中國股市的這次暴跌是因為去杠桿，理由是中國股市杠桿太高了。但筆者認為，中國股市引入杠桿是有其內在的道理。反思本次股市暴跌，正確認識股市杠桿的合理性，要從不過分妖魔化杠桿開始。

　　中國股票融資盤導致的杠桿率較高，眾所週知的原因是中國股票的加杠桿除了融資買入以外，沒有其他的手段。而國外則有個股期權，個股期權所帶來的杠桿一樣巨大，而且個股期權的比例很高，一隻股票有10%以上的期權很正常；券商還可以虛擬創設，期權帶來股票的高杠桿，同時對資金的流動性要求不大。中國股市高杠桿則受到貨幣流動性的影響大，這也是中國股市與國外股市的不同。

　　因此，中國股票杠桿其實不比國外高，差別是中國的股票對貨幣流動性的依賴。同時，融資買入有很高的利息成本，股票期權是沒有這個利息成本的。這個成本和相關政策導致的股票融資買入是短期行為，期權卻是長期行為，對市場波動的壓力也不一樣，被平倉的要求也不一樣，期權出了問題與融資盤被強平是不同的。

　　因此，中國股票的杠桿並不大，而是結構有問題。西方融資少的背後，是想要加杠桿炒作，不用融資直接炒期權就可以了，融資更多的是在期權行權等特別時刻使用。

　　中國融資盤多，關鍵的原因在於融資買入股票，在中國可以套利，這與外國不同。在西方成熟的股票和金融市場，貸款非常容易，利率也很低，在公司價值高於股票市值的時候，公司會主動購買股票登出。如果公司不這樣做，也有專門的公司獵殺者進行金融杠桿收購。在利率市場化條件下，西方的融資購買在公司回購下變成了一個零和博弈。在零和博弈下，通過融資買入的動力就不大了。

　　但中國則不同，因為利率市場化不充分，市場不同的地方利率可以套利，場內融資的8%-9%的利率是相對較低的，中國很多企業的理財融資成本都在10%-13%，而場外融資的18%-24%的利率，也不是很高。因此融資買股不會發生在公司回購自身的股票，公司有多餘的錢款也是另外投資甚至放貸，也不會回購本公司的股票來登出，因此股票融資在中國不是零和博弈。這與國外不同，套利溢價帶來的動力當然會使得中國股市的融資盤比國外要多，這是有其合理性的。

　　因此，對待高杠桿要有充分的認識，在看好未來股價高於現價的情況下，中國是高杠桿融資買入為主，而國外則是公司資金回購股票登出為主，這個差別恰恰是市場的合理選擇。我們需要注意的就是高杠桿所來帶的流動性不均衡的問題，國外對待這樣的不均衡，央行是主動干預的，但中國的央行目前還沒有建立這樣的機制。因此中國的高杠桿給市場帶來了風險，但造成這個風險卻不能全部歸咎於高杠桿的責任。

　　綜上所述，筆者認為，對證券市場的高杠桿要深入認識，不能簡單地妖魔化，要在股災後反思高杠桿，而不是一味地去杠桿。杠桿去不掉恰恰是市場看多，中國的高杠桿雖然有問題，不能因為去杠桿導致市場看多的氣氛和共識被打破，這是得不償失的事情。