□招商證券 宗樂

　　近期市場震蕩劇烈，6月12日上證綜指盤中上觸5178.19的高點，並報收于5166.35的最高收盤點位。此後，隨著融資平倉的情況愈演愈烈，各大主要股票指數在交易量嚴重萎縮的情況下連續下挫。以收盤點位計算，在此期間上證指數、滬深300指數、深證成分指數、中小板指數以及創業板指數分別從本輪高點下跌了32.1%、31.6%、39.0%、38.1%和40.9%。在一個月左右的時間裏各大指數回調了三至四成，本輪調整速度之快是許多投資者（甚至機構投資者）始料未及的。

　　在流動性極度缺乏的市場環境中，投資者不計成本的拋售手中股票，一些質地優秀的股票也未能倖免。可見，在這種極端的市場環境下精選優質個股的策略已經失去了原有的抗跌作用，最有效的風控手段是提前降低股票倉位。大多數偏股型基金由於未能主動提前減倉，或受契約中對股票倉位下限的限制，在本輪調整中遭遇重創，凈值回撤明顯。從6月15日至7月8日期間，主動投資的股票型基金和混合型基金的平均跌幅分別為-42.0%和-31.5%，其中跌幅靠前的偏股型基金的跌幅超過一半。也就是説，如果基金投資者在基金凈值高點申購這些基金，在不到一個月的時間內資産損失已經超過一半。相比之下，一些提前降低倉位的靈活配置混合型基金本期跌幅較小，抗跌性強。

　　在政府連續推出救市措施之後，各股票指數開始止跌回升。截至7月17日收盤，上證指數、滬深300指數、深證成分指數、中小板指數，以及創業板指數，從本輪調整最低點，即7月8日收盤點位的反彈幅度依次為：12.8%、13.3%、17.8%、17.7%和18.3%。此外，股票市場的流動性也開始逐漸恢復，漲跌停的股票佔比緩慢降低。儘管市場開始築底反彈，但市場人氣的恢復仍要相當長的一段時期。

　　債券投資方面，我們認為經濟動力不足、利率水準下行，以及通脹持續處於低位，仍然是債市繼續走牛的基礎，但由於債券市場已經歷了去年一整年的大牛市，2015年將呈現相對均衡的市場格局，未來的債券投資難度將會加大。利率債和信用債品種仍具有一定的投資空間，但同時也都存在著潛在波動風險，因此在做投資時需要根據各類資産的相對表現進行波段操作，獲取價差收益。

　　大類資産配置

　　經過此輪快速調整之後，投資者對A股牛市是否能夠持續産生疑問。從估值角度來看，在此輪殺跌之後，很多優質公司的股價已經進入合理的估值區間，未來股市的上漲將會更加健康，慢牛行情仍然可期。一些具有業績支撐和較強增長潛力和發展空間的優質公司將在未來吸引更多的資金流入，資本市場將真正發揮對資源的優化配置功能。前期被錯殺的優質偏股型基金將有望在市場逐漸恢復的過程中取得較高的回報，風險承受能力較強的基金投資者可以繼續維持較高的權益類資産配置，即以60%為偏股型基金配置中樞，將剩餘資金平均分配于債券型基金和貨幣市場基金，但需要隨時跟蹤市場的變化情況和基金的凈值表現，在積累了較多收益之後可以適當減倉，落袋為安。對於風險承受能力較低的投資來説，可以適當降低權益類基金的配置，偏股型基金、債券型基金和貨幣市場基金的資金分配可以依照3：3：4的比例為中樞，並根據個人偏好做適當調整。

　　偏股型基金

　　經過近期的快速調整之後，個股之間的分化更加顯著，那些公司治理差、業績不理想的公司的股價將會進一步下跌，而一些具有核心競爭力的真正成長股將會創出新高。在後期的慢牛行情中，選股能力越來越重要。在信心逐漸恢復的市場中，基金經理的應變能力、選股能力和風險控制能力都會對基金的收益帶來大的影響。而那些經驗豐富、投資年限較長的基金經理往往在市場出現大的波動時表現出色。因此，我們建議投資者精選那些由從業年限較長、風控能力佳、經歷過牛熊市場、選股能力突出的績優基金經理管理的基金。歷史數據顯示，在震蕩回升的市場環境下，績優基金經理管理的新發基金也是比較好的選擇，投資者可以適當關注。

　　債券型基金

　　由於今年債市的起點較高，加上股市回暖對資金有一定的分流作用，未來債市的波動將會加大，債券投資的難度也將隨之提升。擇時能力突出的投資者有望通過短期的波段操作，獲取資本利得收益，而選券能力出色的投資者則可以通過甄選性價比高的信用債獲取由高票息帶來的超額收益。在選擇單只債券基金時，純債基金可以關注那些信用風險識別能力較強、信用債配置比例較高，以及時機把握能力較強的基金，偏債基金則更應關注基金經理的選股能力。此外，由於目前新股發行已經全部暫停，未來一段時間偏債基金將難以獲取打新收益，一定程度的影響了這類基金的吸引力。

　　貨幣市場基金

　　貨幣基金方面，隨著資金成本的逐漸降低，貨幣基金的平均收益還將繼續向下。投資者可以將貨幣市場基金作為現金管理工具，滿足日常的流動性需求，在選擇單只基金時要精選那些規模較大、流動性管理能力出色、靜態收益較高的貨幣基金産品。

　　風險偏好較低投資者的配置建議

　　風險偏好較高投資者的配置建議