□本報記者 常仙鶴

　　10月12日，在“建設銀行基金服務萬里行·中證金牛會（廣州站）”巡講活動現場，針對當前的宏觀經濟走勢，興業證券宏觀分析師王涵表示，當前影響國內改革的因素主要是需求問題、金融信用問題和房地産市場的走向，而在接下來的一兩個季度裏，國內經濟將接近“平底鍋”的“鍋底”，而信用條件的改善，為經濟在“轉型、試錯”中尋找適合國情的新發展方向創造條件。在新一輪經濟週期中，股債都有機會，而且債市的機會將明顯好於此前的幾輪週期。

　　王涵介紹，過去幾年，中國經濟經歷了一段資金緊張的時期，外需下降引起外匯佔款下降影響了基礎貨幣和存款的擴張，同時企業、金融體系杠桿提升碰到瓶頸，這是大家感受資金緊張的主要因素。“今年以來，非標監管的收緊使得央行貨幣政策空間被打開，未來銀行資産證券化、直接融資將快速發展，同時央行有望主動降低銀行間利率為MBS等産品的發展保駕護航，社會資金將逐漸轉向寬裕。”王涵表示，一旦通過上述方式解決了信用創造的問題，企業部門就有了開始不斷試錯、嘗試尋找新增長動力的條件。今年在資本市場出現的各種新興産業你方唱罷我登場的過程，就是一個縮影。最終可能一部分新興産業會變成泡沫，但另一些則會變成經濟支柱，在未來經濟平臺期的這種探索過程中，我們有望逐漸找到適合中國國情的經濟新發展方式。

　　王涵援引美國經濟發展階段分析，中國接下來一階段的情況可能類似美國的2000年至2006年，在此期間，一開始美國碰到IT泡沫破裂、企業産能過剩、債臺高築等問題，由於間接融資渠道遇到瓶頸，2002年後美國資産證券化快速發展，通過這一市場解決了企業的資金來源問題，使得企業投資新興業務、開發新産品、進而恢復效益成為可能。在那段經濟週期裏，美國資本市場債市、股市，先後走牛。

　　“如果從大類資産角度來講，我們很可能也在進行這樣一個過程。”王涵表示，央行對於非標無序擴張擔憂下降之後，有望主動引導無風險收益率下行，進而降低社會信用風險和融資成本，之後企業通過發行信用債、高收益債、資産證券化産品等方式募集資金，使得資産負債狀況改善，企業也有資金投入新的産能，一旦企業的盈利開始出現良性的改善，則盈利驅動的股市牛市也就不遠了。

　　王涵指出，站在這樣一輪資産證券化週期的起點上，經濟有望在一兩個季度內進入“平底鍋”的“鍋底”，無風險利率下行、信用風險隨後逐步下降，資金將依次進入國債市場、利率市場、股票市場等。總的來説，未來階段股債都有機會，而且債券牛市先於股市的牛市到來。對比美國，其債券市場在2000年到2006年間的累積回報曾達到過50%至60%，因此，中國今年以來的債市牛市有望在下一階段延續。