天翔環境、貴人鳥、天夏智慧嘗苦果 盲目擴展轉型轉“衰”

　　導致上市公司囊中羞澀的原因，除了資金被大股東違規佔用外，瘋狂擴張、經營決策失誤、盲目轉型等等因素也導致了很多公司的資金鏈斷裂，由“盛”轉“衰”……在走向衰落的公司中，天翔環境、貴人鳥、天夏智慧就是最典型代表，它們失意的經歷或能給後來者以一定的警示作用。

　　梳理A股上市公司中負債很高、貨幣資金寥寥無幾的公司，《紅週刊》記者發現有很多公司正處在資金鏈斷裂邊緣，比如*ST凱瑞和*ST新億賬戶上的貨幣資金僅有幾十萬元，還不夠部分企業高管一個月的工資；再比如貴人鳥、科迪乳業、*ST飛馬等公司，雖然賬戶上尚有資金數千萬甚至上億元，但相比自己數億元甚至數十億元的短期借款及即將到期的非流動負債，這些現金也只是杯水車薪。

　　仔細分析這些“囊中羞澀”的公司(見附表)，可以看到其中不乏有一些當年也曾賬戶存款巨多，在資本市場上呼風喚雨，然而卻因各種原因的交織，讓自己在數年時間內，不但鉅額資金被揮霍一空，甚至還負債纍纍，背上了數量不等的訴訟官司。

　　就A股市場中“囊中羞澀”公司衰落的原因來看，有的是資金被大股東違規佔用，無法償還所致；有的是為了快速做大企業規模，瘋狂擴張，最終在項目盈利能力不及預期下，資金鏈出現斷裂；還有的則是經營決策失誤，缺乏全面系統的論證，盲目轉型，使得企業實力現狀與行業需求失調……在這些走向衰落的公司中，天翔環境、貴人鳥、天夏智慧就是最典型的代表，分析它們的失意過程，或能給後來者以一定的警示作用。

　　天翔環境：大股東違規佔用資金

　　資産面臨被拍賣宭境

　　天翔環境近日可謂麻煩不斷，不僅在3月23日發佈了資産被司法拍賣進展公告，即因無力支付租金、留購費等，中鑫國際對公司提起訴訟，導致公司設備被公開拍賣。在此之前的3月19日，天翔環境還收到一份裁決書，因廈門國際信託有限公司的申請，廈門仲裁委員會仲裁庭裁決，天翔環境需向申請人償還欠款本金4400萬元及截至2019年9月30日的利息、罰息、複利合計542.58萬元，違約金220萬元以及律師費、仲裁費等若干。

　　實際上，上述問題也只是天翔環境諸多“麻煩”中的冰山一角，若從財務狀況來看，公司早就陷入了更大的危機。根據公司今年2月份發佈的2019年度業績快報，其2019年度預計實現營業收入2.93億元，同比下滑幅度高達16.60%，歸屬於上市公司股東的凈利潤預計虧損17.01億元，這是繼2018年巨虧17.4億元的再次巨虧。

　　天翔環境財務狀況是相當糟糕的。根據2019年三季報數據來看，三季度末賬戶上的貨幣資金僅有4370多萬元，而與此同時，公司卻有18.63億元的短期借款需要償還，而一年內到期的非流動負債也有12.28億元，合計金額超過30億元。再加上公司還有鉅額債務已經逾期，訴訟原因導致銀行賬戶也被大量凍結。在諸多不利因素下，天翔環境的處境可謂是岌岌可危。而究其背後深層次原因，或與大股東違規佔用上市公司鉅額資金有著莫大的關係。

　　天翔環境是于2014年1月成功上市的，在上市最初幾年中，營收和凈利潤均有不錯的增長。或是發展的過於順利，讓天翔環境胃口大增，其也想通過並購來實現企業跨越式發展。

　　2015年12月，天翔環境決定參與對美國Bilfinger SE公司旗下的水業務處理公司Aqseptence Group GmbH(以下簡稱“AS公司”)100%股權的競購。

　　根據天翔環境當時披露的並購報告，公司分三步完成對AS公司收購：第一階段，聯合東證天聖籌集資金，參與AS公司競購，並最終由Mertus 243.GmbH完成AS公司100%股權的收購；第二階段，設立中德天翔，由中德天翔收購Mertus244.GmbH和Mertus243.GmbH，以實現中德天翔間接持有AS公司100%股權的目的；第三階段，天翔環境擬通過發行股份購買資産的方式，收購中德天翔100%股權，以實現最終收購AS公司100%股權的目標。

　　然而在其完成並購前兩步之後，到收購中德天翔這一步時卻出現了問題。在證監會核準其交易後不久，天翔環境實際控制人鄧親華及一致行動人鄧翔因債務糾紛，實際控股的成都親華科技所持有的中德天翔20.59%股份被凍結，導致AS公司股權無法過戶給上市公司。

　　此後，在深交所的問詢之下，上市公司承認，控股股東及相關人員沒有嚴格按照內控制度的相關規定履行程式審核審批，佔用了大量的上市公司資金，致使貨幣資金管理會計系統控制和內部監督失效，導致非經營性資金佔用及相關內控失效。截至2018年中報，據上市公司連同專業機構對佔用資金進行的專項清理，初步發現佔用金額約為23.55億元，日最高佔用額約23.55億元，其中經營性佔用0.71億元(主要是終止購買大股東土地、辦公樓和剝離節能業務形成)，非經營性佔用金額達22.84億元。

　　有意思的是，就在大股東大肆佔用上市公司資金，且無法清償的情況下，天翔環境竟然還不甘寂寞，繼續進行並購。2018年6月8日，公司停牌籌劃重大資産重組，擬以3億至4億元人民幣的對價收購ABG Holding AG持有的目標公司Viscotherm AG100%股權和目標公司GAT-Gesellschaft für Antriebstechnik GmbH 75%股權。

　　同年7月6日，公司發佈公告稱，擬新增收購成都中德西拉子環保科技有限公司100%股權和德陽中德阿維斯環保科技有限公司100%股權，交易對手方之一的親華環境為上市公司實際控制人鄧親華控制的親華科技持股30%份額，並擔任普通合夥人的企業。

　　然而，理想很豐滿，現實卻很骨感，根據《創業板上市公司證券發行管理暫行辦法》第九條的規定，上市公司發行證券應當符合“上市公司與控股股東或者實際控制人的人員、資産、財務分開，機構、業務獨立，能夠自主經營管理。上市公司最近十二個月內不存在違規對外提供擔保或者資金被上市公司控股股東、實際控制人及其控制的其他企業以借款、代償債務、代墊款項或者其他方式佔用的情形。”由於天翔環境實際控制人對上市公司資金的佔用，不但使得此前收購的AS公司的股權無法過戶給上市公司，而且其上述2018年的兩項並購交易也無法繼續進行。

　　作為一家環保服務類公司，天翔環境市政水務的主要業務模式為EPC、BOT、PPP、設備總承包，這種業務模式下，工程週期相當長，在項目為完工前，其所維繫的很多經營項目需要沉澱大量資金，因此上市公司對資金的需求量相當大。然而從天翔環境以往的交易情況來看，其資金創造能力卻並不強，比如，自從其2014年上市以來，2014年和2015年連續兩年的經營活動産生的現金流量凈額均為凈流出，2016年至2018年三年雖然為凈流入，但流入金額卻相當有限，三年合計也不過8000多萬元。而2019年前三季度該項再次出現凈流出。

　　另一方面，其維繫經營還需要不斷進行投資，但其投資活動並未給其帶來現金流，上市以來每年投資活動産生的現金流量凈額均為凈流出。據《紅週刊》記者統計，從2014年到2019三季度年，其投資活動産生的現金流量凈額共計流出12.48億元。經營活動“造血”能力不足，投資方面又不斷“失血”，於是籌資就成了其“補血”的最重要手段。自2014年上市開始，公司每年均有大量籌資，尤其在2015年，為收購AS公司做準備的當年，籌資凈額就高達11.81億元。2014到2017年四年間，公司總共籌資21.45億元。

　　近年來，隨著國內金融環境的巨變，融資渠道明顯收緊和融資成本的不斷上升，讓天翔環境的大股東資金出現問題，開始大幅佔用上市公司資金，至2018年下半年時，上市公司資金鏈出現斷裂，債務大幅逾期，訴訟也接踵而至，其建設的諸多環保項目工程暫緩的暫緩、停滯的停滯，公司經營陷入了危機。而在惡性迴圈之下，天翔環境從當初業績快速增長、資金充裕的公司，已經走到了“囊中羞澀”的境地，總市值也下降到只有8億元左右。如此悲慘的現實，讓人擔憂公司是否有退市的風險。

　　貴人鳥：無節制“買！買！買！”

　　盲目自信終嘗苦果

　　“貴人鳥”于2014年在上交所上市，其曾是著名的運動品牌，早期主要從事運動鞋服的研發、生産和銷售。上市之初，憑藉著品牌影響力，收入和業績表現還算不錯，然而在最近兩年，卻因種種原因陷入了資金緊張困局。

　　2019年三季報披露的數據顯示，截至2019年三季度末，公司賬上短期借款金額高達11.77億元，而一年內到期的非流動負債則有13.02億元，兩項負債合計金額高達24.79億元，相比之下，賬上貨幣資金僅有1529萬元。如此情況，令人擔憂公司該如何償還其即將到期的債務。

　　更令人擔憂的是，貴人鳥目前的經營狀況仍在不斷惡化中。據最新的于1月22日披露的2019年業績預虧公告顯示，2019年歸屬於上市公司股東的凈利潤將虧損7.65億元到9.15億元。這意味著，寄希望於持續經營來解決目前的資金危機似乎已不太現實。

　　作為一家曾經著名的運動品牌，貴人鳥在資本市場上曾馳騁縱橫。財報顯示，貴人鳥2015年時雖然也有不低的短期負債，但介於其品牌影響力的不錯，經營狀況良好，再加上其又是剛剛成功上市融到不少資金，讓當時的貴人鳥錢包鼓鼓，當年年末，賬戶上的貨幣資金餘額高達16.78億元。或正是手中有錢的原因，貴人鳥開始積極擴展，大肆展開了“買！買！買！”的投資策略。而這一策略，也讓貴人鳥在幾年後嘗到了衝動的苦果。

　　2015年底，貴人鳥與主要從事足球經紀業務的BOY公司及BOY原股東簽署了投資協議，其子公司貴人鳥香港向BOY投資共計2000萬歐元，其中包含1500萬歐元的增資和500萬歐元分利資本化貸款(附帶一定條件的債轉股投資，簡稱“債轉股”)，獲得BOY30.77%的股權，並於2016年向BOY委派四位董事，其佔董事會席位數超三分之二，形成對BOY的重大決策影響，亦實現對BOY的財務合併。

　　到了2016年，其先是于2016年6 月出資3.83億元拿下體育運動産品專業零售商傑之行50.01%的股權，成為其控股股東，進而獲得耐克、阿迪、UA、匡威、New Balance、李寧等品牌的授權，産品也擴展到各類運動服裝、鞋帽、配件、運動器材等；同期，還出資3.83億元完成對電商平臺名鞋庫51%的股權收購，拓展了電商渠道。

　　同樣是在當年，貴人鳥與虎撲共同設立了體育産業基金，圍繞O2O體育運營、體育培訓與個人健身服務、智慧設備、體育網路媒體和社區平臺等領域投資中國體育産業中的新興和成長型公司，其當年對該基金累計出資達6.3億元。

　　2016年10月，公司與廈門融一網路科技有限公司、廣州悅跑資訊科技有限公司、泉州市奇皇星五金製品有限公司共同出資6066.28萬元，收購了北京邦恒保險經紀有限公司100%股權，其持有該公司24.90%的股權。

　　同時，貴人鳥及其全資子公司廈門市恩萬體育産業公司與AND1公司簽署協議，支付的最低保證授權金2603.72萬美元，獲得AND1 公司品牌的商標及標示獨家授權，授權公司在中國大陸、台灣、香港以及澳門地區製造、分銷、推廣商標授權産品，公司向授權方按凈銷售額支付授權金。

　　此外，2016年12月，貴人鳥發佈並購預案，擬以27億元的對價，以發行股份及支付現金的方式，發起對康威健身100%股權的收購，不過該項交易最終於2017年被終止。

　　同年12月20日，貴人鳥又發佈公告稱，擬與新疆廣匯實業投資集團、紅豆集團等7家公司共同發起設立安康人壽保險股份有限公司，不過這一消息最後也沒了下文。

　　同樣是在2016年，公司還擬出資 1億元認購星友科技45%的股權，只不過在其當年完成工商變更登記手續後僅一個月，又以同樣的價格將該公司股權轉讓出去。

　　正是2016年投入大量資金用於收購，讓貴人鳥資金瘋狂流出，僅當年投資活動産生的現金流量凈額就達13.17億元的凈流出，而當年籌資活動産生的現金流量凈額則有12.38億元的凈流入。根據公司年報披露，為解決瘋狂投資資金不足的問題，2016年，貴人鳥非公開發行A股股票1460萬股，募集資金凈額3.82億元，此外，公司還發行了6億元超短期融資券、5億元非公開定向債務融資工具。

　　也就是説，公司大量投入的資金大部分是通過籌資而來的，進而意味著公司的財務成本得到大幅提升。與此同時，因大量收購兼併，上市公司還必須投入更多的資金來維繫運營，這也使得經營成本得到大幅增加。

　　從結果看，2016年的瘋狂並購讓當年的營收確實同比增長了 15.74%，但營業成本也同比增長了25.50%，成本增幅遠遠超過收入增幅，以至於當年的並購不僅未讓其業績增色，反而導致當年歸屬上市公司股東的凈利潤同比減少了11.81%。

　　現金流方面，2016年由於子公司傑之行、名鞋庫報表的合併，使得實體終端門店經營産生的人工成本、店舖租金成本大幅提高，而且因新增的阿迪達斯、耐克等國際知名運動品牌成品進貨價格較高等原因，導致當年“購買商品、接受勞務支付的現金”同比增長了34.68%，進而使得經營活動産生的現金流量凈額同比減少60.62%。

　　2017年期末，貴人鳥賬面上的貨幣資金銳減到7.47億元，減少幅度高達46.35%。除了成本費用、採購需求等增加所致的因素外，這與其當年繼續並購有關：2017年貴人鳥出資3.68億元，收購控股子公司名鞋庫少數權益股東許松茂、黃進步、唐昕野、韓步勇、林少亭剩餘的49%股權，完成對名鞋庫100%的持股；另外，同年12月，貴人鳥控股子公司傑之行又出資1.5億元，購買了勝道體育45.45%的股權。

　　一系列地“買！買！買！”，讓二級市場上貴人鳥股價在此前幾年也是一路高歌猛進，可問題在於潛在的危機也正在臨近。2018年，隨著國家金融政策趨緊、社會融資成本明顯攀升，入不敷出的貴人鳥風險提前爆發：2018年6月14日開始，貴人鳥股價突然連續8個跌停，這讓貴人鳥集團此前質押的股份出現平倉風險，雖然大股東通過補充質押解決了平倉危機，但股價卻未能出現好轉，仍在持續下行中，截至當年的10月12日5.26元的最低價，跌幅超過80%。

　　貴人鳥在當年年報中表示，上市公司亦無法獲得資本市場新的融資，原有的中票、短融及境外債融資計劃均無法實施。同時，由於下游貴人鳥品牌經銷商客戶作為中小民營企業，近年更是遭受融資難、融資貴難題，部分經銷商自身資金使用率降低，導致貴人鳥終端店舖的升級改造放緩，貨品週轉率下降，影響了貴人鳥品牌業務政策的執行，部分經銷商亦主動提出轉讓渠道或加盟其他品牌經營的決定，使得公司對向經銷商批發銷售模式的依賴風險逐步顯現。由此表述不難看出，此時的貴人鳥也有意圖通過出售資産來解決危機。

　　2018年7月，貴人鳥與九牧王簽署協議，貴人鳥以6008.09萬元的價格將全資子公司貴人鳥(上海)體育用品有限公司100%股權轉讓給了九牧王。

　　同年8月2日，貴人鳥發佈公告表示，為優化公司資産結構，盤活存量資産，提升公司整體運營效率，確保公司核心品牌運動裝備業務的良性運營，公司將持有的參股公司康湃思(北京)體育管理有限公司37%的股權、康湃思(北京)體育諮詢有限公司37%的股權轉讓給晉江國家體育城市股份有限公司，轉讓金額分別為13,522.21萬元、811.42萬元。轉讓完成後，公司不再持有康湃思體育和康湃思諮詢的股權。

　　12月，貴人鳥與陳光雄簽署協議，將其持有的傑之行50.01%的股權轉讓給陳光雄，轉讓價格共計人民幣3億元。然而在支付了部分款項後，陳光雄並未將剩餘款項支付給貴人鳥，以至於此項交易至今尚未完成。

　　據公司年報披露內容，2018年度，貴人鳥通過自有資金及處置資産籌措的資金，全年累計凈償還近18億元的債務。而其前期花費鉅資收購的資産，要麼虧損，要麼不達預期，最終導致貴人鳥2018年營業收入下滑了13.52%，合併報表凈利潤虧損6.94億元，同比減少469.40%；同期，賬上貨幣資金僅剩下了1.78億元。

　　2019年，因“14貴人鳥”債券出現違約，公司諸多銀行賬戶被凍結，訴訟案件也接踵而至，經營危機再度籠罩在貴人鳥身上。

　　回顧貴人鳥過往並購經歷，可發現其今天所面臨的困局，何嘗不是其過度自信，且盲目擴展的結果呢！

　　天夏智慧：抓概念轉型燒錢行業

　　過高投入引發資金枯竭

　　2017年，天夏智慧還是坐擁16.45億元貨幣資金的公司，然而自2018年開始，公司的資金出現大量流失，截至2019年三季度末，賬戶上的貨幣資金僅剩下247萬元。在現金不斷流失下，公司的業績也沒有好轉跡象，根據其今年1月份披露的2019年業績預告，預計2019年虧損約27.5億元至34.5億元。

　　天夏智慧之所以在2019年出現鉅額虧損，與其此前轉型是有著很大關係的。天夏智慧的前身是家喻戶曉的化粧品品牌“索芙特”，其曾斥鉅資邀請林心如、李連杰、古天樂、黃聖依等著名影星為其品牌代言。彼時，上市公司的經營狀況雖然不佳，業績情況也不太好，時有虧損，但介於化粧品屬於快消品行業，資金流轉較快，企業發展對資金量的依賴教輕，資金方面，公司並沒有太大的壓力。

　　隨著時間進入到2016年，索芙特開始剝離原有化粧品和醫藥流通業務，以非公開發行新股的方式收購了以智慧城市為主營業務的天夏科技，公司股票簡稱由“索芙特”變成了“天夏智慧”。據其當時發佈的收購預案介紹，天夏科技採用的是全國範圍內進行系統整合及總包的業務模式，單個智慧城市頂層設計及總包投資在1 億~500億之間。這也就意味著，天夏智慧的此次轉型，雖然能讓其銷售規模得以大幅增加，但對資金的需求也同時也以幾何倍數在增加。

　　就拿其轉型前後的經營性資金流動情況拉看，在其轉型之前的2013年至2015年三年間，其合併現金流量表中經營活動現金流出小計合計不過23.63億元，而其轉型之後2016年至2018年的三年間，其經營活動現金流出小計合計已達到60.98億元，如此情況意味著，公司在轉型後需要更多的流動資金來維繫企業的運營。

　　與此同時，由於智慧城市頂層設計及總包業務對資金需求量大增，使得其需要投入的資金量也越來越大。就其轉型的2016年來説，其當年籌資活動産生的現金流量凈額為41.56億元，而投資活動産生的現金流量凈額凈流出了43.69億元，如此情況意味著其當年鉅額投資的絕大部分是依靠籌資來實現的。

　　令人不解的是，需要大量資金的天夏智慧，2017年賬戶上的貨幣資金餘額卻達到了14.65億元的歷史峰值。更為奇怪的是，有如此鉅額的貨幣資金躺在賬戶上，當年天夏智慧的短期銀行借款卻從1億元增加到5.05億元，借款金額增加4億元之多。如此的高存高貸現象，難免讓人對其當年賬戶上鉅額資金的真實性産生懷疑。

　　有意思的是到了2018年，其貨幣資金驟然縮水，到期末僅剩下3億多元。而當年現金流狀況也開始出現問題，合併現金流量表中，經營活動産生的現金流量金額出現7.04億元的凈流出，投資活動産生的現金流量金額則出現4.22億元的凈流出。籌資能力方面，從以往數據來看，似乎還是不錯的，然而在2018年經營性現金流和投資現金流均不佳的情況下，其籌資活動産生的現金流量凈額竟然也出現了數千萬元的凈流出。

　　對於一家對資金存在大量需求的公司，在自身“造血”能力不足，出現大量經營性和投資性“失血”的情況下，籌不到資金，企業會出現什麼樣的後果，基本是可以預見的。從公司年報披露的數據來看，2018年營業收入大幅下滑34.49%，歸屬於上市公司股東的凈利潤則大幅下降了73.72%。可就在這種情況之下，天夏智慧在年報中依然表示，“目前公司的智慧城市業務增長迅速，處於蓬勃發展的趨勢中。”

　　實際上，根據廣西證監局給天夏智慧出具的行政監管措施決定書，自2018年6月開始，天夏智慧作為借款人或擔保人就陸續捲入與時任董事長夏建統實際控制的關聯方公司有關的民間借貸糾紛而被相關借款方訴至法院。截至2019年10月份，其涉及有關訴訟6起，涉及金額合計不少於6.47億元，其中，至2018年8月6日，國厚金融資産管理有限公司、中信銀行合肥分行起訴天夏智慧，要求連帶償還有關借款本金和利息時，其累計涉訴金額已達5.62億元，已達2017年經審計凈資産的10.09%。但天夏智慧並未及時披露該重大訴訟事項。也就是説，實際上2018年天夏智慧就已經陷入了財務訴訟的泥沼之中。

　　至2019年7月，天夏智慧已經有5.9億元的短期借款出現逾期，大量賬戶被銀行凍結，陷入各種訴訟的包圍。

　　謊言終究只是謊言，是經不起歷史驗證的，其所謂“處於蓬勃發展的趨勢中”的智慧城市業務，到了2019年，相關業務主營子公司杭州天夏科技集團被申請破産清算，而當年的上市公司業績也預計虧損幾十億元。

　　天夏智慧從一家快速消費品公司轉型為對資金需求量極大的智慧城市公司，在其資金實力本身不強的情況，依靠籌資來維繫經營，在2018年金融政策發生變化，融資環境趨緊的情況之下，資金鏈終究還是出現了問題。對於天夏智慧這種只追求規模而盲目並購的模式，後來者還得引以為戒，避免重蹈天夏智慧覆轍。