鋻於前期支撐市場反彈的基本面邏輯已經被削弱，我們認為本輪反彈的主升浪可能已經結束。不過，考慮到底線管理的政策取向背景，貨幣政策和流動性還存在進一步定向寬鬆的空間，而IPO節奏和滬港通等影響市場運作的因素目前也並未顯著逆轉，因此預計短期市場調整空間有限。

　　 經濟復蘇邏輯弱化

　　本週市場呈現高位震蕩走勢，上證綜指週一和週二一度連續創出本輪反彈收盤新高，週四震蕩之後週五再次站上5日均線，周K線收出六連陽，強勢格局依然較為明顯。

　　但我們認為，經濟回升動能衰減，階段性復蘇或已告一段落，市場風險偏好面臨下行壓力。匯豐週四公佈的數據顯示，中國8月製造業PMI指數預覽值由上月的51.7%降至50.3%，創近三個月新低，顯著低於51.5%的預期值。雖然其在連續回升四個月後拐頭向下，但仍然連續三個月處在榮枯線50%上方。從分項指標來看，國內外新訂單增速與上月相比放緩，投入與産出價格出現收縮，通縮壓力有所上升。

　　實際上，此前公佈的7月經濟數據，尤其是信貸和社會融資等金融數據大幅低於市場預期，已然導致投資者多空分歧明顯上升。而從最新公佈的匯豐製造業PMI數據來看，多項數據相互驗證，可以有較大把握判斷，經濟階段性復蘇或已告一段落，前期支撐市場上行的經濟階段性復蘇的邏輯受到破壞。此外，我們預計9月中上旬將陸續公佈的8月經濟數據和銷售旺季的房地産銷售情況也不會樂觀。在此背景下，大盤的系統性上漲主升浪或許已經結束。

　　 市場下跌空間有限

　　不過，考慮到其他影響市場運作的因素並未顯著逆轉，近期也不宜太過悲觀。首先，貨幣政策定向寬鬆的基調，在經濟動能再次趨弱的背景下，發生改變的可能性微乎其微。相反，未來一段時間，基於底線管理的需要，定向寬鬆還存在著繼續加碼的可能性。其次，在管理層大力降低實體經濟融資利率的背景下，流動性偏寬鬆成為必要條件，資金價格不存在顯著上行的風險。再次，年內IPO節奏未變，擴容預期依然穩定。最後，滬港通等其他相對偏積極的因素也未有明顯逆轉。

　　總體而言，經濟基本面偏負面但不悲觀，政策面和資金面的邊際利多值得進一步期待，IPO節奏和滬港通等因素也不會對市場預期構成負面打壓，上述積極因素共振並在較大程度上對衝負面因子，意味著近期並不存在太過悲觀的理由。

　　當然，技術走勢和盤面情況所發生的微妙變化也值得密切關注。從K線形態來看，期指主力合約IF1409週四收盤時日K線上收出四連陰，這是6月以來的第一次，且同時失守20日均線，這也是7月下旬反彈以來的第一次。上證綜指、滬深300指數和深成指日頻MACD指標持續背離，大盤上行動力逐漸衰減。此外，雖然上證綜指、中小板和創業板走勢偏強，但是代表大盤股的上證50指數和中證100指數則已經基本上確認失守20日均線。

　　下週四和週五共有10隻新股集中申購，預計凍結資金規模不小，屆時資金面壓力不容小覷。結合主導市場運作的核心邏輯和短線資金面、技術面特點，在本輪反彈主升浪或已結束的判斷基礎上，我們認為，短線市場震蕩調整的壓力在逐步增大，7月25日的跳空缺口短期將成為近期市場的向下目標位。

　　期指持倉提示短期不悲觀

　　雖然期指走勢相對謹慎，但是主力席位持倉動向所透露出來的資訊明顯偏積極。自上周以來，我們可以看到一個非常有趣的現象，那就是以中信期貨、國泰君安和海通期貨為代表的傳統凈空持倉大戶，在市場上攻乏力的背景下並沒有大舉加空，反而是借市場調整之際持續減空，這導致其本身和市場整體的凈空持倉量持續下降。

　　其中，中信期貨凈空持倉自上周的逾2萬手，下降至本週最低的1.55萬手；海通期貨也由上周的逾1萬手，下降至最低7000多手；國泰君安則已經呈現持續凈多態勢。而前20名凈空持倉量亦在2.3萬手上下波動，與歷史最高點的逾3.3萬手差距較大。此外，中信期貨週四的動作引人關注，週四其大舉減空2394手，而不是在經濟數據利空打壓的背景下逢高做空，這在很大程度上反映了在反彈趨勢尚未被破壞的背景下，主力席位投機行為和心理的顯著變化。

　　我們認為，雖然大盤反彈主升浪或已結束，但短期市場的下行空間預計有限，投資者當前可積極把握個股機會。而在期指操作策略上，在期指震蕩調整的大判斷下，建議投資者可逢高輕倉做空，追高宜謹慎。