□華泰證券 胡新輝

　　進入11月，奔騰了近兩年的小盤成長股行情戛然而止，以金融板塊為領頭的藍籌股行情來勢兇猛，市場上呈現天量成交、排隊開戶等牛市才有的歡樂喧囂。而在分級基金板塊中，大面積漲停，套利資金瘋狂涌入，份額暴增等成功佔領頭條，歡樂的氣氛更勝一籌。經過7年的起起伏伏，分級基金在短短兩個月內，成功從一度被邊緣化轉換到萬眾矚目的舞台中心，上演一齣從灰姑娘到公主的好戲。

　　先簡單回顧一下市場，2014年11月25日至12月24日，上證綜指和滬深300分別上漲17.36%和21.94%，創業板和中小板指幾乎原地踏步。行業指數中，非銀金融與銀行兩個行業漲幅均超30%。也正是這兩個行業，使得分級基金在2014年年末進入一個新的時代。

　　股票分級B份額中，申萬菱信深證成指分級進取、申萬菱信申銀萬國證券行業指數分級B、鵬華證券保險分級B、信誠中證800金融指數分級B、銀華銳進、國聯安雙禧中證100指數B、浙商滬深300指數分級進取、銀華中證等權90指數鑫利等最近一月凈值漲幅均超40%。其中申萬菱信深證成指分級進取憑藉5倍多的凈值杠桿，最近一月凈值上漲165.30%。而在二級市場上，真正給投資者賺錢機會的是申萬菱信申銀萬國證券行業指數分級B、鵬華證券保險分級B、信誠中證800金融指數分級B、建信央視財經50指數分級B、華安滬深300指數分級B、浙商滬深300指數分級進取等跟蹤金融行業份額。這些風格交易活躍，日均換手率經常超20%，投資群中不僅包括數量眾多的中小投資者，而且私募、券商等機構投資者也有深度參與。二級市場上的老練投資者偏好、拆分和合併套利，則為追求穩定收益的投資者提供機會。而且令人驚奇的是，有些私募在這場盛宴中，憑藉專業的交易員、鋒利的交易系統，通過分級基金套利，最近一月實現收益率超20%。相比之下，最近兩個月對大多數阿爾法套利的私募基金來説，是地獄般的日子，不少産品回撤超10%，將全年辛苦積累的收益悉數抹掉。

　　分級基金一二級市場套利，利用的是分級基金價格與凈值不一致，這也就需要監測分級基金A/B份額的整體折溢價率。當A/B份額出現一定幅度溢價率時，可以通過場內申購母基金份額，拆分為A/B份額，再在二級市場賣出獲得溢價率帶來的收益率。反之，當A/B份額出現一定幅度折價率時，可以按照A/B比例在二級市場上買入兩個份額，合併為母基金份額再贖回。溢價套利時，需要考慮的關鍵因素包括整體溢價率大小、A/B份額場內流動性、基金規模及基金跟蹤指數接下來兩個交易日的走勢。目前多數券商的交易系統支援T+3溢價套利，即需要三個交易日才完成一次溢價套利。少數券商在系統方面高出一籌，可以在T+0場內申購母基金後，T+1日分拆，T+2日即可賣出。股市上的交易可謂分秒必爭，何況有一個交易日優勢？提早一個交易日既可以避免大量套利資金在二級市場同時賣出帶來的踩踏風險，也可手握份額，等待一兩個交易日市場行情再靈活決定。不過需要指出的是，所謂的套利並不是無風險的，實際上T+1日和T+2日是暴露在市場風險之下。不過市場出現上升，將會令套利資金獲得一兩個交易日額外收益。有些私募基金將分級基金套利作為一個重要策略，同時配備程式化交易系統，在可以T+1日分拆的券商處開設獨立交易單元，在這波行情中大顯身手。

　　最近兩個月，佈局分級基金的基金公司也是大贏家，不少分級基金份額在短短幾週內增長數十億元。以申萬證券分級為例，份額經過兩次上折，總市值達到150億元左右，而申萬菱信基金公司今年三季度的旗下基金規模只有165億元，通過分級基金，申萬菱信規模幾乎擴大一倍。申萬證券分級發行時，規模只有6.2億份，今年二季度更是迅速萎縮到1.68億份，無心插柳柳成蔭也是市場令人激動的一部分。招商基金公司則演繹另外一個神話，招商中證全指證券公司指數分級11月28日上市時，規模不到1億元，而近期規模已超過70億元，令其他基金公司羨慕不已。套利資金毫無疑問地推動所跟蹤板塊上漲，也是金融板塊飆升的一個重要推力。

　　不過話説回來，分級基金套利利用的是市場上的非理性情緒，正常情形下，這樣的機會很少。而且經過這波行情，套利資金規模急劇上升，套利機會和空間也減少不少，並且套利過程也伴隨風險，一旦出現市場轉向或套利資金過多，分拆後子份額賣不出去，受到兩三個跌停打擊也是有的。因此對分級基金套利來説，還是且行且珍惜。