山東路橋擬回購子公司股權 估值飆升受問詢

　　在完成市場化債轉股後，山東高速路橋集團股份有限公司(000498.SZ,以下簡稱“山東路橋”)啟動對子公司股權回購計劃，擬發行股份收購因“債轉股”所形成的山東省路橋集團有限公司(以下簡稱“路橋集團”)少數股東股權。

　　為了優化債務結構，2018年山東路橋在子公司路橋集團層面實施市場化債轉股，山東鐵路發展基金有限公司(以下簡稱“鐵發基金”)和光大金甌資産管理有限公司(以下簡稱“光大金甌”)對路橋集團增資11.5億元，由此，上述兩家投資機構獲得路橋集團17.11%的股權。

　　現如今，山東路橋向投資者定向發行股票收購投資者持有的路橋集團股權，《中國經營報》記者注意到，前後兩次交易的評估基準日只相差一年，但路橋集團的評估值卻增加了13.6億元，由此也引起了市場質疑，並收到深交所的問詢。

　　回購“債轉股”

　　路橋集團的主營業務包括路橋工程施工和路橋養護施工兩大板塊，是山東路橋下屬重要的路橋工程施工企業，從近兩年的經營業績來看，路橋集團貢獻了上市公司的絕大部分業績。

　　2018、2019年度，山東路橋分別實現營業收入152.71億元、232.6億元，凈利潤分別為6.85億元、8.19億元，同期，路橋集團的營業收入分別為147.66億元、224.28億元，凈利潤分別為6.82億元、7.98億元，從單純的數據來看，上市公司95%的營收和利潤都來自路橋集團。

　　2018年，山東路橋在路橋集團層面實施市場化債轉股，引入鐵發基金和光大金甌2家投資機構，以現金對路橋集團合計增資人民幣11.5億元(鐵發基金和光大金甌分別對路橋集團增資10億元和1.5億元)，增資款項全部用於償還標的公司的存量銀行債務。

　　山東路橋表示，此舉是將債務融資換成股權融資，節省公司財務費用，減輕債務償還負擔，可以有效降低公司的債務水準和資産負債率。

　　市場化債轉股完成後，山東路橋仍擁有對標的公司的實際控制權，上述兩家投資機構合計獲得路橋集團17.11%的股權。

　　但是，債轉股的舉措並沒有明顯降低上市公司以及路橋集團的資産負債率，2018年度、2019年度，路橋集團的資産負債率分別為75.28%和75.72%。同期，上市公司的資産負債率分別為72.91%和74.26%，這也意味著，上市公司和路橋集團的資産負債率仍在攀升，債轉股的目標並不明顯。

　　如今，山東路橋又計劃發行股份購買路橋集團17.11%的股權，從而恢復對路橋集團的完全控股。

　　根據《山東高速路橋集團股份有限公司發行股份購買資産並募集配套資金暨關聯交易報告書(草案)(修訂稿)》，山東路橋擬以發行股份方式購買鐵發基金、光大金甌合計持有的路橋集團17.11%股權，同時擬向包括高速集團、高速投資在內的不超過35名符合條件的特定對象非公開發行股份募集配套資金，募集配套資金總額不超過10億元。其中，路橋集團17.11%股權交易價格為10.75億元。

　　此次交易，山東路橋計劃以向鐵發基金、光大金甌發行股份的方式支付全部交易對價。交易後，鐵發基金和光大金甌由路橋集團的股東變成了上市公司的股東，不考慮募集配套資金，鐵發基金和光大金甌持有山東路橋的股份比例分別14.64%、2.2%，合計持股比例為16.84%。

　　估值上升

　　在路橋集團實施市場化債轉股之時，交易評估機構以2018年9月30日為評估基準日，對路橋集團的股東全部權益進行評估，該次評估採用資産基礎法和收益法進行評估，並以收益法結果作為評估結論，路橋集團在評估基準日2018年9月30日股東全部權益評估值為55.7億元，較路橋集團經審計的母公司股東全部權益賬面價值的增值率為42.80%。

　　在山東路橋向鐵發基金和光大金甌發行股份購買路橋集團17.11%股權時，評估機構以2019年9月30日為評估基準日，對路橋集團的股東全部權益進行評估，該次評估採用資産基礎法和收益法進行評估，並以收益法結果作為評估結論，路橋集團在評估基準日2018年9月30日股東全部權益評估值為69.3億元，較路橋集團經審計的母公司股東全部權益賬面價值的增值率為45.03%。

　　時隔一年，在此次交易中，路橋集團股東全部權益評估值較2018年鐵發基金和光大金甌兩家投資者增資時增加13.6億元，對此，也引發了外界的質疑，深交所也要求山東路橋説明，本次評估增值的原因及合理性，本次評估較2018年評估值增加的主要原因。

　　對此，山東路橋表示，本次交易評估較2018年評估值增加主要原因為期間路橋集團凈資産規模顯著提升，同時本次交易評估時點路橋集團的盈利狀況進一步提升。

　　在回復深交所的問詢中，山東路橋表示，得益於上述兩家投資者的增資，路橋集團的凈資産由39億元增至56億元，凈資産規模顯著提升，並且2019年前三季度歸母凈利潤為5.07億元，同比增長54.67%，盈利狀況進一步提升。這兩點導致本次交易對路橋集團的股東全部權益評估結果較2018年有所增加，具有合理性。

　　5年來首次負增長

　　事實上，路橋集團的估值飽受關注之外，鐵發基金和光大金甌的收益也成了關注的焦點。

　　在回復深交所的問詢中，山東高速表示，路橋集團于2019年7月完成對鐵發基金和光大金甌的分紅，分紅金額分別為4364.71萬元和654.12萬元；路橋集團于2020年4月完成對鐵發基金和光大金甌的分紅，分紅金額分別為9672萬元和1449.5萬元。鐵發基金和光大金甌對路橋集團的股權進行投資的總收益率分別為7.49%和7.48%，年化收益率分別為7.49%和7.48%，均高於同類可比交易收益率和同期金融機構存貸款基準利率。

　　記者了解到，在實施債轉股時，鐵發基金和光大金甌以11.5億元的代價獲得路橋集團17.11%的股權，而在此次交易中，路橋集團17.11%股權最終的交易價格為10.75億元，此次的交易定價之所以比債轉股時低，其原因是，在評估基準日之後，路橋集團還審議通過《公司利潤分配議案》，同意向全體股東進行現金分紅6.5億元，這相當於路橋集團將近一年的凈利潤。

　　此外，債轉股實施後，路橋集團的股權增加了，而歸屬上市公司股東的權益則被攤薄，這也引起了普通股民的不滿。

　　2019年，山東路橋實現營業收入232.60億元，同比增長52.31%，歸屬於上市公司股東的凈利潤為6.2億元，同比減少7.67%，這是近5年以來，山東路橋歸屬上市公司股東的凈利潤首次出現負增長。

　　而少數股東損益由2018年的1357萬元上升到了2019年的將近2億元，其中，鐵發基金和光大金甌持有的17.11%路橋集團的股權，所歸屬的少數股東的損益就達到了1.37億元。

　　山東路橋相關負責人在接受記者採訪時表示，路橋集團債轉股以及目前發行股份收購資産的事宜已經在相關公告和回復深交所的問詢中説清楚了，一切以公告為準。