□中信期貨 杜昊

　　本週，經濟數據密集發佈，週一公佈的貿易數據顯示經濟內外需雙雙疲軟，期債回升顯著收復上周失地，全部合約均以紅盤報收。經濟面預期的疲弱以及政策寬鬆的邏輯仍沒有改變，短期仍難看到經濟邊際情況的改善，長期收益率的水準並不反映目前經濟增長下滑以及通縮風險仍存的基本面情況。雖然期債仍舊受股市牽制，但過度的調整有一定技術性回升的需求，目前來看，影響期債的因素將回歸到基本面的表現。

　　週一公佈了3月進出口數據，外需大幅度的下降以及內需的疲弱使得進出口同比雙雙超預期下滑，期債應聲上漲。同時一季度GDP預期同比跌破7.0%，通脹雖略超預期但通縮風險仍存，經濟情況並沒有邊際改善的跡象，整體經濟供需結構仍沒有改善，先行的融資貸款數據預計也難有起色。上週末，關於落實《政府工作報告》的重點工作部門分工的意見發佈，要求15部委共促進房地産市場的平穩健康發展，並去掉了“抑制投機投資性需求”的表述，政策暖風再次轉向樓市，刺激托底的手段仍舊指向傳統高杠桿行業，這從側面反映出目前經濟下行壓力加大，一季度經濟下行的幅度或超出管理層的預期。從周度的高頻數據來看，下游房地産銷售數據在前期政策支援下有所回升，30個大中城市上周商品房銷售環比回落8.80%，同比增加19.5%，銷售回升加速庫存消化且一線城市貢獻佔多，但各線城市分化嚴重，政策的放鬆也難以刺激樓市如2009年的反彈，對經濟拉動的貢獻也僅僅停留在企穩的層面。中上游方面，工業品依舊較弱，螺紋鋼、鐵礦石價格繼續回落，而水泥、煤炭價格仍舊低位運作，産能過剩制約傳統製造業拖累整體經濟表現，對於利率債而言，經濟疲弱的托底也有望帶動債市走出前期供給壓力的利空影響。

　　流動性方面，資金利率的大幅下行穩定住了利率債短端的收益率水準，7天、14天利率水準再創新低，中樞分別降至3.0%以及3.5%水準，也有利於避免收益率曲線進一步陡峭化。但進入月中後，資金的需求將會持續上升而供給方面也會受到壓力。首先是新一輪的新股打新，資金凍結將市場資金寬鬆的情緒遏制，短期的資金利率下行已達底部。同時月末財政存款上繳4000億元左右水準，資金缺口在月末會有所加大，二季度支援貨幣投放的力度將會持續。

　　央行定期發佈公告顯示一季度通過MLF投放基礎貨幣3700億元，並通過公開市場操作短期流動性調節工具投放3347億元，利率保持在3.5%水準。一季度MLF的展期過程中，凈投放額度加大彌補基礎貨幣的投放缺口。往年二季度是外匯佔款投放的高峰，而今年外佔少增以及負增的常態要求央行維持貨幣政策寬鬆的取向，進一步加大基礎貨幣缺口的投放，同時經濟仍在弱勢，邊際企穩的改善需要先行的貨幣政策的持續加力，不排除二季度進一步降準的可能。另外，二季度地方債務置換發行啟動，江蘇以及安徽已先行組建承銷團，對於這樣大規模的置換方案，央行也仍有可能對於債務置換提供定向的資金支援，前期社保基金已提升了地方債投資的上限，若如此這對於目前籠罩在利率債市場上的供給壓力將會有極大改善。