新華基金：經濟數據轉暖有利風險偏好階段性修復

　　1、一季度經濟數據整體略超預期

　　一季度GDP同比-6.8%，考慮到1-2月工業增加值和服務業生産指數跌幅都達到13%，3月經濟活動也沒有完全恢復，一季度GDP -5%至-8%都是和高頻數據匹配，實際的增速也的確落在這個區間，印證統計局在數據發佈前表示的要“實事求是”反映經濟發展狀況。分産業來看，二産中的工業和建築業同比分別負增8.5%和17.5%，3月的工業生産和地産投資略超預期。三産中的住宿餐飲、批零和交運分別下滑35.4%、17.8%和14.0%，但資訊服務業和金融業分別逆勢增長13.2%和6.0%，帶動三産整體負增5.2%，跌幅明顯小于二産的-9.5%。(三産中的其他服務業負增-1.8%，這是重要的GDP調節項，但黑箱無法打開)。

　　2、出口支撐3月工業生産超預期恢復

　　3月工業增加值同比-1.1%、服務業生産指數-9.1%，分別較1-2月回升12.4和3.9個百分點。由於3月電力耗煤同比負增仍有20%，貨運和客運等指標也低於去年同期，市場普遍預期3月工業增加值增速在-5%乃至更低的水準，實際-1.1%的增速明顯好于預期。分行業來看，出口依賴度高的行業，如金屬製品、電氣機械、電腦通信、設備製造和紡織業，增速環比改善都超過20個百分點，食品製造業和醫藥製造業增速也有大幅改善，而內需驅動的行業，如黑色、有色和汽車製造業，增速環比改善都在10個百分點以內。結合此前出口數據的超預期以及3月出口交貨值同比從1-2月的-19.1%大幅反彈至3.1%，春節前積壓的訂單隨著復工復産集中釋放是支撐3月工業生産和出口的重要因素。

　　3、出口前景依舊不樂觀

　　雖然統計局在發佈會表示4月上旬進出口形式比3月份進一步有所改善，但考慮到4月歐美經濟景氣度較3月明顯進一步下滑，印度、巴西和俄羅斯等主要新興經濟體也相繼進入疫情爆發期，二季度出口前景依舊不樂觀，進而會拖累國內工業生産和製造業投資的表現，也會成為二季度就業壓力的主要來源。3月製造業投資從1-2月的-31.5%回升至-25.2%，反彈幅度在主要投資分項中最小，也能印證出口前景的不樂觀。

　　4、必選消費反彈明顯，可選消費和餐飲還有待恢復

　　3月社消同比從1-2月的-20.5%回升至-15.8%，相比工業生産和投資，消費的恢復性反彈最為疲弱。分項來看，3月餐飲同比-46.8%，較2月的-43.1%繼續下滑，零售同比-12%，較1-2月回升5.6個百分點，其中必選消費增速19.2%，較前值大幅反彈，但可選消費依舊偏低，汽車、家電和傢具同比跌幅分別為18.1%、29.7%和22.7%，只有通訊器材從1-2月的-8.8%反彈至6.5%。餐飲的低迷源於疫情的衝擊還沒完全結束，可選消費恢復緩慢或和就業和收入前景惡化有關。一季度城鎮居民每人平均可支配收入同比0.3%，較去年四季度的7.9%大幅下滑，扣除價格因素的實際收入增速更是滑入-3.9%的負增區間。就業方面，3月城鎮調查失業率從2月的6.2%回落至5.9%，但仍高於5.5%的合意水準，且平均工作時間僅為44.8小時/周，相當於春節月份的水準，即復工復産雖然推進到較高水準，但工作強度和産能利用率還有待恢復。

　　5、基建和地産投資均有明顯反彈

　　1-3月地産和基建累計增速分別為-7.7%和-16.4%，較1-2月的反彈幅度均在10個點左右，對應地産單月增速+1.2%，基建單月增速-8.0%。基建目前增速相比市場期待的全年5-8%的正增有較大差距，或者前期政策面過多強調新基建有關，週五政治局會議再次提及舊基建，基建增速恢復至正增長仍是大概率的事；地産投資在主要投資分項中表現出最強的韌性，單月增速轉正明顯超市場預期，對於政策面來説，最為理想的情形是地産銷售和投資都能維持一定的活躍度，同時價格保持穩定，目前地産量價的組合應該在政策面的合意範圍內，週五政治局會議再次強調房住不炒，地産需求側的放鬆仍舊很難期待。全年來看地産竣工的確定性最強，其次為建安，拿地和新開工則取決於銷售的情況，目前市場一致預期4月地産銷售還將繼續修復，但再往後存在較大分歧。

　　6、總結分析

　　總結來看，1-3月生産、投資、消費均邊際修復，但需求不足問題較生産端更突出，工業品庫存積壓較明顯，我們認為隨著復工復産進入下半段，二季度後政策應聚焦需求側。具體而言，我們認為未來基建發力、報復性消費、投資逐步收窄降幅或轉正等有望推動經濟逐步向上修復，年內經濟前低後高概率較大。但須注意出口、就業與疫情反覆等數據，考慮到風險已有部分反應，可期待下半年隨政府赤字率、專項債、降息降準等財政貨幣政策加碼，托底經濟好轉後的戴維斯雙擊的行情。

　　7、投資策略

　　經濟數據轉暖有利風險偏好階段性修復，建議參與短期反彈：1)首選風險偏好修復的超跌優質科技、5G新基建；2)其次，需求側相對確定的內需+政策刺激板塊，如基建，消費，汽車，醫藥等：3)疫情拐點過後、歐美經濟預計在二季度末陸續重啟，但歐美央行受制于低利率環境下常規政策空間有限，對於貨幣政策的再次收緊會非常謹慎，實際利率或在較長時間維持低位，黃金和黃金股、鋰板塊中期的配置機會依舊值得關注。