的嬰童食品，對於“新兵”貝因美至關重要。但産品儲備及研發需要不斷的積累，並非一朝一夕之功。

　　“非奶粉業務發展的時間表跟科研的投入進度有關。”王振泰曾坦承，貝因美未來將會動用大量的科研力量來研究奶粉以外的嬰童食品，將適合0-12歲尤其是3-12歲的産品做大做足，並儘快推向市場。

　　貝因美研究院相關負責人此前也表示，貝因美的業務發展脈絡從研發中心的組織架構上就可以看出來，研究院分別設立了配方奶粉、輔食、親子食品、兒童健康食品、母嬰營養品等研發中心，希望在其他四個領域會有下一個配方奶粉那樣的産品出現。

　　最差時候是否過去

　　“應該説已經到了谷底了，因為渠道庫存已大幅下降，原料奶價格也在逐步下降，未來成本回到正常狀態，會逐步好起來。”這是今年5月底被問及如何看待貝因美持續下降的業績時，王振泰給出的答案。

　　庫存偏高正是此前貝因美為各方所詬病的一個主要問題，也是導致公司業績急劇下滑的重要原因。

　　河南一位貝因美經銷商對中國證券報記者表示，今年銷售下滑得很厲害，去年的壓貨導致今年價格很亂，流貨竄貨嚴重，經銷商不賺錢。據他介紹，此前庫存較多的時候有接近3個月的庫存，現在庫存已經基本恢復到正常狀態，保持在一個多月。

　　對於高庫存的情況，王振泰解釋，去年從5月份開始，因主力産品産能不足、國際供應鏈供應不上，導致市場斷貨，後經多方努力至12月份産品才到了市場上，為滿足此前訂單並迅速補充市場，導致去年渠道庫存偏高，更導致今年一季度以來銷量跌入谷底、利潤下滑。所以在進行內部流程再造的同時，貝因美一季度也開始凈化渠道庫存，“沒有按照常規計劃要求經銷商補充訂單，而是良性消化，渠道總趨勢是越來越良性。”王振泰稱。

　　根據貝因美半年報，今年第一季度實現營業收入10.88億元，同比下降35.9%；第二季度實現營業收入13.17億元，同比下降13.4%；同一季度相比，二季度收入降幅有所收窄，且收入環比增長21.08%。宏源證券陳嵩昆認為，這顯示出貝因美渠道庫存已逐步清理至正常狀態，最差時點已經過去，三季度開始公司收入有望逐步企穩。

　　中金公司也上調了對貝因美2015/16的業績預測。原因在於：看好公司一系列內外結合的“組合拳”的效應顯現；考慮了對公司“綠愛+”及兒童奶業務預測；二季度公司收入環比增長20%，社會庫存也降至12個月新低，顯示調整接近尾聲，公司基本面將觸底反彈。

　　據了解，貝因美最新高端産品愛爾蘭原裝原罐進口奶粉“綠愛+”已上市，每罐售價335元。興業證券指出，上半年，由於市場競爭加劇，尤其是高端的外資原裝奶粉的降價，擠壓了貝因美高端産品“愛+”(“愛+”只是原料進口，而定價不低於部分外資原裝進口奶粉)的市場空間，也導致公司毛利率下滑。“綠愛+”上市後，預計2014/15分別貢獻收入5億/16億元，部分取代之前的“愛+”，提升産品結構。

　　從行業層面而言，2013年以來，多部委聯合在嬰幼兒奶粉行業持續大力推行一系列變革，包括反壟斷、進口管控、生産許可證重新審核、推動奶粉企業兼併重組等，政策肅清行業環境、扶持民族品牌、淘汰行業中小企業的意圖明顯。

　　《推動嬰幼兒配方乳粉企業兼併重組工作方案》明確提出，到2015年底，爭取形成10家左右年銷售收入超過20億元的大型嬰幼兒配方乳粉企業集團，前10家國産品牌企業的行業集中度達到65%；到2018年底，爭取形成3-5家年銷售收入超過50億元的大型嬰幼兒配方乳粉企業集團，前10家國産品牌企業的行業集中度超過80%。

　　申銀萬國[微網志]證券表示，預計短期奶粉行業內競爭仍將加劇；中長期來看，在政府整合政策的推動之下，行業集中度提高是大勢所趨，未來國産奶粉預計將是寡頭競爭的格局。

　　政策背書之外，國産奶粉所特有的渠道優勢令其或成為政策最大受益者。2008年至今，在國內嬰幼兒奶粉市場，國産奶粉和外資奶粉幾乎平分天下。不過，相較外資奶粉在一二線城市的高佔有率，國産奶粉的市場則主要集中在二三線及以下城市，甚至早已下沉到了鄉鎮市場。業界分析認為，國家“單獨二胎”政策的逐步放開，對二三線城市的影響更大，因此引發的奶粉市場增量也更多出現在國産奶粉盤踞的二三線城市及以下市場。

　　“貝因美是最早進入地級市以及鄉鎮的奶粉品牌，三四線城市市場貝因美始終非常重視，將來也不會放鬆。”王振泰稱。事實上，貝因美在國內覆蓋8萬多家銷售網點，也是本次恒天然選擇同其戰略合作的一個重要原因。

　　瑞銀證券王鵬在最新發佈的報告中表示，貝因美基本面最壞的時刻應該已經過去，行業去庫存階段性結束，本土龍頭企業有望依靠“政策背書+渠道優勢”進一步提升市場份額。