□本報記者 王輝

　　在9月中旬貨幣政策“量價齊松”的刺激下，三季度債券市場以季末“翹漲”收尾。展望四季度，分析人士指出，綜合考慮宏觀經濟下滑趨勢難改、降低社會融資成本政策導向持續、物價較為平穩等因素，利率債將繼續受到向上支撐。與此同時，基準利率上行風險不大、信用産品供需關係保持良好，使得四季度信用利差有望繼續維持低位。總體而言，四季度債市整體易漲難跌，利率債收益率仍有一定下行空間，信用債在規避信用風險的前提下將延續票息為王。

　　貨幣寬鬆支援利率下行

　　在央行9月中旬打出“量價齊松”組合拳後，市場各方對於未來較長時間內政策持續性放鬆預期顯著升溫。主流機構普遍認為，四季度債券市場繼續處於寬鬆利好環境的概率較大。

　　中銀國際證券最新觀點認為，中期來看，宏觀經濟不改下滑趨勢，經濟增長中樞面臨下移，但同時管理層對於經濟下滑的容忍度也在提升，穩增長大概率還是以定向的結構性政策為主。

　　海通證券在上周發佈的利率債四季度投資策略中表示，四季度經濟下行風險仍存、核心CPI低迷、通脹上漲幅度有限，將給予央行實施寬鬆貨幣的空間。該機構認為，在經濟下行風險未消、融資成本仍高的背景下，央行必然需要啟動降息週期，以防範系統性金融風險、穩定貨幣利率並降低社會融資成本，這將對利率債構成支撐。

　　海通證券進一步預測，央行未來可能有三種方式降低利率：一是繼續下調正回購招標利率；二是下調貸款基準利率；三是通過行政方式引導商業銀行降低首套房等優質信貸資産的利率。

　　申銀萬國本週也繼續強調了四季度利率債收益率曲線全面走低的觀點。該機構稱，當前利率曲線的平均化相當程度上是短端利率偏高造成的，而解決這一困局的核心在於政策利率進一步向下引導，在降低負債端成本的同時顯著帶動資産端收益率曲線進一步下行，長端利率債的價值將會更加明顯。

　　各類現券均有續漲空間

　　就四季度投資策略而言，主流機構普遍認為，在貨幣環境預計繼續偏松、中短期信用風險預計不會大面積出現的背景下，各類現券都有續漲空間；相對而言，絕對收益回報仍是關注焦點，國開債、中高等級信用債、城投債等品種最受各方青睞。

　　中銀國際證券在其報告中，著重強調了未來市場對於“安全絕對收益”的追求。該機構認為，在總量貨幣政策短期內還難以大舉放鬆的情況下，市場利率的底部下移還有待風險偏好的明顯下降。因此，未來一段時間內，機構資金成本和收益要求的雙高，可能導致需求主要還是集中在信用債，市場可能會呈現出利率震蕩和信用利差繼續收窄的現象，因此信用債整體還會是市場配置的主流。

　　申銀萬國也認為，雖然近期中短端信用債收益率有所回升，但從長端繼續下行來看，市場認可信用債投資價值依然顯著，特別是城投債整體供不應求的格局在短期內將難以打破。中金公司亦表示，展望中長期，資産端收益率下行將倒逼理財收益率下降，雖然這個過程可能非常緩慢，導致信用債短期內交易性空間受到理財收益率下行的抑制，但對於不存在違約風險的中高等級品種，目前不失為良好的配置時點，由此不但可以享受歷史上相對較高的票息，還有望逐步從“慢牛”行情中獲取資本利得收益。

　　海通證券則指出，在理財收益率仍高、城投債供不應求的背景下，收益率在5%左右的國開債有了更為突出的配置價值。此外，與城投債不同，國開債可以利用回購進行套息，隨著回購利率中樞的下移，四季度國開債的套息價值將有更為突出的顯現。

　　最後需要指出的是，信用違約已經逐漸成為債券市場上的常態化現象。中金公司表示，四季度到期或付息的風險券相對較多，不排除發生超預期信用事件的可能，對於高風險行業和個券仍需注意回避。

　　三季度銀行間固息國債收益率曲線變動