國海富蘭克林基金劉曉：看好光伏行業投資前景

　　光伏行業是能源行業中為數不多的有成長性的細分領域，從2005年至今，全球新增裝機從2005年的1.4GW發展到2019年的120GW，14年來複合增速37%，雖然光伏行業經歷了幾輪大週期，每年的增速大幅波動，但是基本沒有出現過裝機下滑。據統計估算，光伏在全球發電量的佔比僅2.5%左右，未來滲透率仍有巨大的空間。行業的成長性，一方面來自於平價前的産業政策扶持下的快速增長和當前全球範圍內逐步進入平價背景下光伏發電對傳統能源的巨大替代空間，另一方面來自於光伏行業內部不斷的重大技術迭代和持續進步。

　　補貼政策、平價替代以及行業自身技術進步推動光伏行業不斷發展

　　回顧過去十幾年的光伏産業發展歷程，我們見證了整個行業多次週期輪迴，主要分為兩個大的階段：

　　第一個階段是補貼時代，在實現平價之前，各國裝機需求波動主要來自各國的補貼政策的變化，如最早期的歐洲以及2012年之後的中美日等國都出臺過促進光伏産業大發展的補貼政策。加之行業技術進步很快，後發優勢明顯，成為很多資本追逐角力的戰場，成本下降曲線與補貼退坡曲線的賽跑與糾纏，幾代龍頭公司都難以持續保持領先位置，龍頭地位在繁盛與衰落之間快速切換。

　　第二個階段就是平價時代。隨著過去十幾年製造成本的不斷降低和發電效率的不斷提升，十幾年間，相關産品的製造成本已經下降了90%以上，2018年開始全球部分地區的光伏發電産業邁入了平價時代，如今光伏在全球很多地方已經成為當地最便宜的能源，部分地區發電成本低於2美分/度。當摩爾定律帶來的成本大幅下降使某種能源進入平價階段，就進入了新的紀元。低價的能源供給可能迅速取代傳統能源的新增需求，且可能會催生出新的用能需求和用能形式，其發展速度可能會遠遠超出我們的預計。一旦能源足夠便宜，之前因為成本高昂無法推動的事業，包括高難度的污染治理、尾礦提煉、海水淡化、沙漠改造以及很多超越目前想像的事業都將成為現實。

　　電力是一種同質性很強的商品，衡量的準繩主要是成本。技術革新帶來的成本的大幅下降是推動行業不斷發展的主要力量，技術進步也是帶來龍頭更疊的重要推手。比如2017年開始的單多晶之爭塵埃落定，單晶矽片替代多晶成為硅片技術的主流，推動單晶性價比迅速打敗多晶的，既有更高的單爐産能帶來的規模效應，砂漿線轉金剛線切割這樣的生産工藝變化，也有配套下游PERC電池片對N型電池片的階段性優勢。光伏産業的技術革新一直在進行，新的效率提升和成本下行仍然在進行中。如今，雙面雙玻、疊瓦、TOPCORN等在進一步提升著組件端的發電效率，處在初期但更具有顛覆性的異質結等新技術也在路上。這給業內公司提供了彎道超車的絕佳機會和豐厚回報，也極大地考驗著公司的研發能力和投資者的判斷力。

　　行業競爭格局及投資思路

　　新能源板塊的投資特點：一是獨立性強。新能源板塊與宏觀經濟週期的聯動性較弱，板塊屬性偏獨立，與大盤關聯度低。二是受産業政策和技術進步影響大。分開來看，從多晶硅料到最終組件産品，各個子行業又有不同的特點：

　　多晶硅硅料環節。隨著國內主要多晶硅企業工藝走向成熟，設備國産化紅利釋放以及選擇低電價地區新建産能，國內企業較海外廠商已經有明顯的成本優勢，過去幾年海外對手陸續退出，國産替代進入尾聲，行業形成寡頭格局。按照現有技術和電力成本，未來生産成本下行空間很少，行業格局穩定，未來隨光伏産業增長而增長。

　　硅片是過去三年技術迭代效果最顯著的一個環節，細分子行業成長性最為突出。2017年開始，由於生産技術進步，成本下降更快的單晶矽片開始逐漸顯露出相對多晶硅片的性價比，從一開始的效率優勢迅速變為全方位的碾壓，僅僅過了2年，單多晶的滲透率就整個顛倒了過來，單晶矽片從一開始百分之十幾二十的佔比迅速提升到了七八成，“單多晶之爭”最終塵埃落定，從中也誕生出來目前的單晶矽片最大的龍頭企業。目前硅片環節是所有子行業中集中度最高的環節，雙龍頭格局市佔率八成左右且成本優勢仍較明顯，預計未來三年仍將維持目前的格局。

　　電池片環節。歷史上電池片行業後發優勢非常明顯，技術壁壘低，投資風險較大，考慮到新技術路線異質結等尚未成熟，預計三年內不會有較大的技術迭代，具備規模和成本優勢的PERC龍頭企業將獲得擴産和鞏固地位的較好機會。

　　玻璃行業。由於雙玻組件滲透率提升，且玻璃的行業集中度僅次於硅片，雙龍頭市佔率55%，2020年新增有效供給15%左右，維持緊平衡。龍頭技術和規模優勢顯著，新增大容量産線成本優勢進一步加強，目前格局較好，龍頭公司核心壁壘高，值得長期持有。

　　從光伏産業的投資思路看，我主要看好兩類企業：一是具備核心競爭力的，這裡的壁壘包括成本優勢、融資能力等。二是代表技術進步方向，推動未來行業格局有變化的企業。(作者為國海富蘭克林基金經理劉曉)