海王生物上半年財務費用激增 高負債下資金缺口34億

　　8月26日，海王生物半年報出爐，上半年，公司實現營業收入208.51億元，同比增長18.8%；實現歸母凈利潤2.04億元，同比下降37.64%，實現扣非歸母凈利潤2.19億元，同比下降24.67%。由於公司的醫藥商業板塊屬於資金密集型行業，再加上近三年的並購腳步不斷加快，因此積累了鉅額的商譽，並且資金存在著不小的壓力。

　　主動降低增長目標 資金缺口34億

　　海王生物目前已形成醫藥商業、醫藥工業、醫藥研發等産業鏈平臺。

　　分行業來看，海王生物各業務板塊銷售收入實現了不同程度的增長，其中食品保健品和醫療器械收入翻倍，表現出較好的成長性。醫藥流通板塊實現營業收入156.2億元，同比增長3.64%；醫藥製造板塊實現營業收入2.74億元，同比增長14.89%；食品、保健品實現營業收入3.49億元，同比增長121.67%；醫療器械實現營業收入45.02億元，同比增長129.48%。

　　雖然總營業收入保持著兩位數的增速，但公司表示為避免政策和融資環境變化影響上市公司穩定經營，保障公司健康穩定發展，公司確定了“控規模、調結構、提質增效”的管理原則。報告期內，公司按照管理原則要求降低了增長目標，放緩了增長步伐。

　　醫藥商業為資金密集型行業，銷售模式主要是備貨賒銷，而且醫藥商業在公司的營收佔比較高，海王生物上半年的醫藥商業實現營業收入相當於自産産品的32倍，根據中國醫藥商業協會發佈的“2018年中國藥品批發企業主營業務收入排名”，公司醫藥商業規模排名全國第六名。

　　受宏觀政策及市場環境變化影響，市場融資環境發生明顯變化，公司的融資成本上升，融資難度加大，因此也導致財務費用增長較快。報告期內，公司的財務費用為4.82億元，同比增長60.73%。

　　值得一提的是，海王生物的資産負債率居高不下，近三年一直維持在80%左右，有著較高的償債壓力。其中，長期借款從2016年的2432.14萬元增長到6141.26萬，應付債券從2015年的0元增長到30.2億元。另外，截至2019年6月30日，公司的短期借款和一年內到期的非流動負債分別為81.35億元和4.23億元，短期有息負債合計85.58億元。此時貨幣資金賬面金額為54.96億元，其中3.74億元因開具承兌匯票、保函保證金、信用證保證金、貸款保證金受限，因此短期記憶體在近34.36億元的資金缺口。

　　在債務高企、資金承壓的情況下，海王生物的銷售回款情況有所改善，上半年經營活動産生的現金流量凈額為4.28億元，同比增長145.07%，主要是公司進行業務結構調整，壓縮低效業務，加強應收賬款催收所致。但是近幾年公司的回款狀況一直不好，經營活動産生的現金流量凈額常年為負，凈利潤無法轉化為現金流入，因此公司需要籌資活動支撐經營活動和投資活動，導致公司的財務風險激增。

　　應收賬款佔總資産46% 壞賬政策激進

　　對比國藥控股、上海醫藥、華潤醫藥、九州通等醫藥流通企業，海王生物醫藥商業板塊業務前期主要以二線人口大市為主要發力點，比如山東濰坊、山東棗莊、河南南陽、湖北孝感等，公司下游客戶主要為二級以上公立醫院，2018年度公司對二級(含二級)以上醫院銷售佔公司醫藥商業板塊比例約為58%。

　　截至2019年6月30日，海王生物的應收賬款賬面金額為191.7億元，相比2016年增長166%，佔總資産的45.8%。8月26日，公司發佈公告，為了盤活公司下屬子公司應收賬款，及時回收流動資金，改善現金流狀況，擬將子公司持有的合計不超過15億元應收賬款轉讓給符合條件的受讓方。

　　值得一提的是，在年報問詢函中公司被要求結合回款情況評估壞賬計提比例的合理性。

　　從上圖不難看出，同類上市公司中僅有國藥一致和海王生物一年內不計提壞賬，海王生物一年以內的應收賬款佔比為94.45%，如果按照其他公司最低的計提比例0.5%，會影響利潤總額9149.08萬元。

　　並購腳步加快 商譽激增

　　隨著醫藥流通行業的集中度不斷提升，信譽度高、規範性強、終端覆蓋廣、銷售能力強的大型藥品流通企業市場佔有率迅速提升。《全國藥品流通行業發展規劃(2016-2020)》提出，到2020年要培育形成一批網路覆蓋全國、集約化和資訊化程度較高的大型藥品流通企業，藥品批發百強企業年銷售額佔藥品批發市場總額90%以上。

　　鋻於此，全國性及區域性龍頭醫藥流通企業均紛紛通過並購整合擴大醫藥終端覆蓋數量、做大收入體量，推動醫藥流通行業的集中度持續提升。這種市場的變化也給海王生物帶來了巨大的壓力，導致公司必須加快擴張才能夠在激烈的市場競爭中生存下去。

　　2016年開始，公司加快了收購兼併的腳步，對醫藥商業領域相關企業進行了收購。2016 年-2018 年公司長期投資項目總投資金額為 60.49 億元收購兼併醫藥商業流通項目，其中 2016-2018 年度實現非同一控制下公司合併企業家數78 家。截至報告期末，公司的商譽金額為38.88億，佔凈資産的50.23%。

　　在收購的項目中不乏有品質欠缺的公司，公司2017年度收購的海王(武漢)醫藥發展有限公司、海王(武漢)醫藥貿易有限公司、湖北海王凱安晨醫藥有限公司、四川海王金仁醫藥集團有限公司等公司，收購時雙方對市場期望值較高，但隨環境變化，其銷售規模及利潤水準與預期差距較大，未完成約定的經營業績，因此2018年計提商譽減值2.6億元，同時從未支付股權款中扣除相關金額，2018年待支付股權款轉為投資收益及營業外收入金額2.58億元。