□寶城期貨金融研究所 程小勇

　　8月份，國內外銅價先抑後揚。因處於季節性淡季，不管是冶煉企業，還是銅材加工企業訂單都顯得不足，加之青島騙貸事件導致融資銅規模受限，因此銅價下跌似乎不可避免。

　　基本面看，供應壓力因流通環節收貨而被對衝了大部分。只不過，由於現貨貿易商囤貨最終還是要流通出來，因此這部分供應最終會對市場帶來衝擊，淡季銅價反彈可能給未來大跌埋下伏筆。

　　供應恢復性增長

　　據相關數據顯示，全球銅礦增長趨勢未變。蒙古今年1-7月銅精礦出口量增至70.4萬噸，遠高於去年同期的33.2萬噸。智利銅礦商Antofagasta發佈的數據顯示，二季度該公司銅産量較一季度增長5.5%，達到17.88萬噸。

　　在這些銅礦主産區産出增長之際，Free-port旗下位於印尼的Grasberg銅礦獲准出口。8月上旬，Freeport與印尼政府簽署了一份涵蓋特許費支付、出口稅和冶煉廠建設等內容的諒解備忘錄，雙方達成了恢復出口的協議。8月14日，印尼首批1萬噸的銅精礦已經發往中國。

　　從冶煉産能來看，由於上半年銅價低迷導致銅冶煉産能部分停産檢修。然而，7月份開始中國精煉銅産量出現恢復性增長。7月份中國精煉銅産量較去年同期增長16.53%，達到63.35萬噸，增速較6月份加快7個百分點，這也是4月份以來精煉銅産量連續第四個月增長。

　　流通環節對衝供應壓力

　　年初以來，業內普遍預計2014年全球銅供應會出現明顯的增長，特別是銅礦增速會加快，但實際上2014年1-7月份供應反而出現階段性緊張，特別是4-6月份。導致供應預期和現實出現差異的原因在於：一方面銅價低迷延遲了精煉銅産能的投産和開工；另一方面，流通環節鎖定了大量的銅。

　　從LME市場來看，其銅庫存不斷流出，截至8月22日，庫存降至14.6萬噸左右，為2006年11月3日以來最低紀錄。這一方面可能是由於中國需求出現恢復；但另一方面主要是銅庫存隱性化。在高盛等投行出脫倉儲業務之際，托克和嘉能可等大型商品貿易寡頭接過庫存融資和融資貿易的接力棒，實現低利率下的融資套利收益。國內方面，在4-6月份現貨供應偏緊、價格大幅上漲的幕後就有現貨貿易商收銅囤貨的行為，當然還有保稅區銅庫存因青島港騙貸事件引發的難以開出信用證的因素。8月下旬銅價再度絕地反彈，現貨市場上又見貿易商收貨囤銅的痕跡。截至7月底保稅區銅庫存降至65萬噸左右，但上期所和LME銅庫存都沒有增長，在季節性淡季的背景下，這意味著貿易商囤積了大量的銅。

　　然而，流通環節持有的銅面臨資金成本、倉儲成本，因此最終需要變現。再加上美聯儲提前加息可能性增加，庫存融資和貿易融資鎖定的銅有可能因資金成本上升而不得不變現。

　　消費旺季不旺可能性加大

　　作為銅消費的直接下游産品，銅材産量最能反映消費的冷暖。國家統計局數據顯示，7月份中國銅材産量自6月份的歷史高位下滑了9.5%，降至143.74萬噸，而較去年同期增長9.48%，增速較去年同期的22.79%明顯回落。1-7月份，中國銅材産量為985.27萬噸，較去年同期增長16.23%，增速較1-6月份回落0.85個百分點，較去年同期大幅回落5.4的百分點。

　　銅消費最大領域在電力行業。2014年1-7月，電源投資完成額較去年同期大幅下滑18.39%，1-7月電網投資完成額較去年同幾乎持平，小幅微增0.56%。另外，7月份，家電和汽車産量出現環比回落，再加上財政軟約束和地方債務繼續增長，基建投資下半年減速是大概率事件。