美聯儲主席耶倫2月在國會參眾兩院作證時再次強調了對加息的謹慎態度，美元指數隨之在96附近遭遇阻力。很明顯，耶倫對美國經濟的健康程度仍存憂慮，加息後可能發生的美國資産價格下跌、美國經濟復蘇受挫，是美聯儲必須考慮的問題。

　　強勢美元已經催生了美國資本外流大潮。乍一看似乎不合情理，美聯儲加息預期導致全球資本回流美國是全球共識，非美經濟體，特別是新興市場經濟體正在經歷痛苦的資本外流，何談美國資本外流？但實際情況的確如此。

　　根據美國經濟分析局數據，2014年1-3季度，美國海外直接投資凈增2164億美元，海外證券投資凈增4495億美元，合計6659億美元。同時外國投資者在美國的直接投資凈增214億美元，在美國的證券投資凈增5566億美元，合計5580億美元。很明顯，正在發生的並非全球資本回流美國，而是美國資本和全球資本的大置換，即全球資金流入美國證券市場，將美國資本置換（解脫）出來，然後到全世界收購相對廉價的資産。在美國資金的佈局中，直接投資佔據三分之一，相對於涌入美國的海外資金，美國資本更在意對實體經濟領域的控制。

　　大規模的資産置換，意味著美國市場並非在一味地吸納資金，這是美國資産價格在2014年年底以來攀升動力下滑的重要原因。2014年12月至3月2日，標準普爾500指數漲幅僅有2.4%，同期美國10年國債收益率下行趨勢扭轉，3月2日已反彈至2.08%。

　　美國資本大量外流的原因可能有二：一是認為美國資産價格已經存在較大泡沫，既然有人高位接盤，不如趁早落袋為安；二是在全球經濟不景氣的大環境下，非美資産價格大跌，此時入手有利可圖，美國資本這種低價抄底的情況在亞洲金融危機期間曾經出現過。

　　如果美國資本對美國經濟的持續穩定增長並非信心十足，那麼一旦過早加息後美國資産價格下跌，消費與投資必然受到影響，美國經濟復蘇進程難免受挫，這是美聯儲必須考慮的問題。

　　事實上，美國經濟並不如宏觀數據和股市表現得那樣靚麗，這從勞動力市場的表現可見一斑。截至2015年1月，美國非農就業人數較2008年1月，即經濟衰退前的峰值水準增長了248.4萬，從總量上看，就業市場已經完全恢復，但實際情況並非如此，同期休閒和酒店服務業增加就業143.4萬，教育和保健服務業增加就業284.6萬，二者合計428萬，遠超非農就業增量總數。更不幸的是，在美國各行業薪資排行榜上，休閒和酒店服務業倒數第一，教育和保健服務倒數第五，薪資較高的金融、資訊、建築、批發等行業仍處於就業萎縮狀態。此外，奧巴馬政府“振興美國製造業”的夢想並未成真，美國製造業流失就業崗位139.5萬，正是就業萎縮最大的部門。

　　畸形的就業市場復蘇是美聯儲不再將失業率作為加息觸髮指標的直接原因，因其導致美國低收入群體加速擴張，貧富差距擴大。由於中低收入群體的邊際消費傾向較高，貧富差距增大意味著社會消費增長潛力不足，這對於以消費為主要驅動力的美國經濟來説是致命的風險。所以，美國資本在美國資産價格上漲期間大規模流出，在全球巡獵廉價資産可能是最為理智的選擇。

　　儘管美國資本在大量外流，但這並未妨礙美元的強勢，這一方面要歸功於東歐局勢緊張惡化了歐洲的投資環境，風險情緒對美元構成持續支撐；另一方面則是在全球輿論一邊倒的美元回流炒作中，為避免出現亞洲金融危機式的市場動蕩，各國增加美元儲備，從而人為壓低了非美貨幣。

　　總之，對美聯儲而言，維持加息預期，對全球資本保持美元升值誘惑可能遠比加息本身更為有利。而美聯儲年中加息能否成真則存在很大疑慮，若市場預期最終落空，美元可能出現較大的階段性回調。（作者單位：中國建設銀行總行 本文僅代表作者個人觀點）