□本報記者 張勤峰

　　在上周以來的債市上漲行情中，利率債擔當主角，信用債隨風起舞，利率全線下行，信用利差整體維持在歷史較低位置。市場人士指出，經濟弱、政策松奠定債券牛市格局，信用債供需關係良好，利差暫無持續走闊風險，整體配置價值依然良好，未來機會將更多來自於利率債收益率的下行。

　　信用債全線上漲

　　上周以來，在疲軟數據與寬鬆政策的刺激下，債券市場再度掀起一波轟轟烈烈的上漲行情。雖然利率債扮演著這輪行情的主角，但信用債的表現也不俗，各券種、各期限、各評級收益率普降。

　　據中債到期收益率曲線顯示，本月13日至20日的六個交易日中，關鍵期限國債收益率平均下行約26bp，其中3年期、5年期品種下行幅度分別為27bp、30bp。信用債方面，以中票為例，3年期AAA級下行25bp，AA級下行25bp；5年期AAA級下行24bp，AA級下行21bp。信用債利率降幅雖稍小于利率債，信用利差略微走闊，但利率下行幅度也非常可觀，同時，短期限、高等級品種利率下行相對突出，期限利差及評級利差因而短暫擴大。

　　市場人士指出，近期信用債利差稍微擴大，主要緣于利率債收益率出現更快下行，一定程度上反映為信用債流動性溢價的上升，而非信用狀況惡化導致的風險溢價上升。事實上，交易所市場公司債等産業類品種的信用利差在近期反而有所收窄。而整體上看，當前信用債的利差水準依然處在歷史上較低的位置。

　　利差暫無走闊風險

　　在利率下行趨勢依舊明確的基礎上，信用利差走勢成為市場更為關注的信用債價值影響因素。而目前較多的市場機構認為，年內信用利差尚無大幅走闊的風險。

　　中金公司最新週報指出，從供需關係分析，年內信用利差將維持低位，信用債整體具有良好配置價值。供給方面，儘管長假後信用債凈供給增多，但目前看全月超過2500億元的可能性不大；需求方面，各類理財資金的配置需求仍然很強。中金公司指出，理財是增持信用債的絕對主力，當前理財衝規模的意願仍然很強，新增資金規模和配置壓力較大，三季度公募基金申購量也有所增多，因此信用債的新增配置需求仍在增加。

　　第一創業證券報告亦認為，目前信用利差無持續走闊風險。報告指出，9月的託管數據顯示信用債交易性需求旺盛，這一需求成為維持利差在低位的一項重要因素，而經濟下行壓力下的貨幣政策定向寬鬆使得牛市依然值得期待，交易性需求會持續存在。此外，基於央行增加基礎貨幣供給，10月配置型需求也會有較大改觀。

　　需要注意的是，近期信用消息面上並不平靜，央企二重遭降級、湘鄂債被ST等等事件，表明在企業信用基本面沒有實質改善的情況下，局部或個體信用風險將會陸續釋放，市場對此已有所認識。不過，在短期內不大可能發生系統性風險這一點上，市場同樣有較高的共識。海通證券報告指出，趨於寬鬆的貨幣政策是債券牛市的堅實基礎，信用風險也因此被管控在不發生系統性風險的底線之上。中信建投證券認為，當前實際信用風險下降有限，但在融資底部回升後，宏觀和中觀層面如果能夠企穩，企業信用資質可能會由於再融資的改善和需求的回暖而有所改善。

　　機會更多取決於利率債

　　如前所述，由於理財戶存在剛性配置需求，而且短期內發生系統性風險的可能性不大，信用債整體配置價值依然良好。但由於信用利差已處在較低水準，未來進一步收窄恐與信用基本面的變化不符，信用債的表現將更多取決於利率債。

　　中信建投報告指出，貨幣政策處在持續定向放鬆中，打開了短期資金下行的空間，在資金利率下行後，近期期限利差和信用利差短暫擴大後仍存壓縮空間，市場風險偏好有望在流動性充裕的刺激下再次升高。報告認為，從利率到信用的資産輪動有望繼續，但是與前幾次的情況相比，由於利差進一步收窄的空間較小，信用債的機會更多來自於利率債利率的下行。中金公司報告也認為，未來信用債利率下行空間依賴於基準利率打開。如果利率債收益率繼續走低，信用債也將跟隨享受資本利得。