中國的網路遊戲公司主要在美國和香港上市，規模較大的有騰訊、網易、盛大、搜狐暢遊、完美時空、巨人網路、金山等。這些網遊公司主要以客戶端遊戲為主。而在國內A股上市且與網路遊戲相關的企業中，有掌趣科技、中青寶、北緯通信以及通過並購進入網遊市場的博瑞傳播、浙報傳媒和光線傳媒等傳媒集團。

　　新三板上的COSPLAY 抹掉遊戲公司的濃粧

　　2014年網路遊戲行業發生了三件大事，第一件是2014年2月天神互動25.4億借殼科冕木業A股上市，第二件是2014年4月愛使股份11.8億收購遊久時代，第三件是2014年7月巨人網路完成私有化後從美股退市。我國網路遊戲行業近年來在資本市場炙手可熱，投資前景看好。

　　2015年A股上市或並購的遊戲公司比較少，但是隨著三板的火爆，眾多遊戲公司登陸了三板市場。據不完全統計，2015年底，在新三板掛牌的遊戲公司超過20個，加上在各個渠道宣稱將要上新三板的遊戲公司，共計30余家。

　　在統計過程中，發現新三板上的遊戲公司類型多樣，既有做遊戲研發和發行的綠岸網路、英雄互娛，也有遊戲産業鏈上下游的公司，如經營遊戲媒體和社區的天涯社區、著迷網，為遊戲行銷推廣的哇棒傳媒、易簡廣告，以及遊戲動漫、遊戲支付、遊戲教育等相關企業。

　　除了研發與發行以外，新三板上的遊戲公司就屬媒體和社區類最多，廣告公司再次之。

　　金剛遊戲是目前仍然掛牌的新三板最早的遊戲公司，2010年7月成立，2013年11月借殼“易生創新”正式掛牌；英雄互娛是目前新三板上估值最高的遊戲公司，2015年6月宣佈成立，不到一個月後成功借殼“塞爾瑟斯”，CEO應書嶺在多方傳媒的專訪中肯定了業內“估值達到200億”的説法。

　　而計劃掛牌的一大批遊戲媒體與社區公司，融資情況各不相同，其在新三板的預計掛牌時間和融資需求也不盡相同。據IT桔子公開數據顯示，威鋒網僅在2010年獲盛大資本700萬A輪融資，而著迷網剛宣佈獲得的C輪融資優由酷馬鈴薯領投、掌趣科技跟投，金額尚未透露，但其B輪融資宣稱就有1.3億。

　　因為融資便利、進入門檻低等優勢，遊戲圈中新三板的熱度還在繼續。全國股轉系統曾在微信公眾號上表示，正在深入研究新三板市場的內部分層方案，隨之而來的轉板機制、集合競價交易等制度，會進一步帶來利好消息。

　　網路遊戲

　　根據使用平臺的不同，網路遊戲一般可分為PC端遊戲和移動端遊戲，兩者的業務模式和收入方式基本一致。其收費模式有三種：第一種是計時收費，包括點卡收費。指網遊公司主要依據遊戲玩家的遊戲時間收取點卡費，收入與玩家的人數和遊戲時間成正比，有“包月”即一次性購買一個時段內任意消費。第二種是道具收費。在遊戲時間上不收費，但遊戲中道具商城出售虛擬道具，玩家可以自願花錢購買這些虛擬道具以獲得更好的遊戲體驗。第三種是增值服務收費。包括付費會員收，不同等級能夠得到不同特權；遊戲功能收費；網路廣告收費；客戶端收費，需要購買客戶端才能進行遊戲；交易收費，玩家相互交易獲得裝備道具，官方從中收取一定的交易手續費等。

　　至於運營模式，要從産業鏈出發。網路遊戲的産業鏈主要包括：遊戲開發商——遊戲運營商——遊戲平臺商——用戶。産業鏈中的各個環節可能發生重合，開發商可能同時作為運營商負責遊戲的運營，平臺商同時也可能是遊戲運營的主體。由於平臺公司業務面廣較複雜，因此本文僅以開發商和運營商角色進行討論。 雖然各個開發商、運營商的業務模式各有特色，細節各有不同，但總體上來説可分為三種：自營模式、聯營模式以及授權運營模式。

　　(一)自主運營 指網路遊戲公司通過自有的遊戲平臺發佈並運營遊戲。在自主運營模式下，網路遊戲公司全面負責遊戲産品的推廣、客戶服務、技術支援和維護等工作。一般來説自營模式會有兩個重點。一是登陸註冊，玩家需要直接登陸游戲平臺，並註冊成為用戶。二是充值消費，玩家通過網銀、第三方支付平臺等方式向遊戲充值。充值額自動兌換成虛擬遊戲幣添加到賬戶中。如果是付費遊戲則遊戲幣用於進行遊戲，反之用於購買道具裝備等。如果涉及第三方支付平臺的話，就會多出一個結算過程。網遊公司一般與第三方支付平臺簽訂服務合同，開立收款賬戶，按約定期限提取資金並支付渠道使用費。通常，在每月初，第三方支付平臺會出具上月對帳單(包含充值平臺賬戶名，充值訂單號，充值金額等)，網遊公司數據中心也會提供一份清單(包含遊戲玩家賬號、充值訂單號、充值金額等)，兩者應核對一致，如有差異需及時溝通處理。

　　(二)聯合運營指遊戲運營商與遊戲平臺類公司合作，共同聯合運營遊戲産品的運營方式。在聯合運營模式下，遊戲平臺公司負責網遊平臺的提供和推廣、充值服務以及計費系統的管理，遊戲運營商負責遊戲運營、版本更新、技術支援和維護，並提供客戶服務。

　　相比自營模式，遊戲玩家是通過平臺公司進行遊戲的登錄和註冊的。如需要充值，則進入網遊平臺商遊戲平臺的充值中心，選擇充值方式和充值金額，並填寫相關支付資訊完成充值。運營商一般主要提供遊戲運營等技術支援方面的工作，而遊戲玩家是通過平臺公司的充值中心進行充值，充值金額由平臺方收取。所以一般是根據網遊公司(運營商)與各平臺商的合作協議約定，將期間玩家的充值金額扣除支付給第三方的渠道費用後，按照一定的分成比例計算後確認各方應得的收入金額。

　　(三)授權運營模式授權運營模式主要指遊戲運營商以版權金或預付款的形式獲得遊戲開發商産品的代理權，在運營商所獲資質的平臺上發行。由運營商負責遊戲的發行推廣、遊戲運營收入的結算，一般使用運營商所獲資質的平臺運營商的用戶管理體系及充值介面，開發商主要負責提供遊戲産品、相關的軟體及技術支援、部分客服等。

　　授權運營模式一般涉及到遊戲開發商和運營商。對於開發商來説，其一般採取的授權運營模式的收款方式為：首先收取一次性的版稅金，然後在遊戲運營期間在根據雙方的協議約定收取分成收入。對於網遊公司運營商來説，其取得授權的網路遊戲，可能採取自營方式，也可能採取與其他遊戲平臺商聯營模式運營，其收入方法參見前述自營模式和聯營模式部分的描述。

　　上市重點關注問題

　　網路遊戲企業在上市過程中需謹慎處理與投資人股東之間的遺留問題，如對賭協議的問題。網路遊戲公司作為創新型企業通常會得到多輪風險投資，而風險投資時常會設置一些對賭的條款，包括業績的對賭，或者關於上市的對賭，還有關於股價和資金方面的對賭。由於該類對賭協議涉及股權的穩定性和潛在法律糾紛，故為證監會所嚴格禁止。

　　此外，原有意向在海外上市的網路遊戲公司，由於網路遊戲行業屬於限制外商進入的産業，為實現上市，可採用合約安排的形式，儘早完成VIE結構的搭建。所謂合約安排，指的是網路遊戲企業設立的境外控股公司並不直接持有國內公司的股權，而是通過一系列協議安排達到對國內公司進行控制的目的，繼而繞開國內對於相關行業限制外商投資的規定。飛魚科技、雲遊控股等企業都採用了這種方式實現了在港股的上市。

　　還有，遊戲公司的流水數據普遍存在“注水”的問題。遊戲流水，指的是分賬前包括渠道收入的總和，也就是遊戲充值的總額，用這個概念本身就是將遊戲營收數字最大化，而遊戲公司重視手遊流水概念，是因為這不僅涉及到廣告宣傳，更是和投資以及渠道的資源分配有著密切關係。和創業領域普遍的虛報融資情況一樣，遊戲流水也普遍存在虛報的現象。宣傳時將流水乘以兩倍都已經是很常見。

　　主要原因是遊戲流水和創業融資都是複雜而且難以查證的。流水作為收入充值總額，往往還包含諸多的灰色流水和充值返利等。刷流水也已成為行業公開的秘密。尤其是渠道的介入和手遊公會的商業化，讓遊戲流水實現了“大躍進”。

　　流水中多少是真實流水，多少是造假的流水，恐怕只有公司本身才能真實掌握。流水造假，基本是通過自充值完成，自己直接或者間接拿錢給自家遊戲進行充值來刷數據，以獲得榜單成績和渠道資源支援。

　　本文認為欲想投資三板上的遊戲公司，需關注是其公司會否觸犯外資限制的問題，同時不要盲信對賭協議以及流水數據帶動的趨勢。除上述三個問題外還需要關注一些遊戲行業特有的法律問題。

　　(一)侵犯他人智慧財産權遊戲行業涉及大量專利權，版權，商標或其他智慧財産權。網路遊戲企業需確保在其網站上刊登的內部研發或共同研發、購入或代理網頁遊戲或其他內容不會侵害第三方持有的專利權、版權、商標或其他智慧財産權。如侵犯他人智慧財産權，需作出金錢賠償、被迫停止運作一個或多個遊戲等，任何一種情況均可能對公司業務及經營業績造成重大不利影響。

　　(二)洩露玩家隱私遊戲公司會接收、儲存及處理大量個人資料數據。如果網路遊戲企業未能遵守個人隱私相關的法律法規、導致玩家或第三人的隱私資訊洩露，則可能導致政府執法行動、相關受害人向企業提起集團訴訟，令該網路遊戲企業的玩家對其失去信任，使企業的業務因此受到不利影響。

　　(三)遊戲內容違規 如果遊戲的內容被認為(其中包括)傳播淫褻、賭博或暴力、唆使罪行、損害公共道德或中國文化傳統或危及國防或機密，則有關遊戲將被禁止透過網際網路發佈。並且可能進一步受到處罰，包括沒收收入、罰款、暫停業務及撒回網路遊戲企業所經營網頁遊戲的牌照，任何一項均可能對企業的業務、財務狀況及經營業績造成重大不利影響。

　　遊戲公司的洗粧水

　　做樣子的資本遊戲

　　首先，説明一下對賭問題。遊戲公司很喜歡對賭。從2013年至今，涉及A股上市公司的遊戲行業並購案有20多起，遊戲公司井噴，高溢價收購，高業績承諾不斷刺激資本市場神經。其中，掌趣科技和光線傳媒均完成兩起遊戲類並購。以下是一個例子：

　　2013年10月，掌趣科技以“定增+現金”方式，分別作價17.39億與8.14億，收購玩蟹科技100%股權與上游資訊70%股權，並購總金額逾25.5億元。交易雙方同時簽訂了業績對賭條款。玩蟹科技承諾，2013年至2016年，扣非後的凈利潤不低於1.2億元、1.6億元、2億元和2.4億元。上游資訊方承諾，同期4年扣非後的凈利潤不低於0.75億元、1.25億元、1.56億元和1.9億元。若實際凈利潤低於承諾，標的公司將按約定補償。

　　結果並沒有實現承諾的利潤。根據掌趣科技2014年中報顯示，玩蟹科技和上游資訊今年上半年分別實現凈利潤2463.97萬元和1720.35萬元，在掌趣科技2014年年報中顯示，玩蟹科技和上游資訊實現凈利潤分別為1.25億和1.07億元，距離1.6億和1.25億的目標還有些距離。

　　既然如此，對賭協議難以實現，為什麼還樂此不疲呢？答案其實很簡答，對賭只是一個對雙方都有利可圖的資本遊戲。購買方能把股價做上去，如此高的回報，自然願意在新三板上一次次故技重施，入股當下概念炒的如此火爆的英雄互娛。而並購入股都是真金白銀，都是以現金加股票的方式支付，而且現金佔了很大一部分，被並購方能拿到充足的現金流。同時，對雙方都有宣傳效果。既然如此，即使對賭協議不能完成，又有什麼關係呢？

　　玩家數據分辨財務造假

　　獲取某遊戲充值金額、消費金額前若干名(比如前100名)玩家的具體情況，如：賬號、支付方式、支付終端資訊、充值金額、充值時間、消費時間、消費金額、遊戲等級等進行分析。通常，網路遊戲的正常玩家的賬號大多具備以下一些類似特徵：充值時使用同一個支付渠道賬戶，基本使用相同支付渠道(如支付寶等)；單次充值金額及充值時間具有隨意性；

　　累計消費佔累計充值的比例較高，很少出現大量充值卻不消費的情況；玩家之間金幣購買各類道具及增值服務的比例基本相同。

　　通過分析大額充值玩家數據，可能發現其中一些異常情況，可以有針對性的進行下一步檢查，以確定是否存在異常及財務造假。

　　但玩家數據分析中出現的異常情況，其中有些可能是正常的，比如：

　　一個支付賬號對應多個遊戲賬號的情況、賬戶出現大量遊戲幣餘額等情況可能是商人模式造成的。有的遊戲裏有商人交易模式，在該模式中，商人通過在遊戲充值活動期間大量充值獲得更多作為獎勵的免費遊戲幣，然後在遊戲中將遊戲幣賣給其他遊戲玩家，雙方可能在第三方支付平臺進行場外支付交易。此類商人玩家可能擁有多個遊戲賬號，賬號的用戶名出現有規律的情況(如用連續數字命名)；一個賬號在多個區創建角色；創建非常明顯的商人角色名稱；遊戲角色等級、戰力較低；一個賬號對應超過一個支付終端資訊等。

　　再比如，一個賬號對應超過一個支付終端資訊。該種情況可能係兩人或多人同玩一個賬號，或賬號已被出售給下一玩家所致。

　　不同的遊戲規則設置不同，可能出現的情況也不同，因此在對玩家數據分析時，審計人員應針對不同情況具體分析。不但不能盲目相信遊戲公司，也不能一成不變地盲信方法，我們應該靈活變通，更關注以及思考相關資訊。