□銀河期貨 車紅雲

　　2014年銅價重心下移，全球經濟增長疲軟及銅基本面過剩是主因，但在每次下跌後，市場都會迎來中國政策的刺激和冶煉廠的減産，這會使銅價出現階段性反彈。從7月份開始，銅價再次大跌，跌幅達到9%，這時國內再次出現托底政策，再加上美國可能推遲升息時間，銅價再次反彈。我們認為在全球經濟增長疲軟和基本面轉為過剩的情況下，銅價難以改變弱勢，近期銅價反彈將提供新的沽空機會。我們將倫銅的最大反彈空間放在7000美元/噸，國內為50000元/噸。

　　宏觀政策難發生根本轉變

　　9月30日中國央行和銀監會發佈“限貸”鬆綁新政，不僅將首套房自付比例下調到30%、基準利率下調幅度達到70%，而且表態為即不認房也不認貸，這使房地産的壓力大減。另外，10月14日央行開展200億元正回購操作中標利率為3.40%，下調10個基點，這是繼9月20日下調20個基點來第二次下調利率，年內第四次下調，給市場帶來更多的支撐。但從根本上講，經過十年高速發展後，房地産行業已經深陷産能過剩泥潭，一方面是庫存居高不下，另一方面是中國改變增長模式，這使投資需求難以再現，中國房地産行業難以擺脫整體調整之勢。更重要的是，中國仍會在經濟區間運作的基礎上加強定向調控，中國過去以投資和出口為主的經濟增長模式不再， 這將大大抑制大宗商品的消費，對銅市而言仍是利空。

　　美國方面，因為近期全球經濟增長疲軟，尤其是歐元區PMI大降0.4至50.3，其中德、法再次低於50，IMF將全球GDP下調0.1%至3.3%，再加上美元走強對出口造成影響，美聯儲加息參考因素正在發生改變。貨幣市場對2015年年中美國加息的預測比例從59%大降至33%。美國可能推遲加息使這方面的壓力有所緩解，但不得不正視的是，全球經濟增長疲軟卻是市場最大的壓力，目前全球最大的問題是缺少經濟增長點，全球經濟疲軟的大環境令銅市缺少真正的上漲空間。

　　基本面仍向不利銅價的方向轉移

　　從基本面來看，目前全球銅庫存仍處於低位。但從供需關係來看，銅市基本面已經向過剩轉移，我們認為前期産業鏈中供應偏緊，庫存過低，新增産量先是在彌補産業鏈過低的庫存，在這完成之後，庫存才會流向交易所庫存。

　　從需求來看，9月份國內旺季不旺，甚至行業出現了少見的環比訂單下降的現象，這與前期國內經濟微刺激，訂單被提前消化有關。隨著消費旺季即將結束，市場的壓力將更為明顯。從國內兩大用銅行業電纜和空調來看，前景也不樂觀。國內最大的銅消費行業電纜行業今年表現不佳，訂單在旺季也出現了環比減少的局面。除了電力需求不佳外，房地産對電纜的影響也在顯現。一般來説，房地産對電纜行業影響的滯後期在三個季度左右，今年房地産銷售和新房開工在年初便開始下降，近期對電纜行業影響開始顯現。第二大消費行業空調行業來看，今年産量還是不錯，但是未來消費並不樂觀。除了今年業內庫存已經再次積聚以外，下一年度空調的消費將深受房地産的影響，這將影響空調企業從今年年底開始的備貨期的生産。未來中國消費增幅將繼續降低。

　　從供應來看，據安泰科跟蹤的數據，今年有效産能釋放在90萬噸（包括70萬噸新産能和擴産20萬噸）。上半年中國銅産量增幅不如預期，但從年中開始新産能開始得到釋放。從7月份開始，中國銅産量連續走高，8月份更是達到68萬噸，同比增幅高達20%，考慮這還是在8月份多家冶煉廠檢修下的數據，估計年底産量會保持更高的水準。從加工費上看，印尼下半年恢復了銅精礦的出口，全球銅礦供應進一步寬鬆，近期冶煉加工精煉費用已經上升到115-120美元，而且未來還有繼續向130美元上升之勢，這將大大刺激冶煉廠的開工率，國內銅産量將繼續得到釋放。

　　整體來看，今年雖然有國儲收銅，全球銅過剩量仍會在10萬噸左右，銅價重心會較2013年下移10%左右，估計年底銅價仍會向3月份低點6300美元下行，並且不排除再創新低6000美元可能。所以近期銅價反彈將成為良好的沽空機會。