新城控股：從拼規模轉向拼盈利

　　在經歷了規模的快速增長後，新城控股開始由“規模”向“規模＋效益”轉型，持續、穩定增長將成為公司的新常態。

　　隨著年報的出爐，在看似困難的2019年，新城控股(601155.SZ)交出了一份讓市場滿意的答卷。

　　2708.01億元合同銷售金額順利完成年度預定目標、經營現金流連續為正、現金分紅比連續3年超過30%、凈負債率16.36%降杠桿明顯......無論是外部環境的變化抑或是自身發展的階段，“穩定”正在成為新城控股的主基調。

　　10年時間，新城控股的銷售規模從105億元發展到今天的2708億元，行業排名從第 35名到第8名。在規模達到行業前列後，新城控股到了更加強調效率和品質發展的新階段。雖然當下的疫情對行業帶來短期困擾，但風物長宜放眼量，未來當行業集中度進一步提高之後，龍頭企業的盈利終將再上臺階。

　　正如新城控股在年報中所説，隨著行業進入峰值橫盤時代，2020年公司將追求高品質、穩健、可持續增長。堅持雙輪驅動的高品質發展方向，全力減少新冠肺炎疫情給公司經行銷售帶來的不利影響，提升利潤水準。

　　業績含金量提升

　　新城控股年報顯示，2019年公司實現營收858.47億元，同比增長58.58%；實現歸屬母公司股東的凈利潤126.54億元，同比增長了20.61%。即使扣除非經常性損益後公司的歸母凈利也到達99.82億元，首次叩響百億元門檻。

　　與上一年相比，新城控股的盈利品質明顯提高了。首先，公允價值對凈利潤增厚幅度有所下降。2019年公司的公允價值損益為26.47億元，較上一年的27.85億元略有下降，公允價值變動損益佔凈利潤的比例已經降至不足20%。

　　作為對比，2018年新城控股新開業19家吾悅廣場，2019年21家吾悅廣場開門營業，期末運營總數分別為42座和63座。開業和運營的吾悅廣場都有增加且租金收入繼續保持高增長，新城控股的公允價值變動損益不增反降，這顯然説明公司公允價值計量更加穩健，盈利的含金量明顯提升。

　　其次，新城控股的存貨跌價準備計提明顯增加。2019年公司以存貨跌價為主的資産減值損失為9.4億元，較上一年的2.64億元漲幅明顯。此外，公司期內預交的土地增值稅為41.15億元，同比增長了79.85%。

　　新城控股在上述各項指標上均採用了較為審慎的標準，這既提升了公司的盈利品質，又為公司業績持續穩定增長奠定基礎。

　　在簽約銷售上，2019年新城控股實現合同銷售金額達2708.01億元，同比增長達到了22.48%，銷售面積達2432萬平方米，同比增長34.21%。在2019年房企10強中，公司增速位列第二，同時順利完成了年初制定的2700億元銷售目標。

　　未來發展方面，2019年新城控股新增土地儲備2508.47萬平方米，平均樓面價為2421.48元/平米，與前兩年相比，這是公司近幾年拿地較為審慎的一年，但仍超過2019年銷售面積。

　　截至2019年末，公司合計擁有土地儲備1.24億平方米，足以滿足未來2-3年的開發運營所需。充裕且成本合理的土地儲備是保障公司獲得持續穩定盈利能力的基礎。

　　並且，在2019年的業績説明會上，新城控股也表示，計劃拿地1000億元左右，與2017年和2018年的拿地力度保持一致。整體可售貨值4000億左右。和2500億元的銷售目標相比，去化率60%出頭。

　　對於市場關注的商業地産，2019年新城控股開業21座吾悅廣場，開業數量創歷史新高。公司已實現122個綜合體項目的佈局，累計開業63座吾悅廣場。

　　2019年公司租金及管理費收入達到40.69億元，同比增長92.28%，平均出租率達 99.16%。2020年新城控股計劃新開業吾悅廣場30座，總收入超過55億元。

　　與業績相伴的是新城控股送出的現金分紅大禮包。公司宣佈擬向全體股東每股派發現金紅利1.7元(含稅)，以此計算公司將總計派發現金紅利38.34億元，這佔到了公司歸母凈利潤的30%以上。

　　實際上，這已經是新城控股連續3年分紅佔歸母凈利潤達到30%以上了。2017年和2018年，公司分別派發了每股分紅0.81元和1.5元的分紅禮包，分紅金額分別為18.28億元和33.68億元。分紅金額佔比也都在歸母凈利潤的30%以上。

　　持續穩定盈利的好公司,分紅一定不會吝嗇。新城控股3年累計分紅超90億元，且每年的分紅金額都在凈利潤的30%以上。算上2015年和2016年的分紅，新城控股的分紅已經約百億了。公司穩定的盈利帶來了穩定的分紅，穩定的分紅政策也會給市場和投資者帶來穩定的預期。

　　在困難的2019年，新城控股之所以還能夠連續保持穩定的現金分紅，源於公司營收品質的改善。在實現了第一步的規模化之後，提升經營效益是題中之義。

　　“規模＋效益”並舉

　　對於房企來説，規模有多麼重要已經無需多言。可以説，規模可以説是一切競爭優勢的基礎，沒有規模就沒有一切。銷售規模已經約16萬億元的房地産行業，市場空間可以容納多家優秀企業並存。

　　2010年新城控股實現合同銷售額105億元，公司簽約收入首次突破百億。但直到2014年，公司的合同銷售也才達到187.92億元，漲幅並不明顯。

　　2015年新城控股實現B轉A，登陸上交所。公司也開啟了規模增長的快車道。2015年-2019年，公司的合同銷售分別為319.29億元、650.6億元、1264.72億元、2210.98億和2708.01億元，複合增長率超過70%。行業排名也從20名之外一躍躋身前10，穩居第8。

　　在規模達到行業前列後，提升經營品質是必然選擇，實際上，領先房企多數已經開始實施“規模＋效益”的發展戰略，新城控股也不例外。

　　2019年新城控股合同銷售增速在前10房企中位居第2，增速並不慢。但與公司前幾年的增速相比，已經明顯減速，這既是規模提升後增速自然放緩、也包含了公司調整的結果。

　　2020年，公司制定了2500億元的銷售目標。在2019年拿地放緩和2020年初新冠疫情給銷售帶來的不利影響下，這顯然是一個理性的選擇。如前所述，2020年新城控股可推貨值是4000億元，按照約60%的去化計算，得出2500億元的目標是合理範圍內的保守預期。

　　公司董事長兼總裁王曉松在業績説明會上表示，公司不會單純為追求排名而衝規模。但不會往收縮方面走，希望公司行業排名維持在10名左右。2019年拿地略微放緩後，2020年公司再度將拿地力度與2017年和2018年看齊。

　　需要説明的是，2020年新城控股計劃竣工3596.53萬平方米，相比上一年同期幾乎翻倍，在充足的合同負責(預售房屋産生的預收款)和接近翻倍的竣工面積支撐下，公司結轉收入有望繼續維持不錯的增長。

　　規模穩定增長，提升經營效益成為關鍵，2019年新城控股的答卷是市場滿意的。2019年公司經營活動産生的現金流量凈額為435.8億元，不但連續為正且金額創下歷史新高。

　　對此，新城控股表示，公司簽約回籠情況較好，拿地支出較去年有所下降，故經營性現金流凈額增幅較大。與拿地相比，現金回款的提升對現金流的促進更為明顯。長期以來，新城自主操盤項目的回款率一直在90%以上。

　　2019年新城控股銷售商品、提供勞務收到的現金為1666.18億元，較上一年增長接近60%。這其中預收款即合同負債的貢獻最為明顯。2019年新城控股的合同負債達到1976.68億元，較上一年上漲了近70%。

　　2019年新城控股的營收為858.47億元，同時公司的“蓄水池”——合同負債已經接近2000億元，是公司營收1.3倍。這不但為公司2020年結算提供了足夠的支撐，龐大的“蓄水池”也為公司日後的穩定增長準備了充足的安全墊。

　　新城控股的資金回款並不是偶有提高，而是公司始終保持著對銷售回款的高要求。以2017年為例，全年公司合同銷售額達1264.72億，同比增長94.39%，完成年初850億銷售目標的148.79%，公司操盤項目資金回籠率達85%，銷售目標完成率穩居行業第一。

　　也就是説，在規模快速增加的同時，新城控股並不是以犧牲效益為前提下的快速發展。如果説公司前期發展是以規模為主，那麼隨著規模成為行業領軍者之一後，穩增長下如何效益將成為公司更加關注的焦點。

　　資金是房企的生命線。在良好的銷售回款助推下，新城控股在手的現金愈發充裕。在疫情導致房企銷售暫時下滑之時，充足的現金儲備“進可攻退可守”。

　　2019年末，得益於高效的預售，新城控股的貨幣資金達到創紀錄的639.41億元。遠高於一年內到期的有息負債306.02億元。2015年-2018年新城控股的貨幣資金分別為64.69億元、134.01億元、219.47億元和454.09億元。每一年新城控股的現金儲備都在刷新歷史新高，直至如今現金儲備達到有史以來的最高值。

　　經營現金流連續為正顯示了新城控股內生增長的穩定性，良好的銷售回款又推動了公司自我造血能力的逐步走強。在內生增長逐漸成為公司業績的主推手之後，新城控股的借貸規模逐漸放緩，凈負債率大幅走低，這對於公司實現“以資本回報率為核心，確保規模可持續增長”的戰略目標大有裨益。

　　降杠桿穩增長

　　2019年末，新城控股的融資總額為740.76億元，平均融資成本為6.73%。在民營房企中，能夠保持這樣的融資成本實屬不易。

　　不僅如此，新城控股的借貸規模增速開始明顯放緩。2015年-2018年，公司的融資總額分別為156.39億元、245.49億元、394.69億元和704.83億元。2018年末公司的期末融資較2015年增長了3.51倍，換來的是同期公司合同銷售約6倍的增長。

　　如果進一步延伸至2019年的話，那麼在借貸餘額擴大約3.74倍的同時，新城控股的合同銷售增長了7.48倍，增速正好是借貸規模增速的一倍左右。也就是説，與公司借貸規模增加相伴的，是新城控股銷售規模加倍的增長。

　　作為對比，行業龍頭萬科2019年合同銷售金額6308.4億元，有息負債合計2578.5億元。新城控股的合同銷售約為萬科的40%出頭，期末有息負債不到萬科的30%。和行業三甲相比，公司有息債務有足夠的騰挪空間。

　　從房企發展的過程中不難發現，在企業從小到大追求規模化的過程中，高杠桿幾乎成為必然選項。能夠把企業迅速做大做強並脫穎而出的民營房企，幾乎都採用了高杠桿的經營模式。

　　通過高負債下的高杠桿實現有品質的快速增長，在規模達到預期目標後開始逐步降杠桿並保持穩定增長，這是房企在不同發展階段作出的不同選擇。

　　以新城控股B轉A上市的2015年為起點直至2018年，新城控股開啟了一波快速上規模的過程。這期間公司的凈負債率開始走高，2015年和2016年分別達到66.1%和68.11%。此後在合同規模快速增長後，優異的現金回款能力帶來的自身造血功能開始發揮作用，公司的凈負債率開始下降。

　　2017年-2019年新城控股的凈負債率分別為50.12%、49.21%和16.36%。在一線房企中，2019年不足20%的凈負債率無出其右者。即使後續凈負債率回升，充裕的在手現金與較低的杠桿水準也使得公司擁有靈活的騰挪空間。

　　在業績説明會上，公司董事長兼總裁王曉松也介紹，拿地和工程開支是房企業最大支出。由於2019年下半年拿地支出減少，這導致了凈負債率的下降。凈負債率太低並不是一個非常好的表現，未來凈負債率預計會保持在40-70%的區間，王曉松表示。

　　也就是説，新城控股希望將凈負債率基本穩定在2017年和2018年降低後的水準上。

　　新城控股凈負債率能夠不斷穩步下降，一是受益於每年都在創造歷史新高的現金規模，另外一個則是隨著銷售規模的擴大，借貸規模並未同步增長，即“分子”增速放緩。

　　2019年年報顯示，新城控股籌資活動産生的現金流量凈額為-155.17億元，為近5年來首度凈支出，這就是説公司籌資凈額不但沒有增加反而減少。即在過去一年公司收回大量經營資金，用於投資的資金減少、償還負債規模增加。

　　與之對應的是經營活動産生的現金流量凈額達到歷史新高的435.8億元。一增一減顯示出新城控股資金回籠明顯，增強了抵禦風險的能力。公司更加依靠自身的造血能力來實現穩定的增長，而非更大規模的借貸。

　　在行業逐漸步入存量競爭後，行業的發展由過去的拼規模擴張轉向拼高品質發展，高品質的發展源於“規模增長+持續盈利+財務穩健”。在站穩行業前10後，新城控股正從當初規模優先向穩健經營順利前行。