回首2015年的中國資本市場，新三版無疑是馳騁在風口浪尖上的角色。主機板暫停IPO、産業轉型、金融改革、網際網路+……諸多炙手可熱的詞彙都無法回避與它的關聯。作為我國金融市場改革試點的新形態，同時定位於為創新型、創業型、成長型中小微企業發展服務的資本市場，在“雙創時代”的背景下，新三板已經成為金融市場新焦點。正因如此，投中研究院梳理了2015年新三板值得關注的十大關鍵詞，以更加明晰新三板發展的脈絡。

　　關鍵詞一：熱鬧

　　2015年新三板進入了高速擴容階段，根據全國中小企業股份轉讓系統披露以及投中集團數據統計，截至2015年11月30日，新三板市場掛牌公司總數4385家，而2014年底的新三板總共只有1572家，同比增長279%。從市場擴容增長的數量上來看，市場熱鬧非凡。

　　就參與企業定增的VC/PE機構來看，截至2015年11月底總計279家，佔總定增企業數量的34.15%。整體而言，雖然定增市場規模一直在不斷擴大，但機構參與企業定增的熱情從5月起一直在下降，機構參與企業定增募集金額佔市場份額由5月份的17.54%下降到10月份的1.30%，11月份機構定增熱情略有上漲，佔定增總量的9.52%，這説明新三板流動性與運轉價值不溫不火直接影響了機構的行為。總體來看，看似熱鬧的新三板，仍然處在糾結中。

　　關鍵詞二：淘金潮

　　目前新三板的融資規模不斷增大，根據全國中小企業股份轉讓系統披露以及投中集團數據統計，截至2015年11月30日，新三板總股本2463.07億股，環比上漲15.84%；總市值20807.51億元，環比上漲21.74%，整體市場平均市盈率達到47.97倍，環比上漲10.00%。

　　新三板正在多方利益者的推動中掀起一場淘金潮。同時，在主機板IPO受阻的，無數燒著錢，喝著星巴克的創業公司、諮詢公司、律所、會計師事務所、董秘培訓班等，都想抱著這圈龍捲風來一把飛豬的感覺。隨著新三板日漸成熟，進入新三板淘金的基金機構也越來越多，僅去年上半年國內各類新三板基金就已經突破100家，個別産品浮盈200%。目前，基金的主要考量是挑選盈利能力較強的公司入手，並預期新三板後期人氣會大幅增加，流動性和政策紅利增大。如果預期實現，新三板基金産品不僅能賺到公司成長的收益，還能享受流動性溢價帶來的高收益。但下半年的一次數據統計顯示，納入統計的57隻新三板的私募基金近一個月平均收益為-0.01%，其中只有10家獲得正收益。主要呈現出兩個特點，第一是新三板基金整體虧損；第二是盈利的基金不超過20%，新三板整體呈現出漲不動、跌不多的態勢。這多少讓希望能夠在金融改革的紅利中淘金的人們有些失望，但對於一個剛剛成長起來的資本市場而言，這個過程是必然的，金應該是有的，但能淘到多少就要等待時間的檢驗了。

　　關鍵詞三：怪咖

　　傳説了很久的新三板分層制度在2015年終於有了眉目。仔細盤點新三板這將近5000家公司，總會發現一些怪咖類的公司，賣包子的、整容的、理髮的、催債的、講笑話的等等不一而足，只能説新三板包容性不是一般的強，而正是這種包容性，才能夠體現新三板為中小企業服務的定位。

　　關鍵詞四：過山車

　　掛牌募資的欣喜和大面積的公司破發與低迷，著實讓許多老闆和投資人坐了一把過山車，而持續的擴容和大鱷的整合進入讓市場波動仍將持續。

　　新三板做市指數從4月14日的最高2673點下跌至7月初的最低1103點，跌幅達58.73%，隨後企穩但是成交量持續萎縮。12月16日，新三板做市指數收跌0.16%，報收于1424.50點。該指數以2014年12月31日為基期，基點為1000點，2015年4月初曾上攻至2673.17點，創上市以來新高。一些此前曾于行情高點發起定向增發的企業股價已跌破定增價，出現大面積破發。

　　在新三板投資中，合理定價與中長期企業價值識別日益重要。未來隨著基金子公司、期貨子公司、PE/VC等非證券類機構承擔主辦券商的職能，分層、轉板、競價交易以及債券和優先股等融資工具的逐步推出，掛牌企業將逐步走向成熟，破發或將只是新三板市場成長過程中的一趟過山車中的一小段。

　　關鍵詞五：兩極化

　　恒大、九鼎、創新工場等這樣的大明星進場，自然會把焦點和資源搶走，動輒數十億的募資大鱷會讓得不到關注的同學們掃興而歸。

　　九鼎投資融資100億元、中科招商50億元、矽谷天堂30億元、天圖投資26億元，幾家大頭的PE機構不僅整體拉動新三板金融板塊領跑大盤，也同時將新三板中近一半的資金量帶走。盈利能力、公司規模、發展速度，這些上了新三板的實體企業顯然無法與PE/VC的資本運作業務形成正面較量。中網財經統計數據顯示，截至2015年12月13日，新三板合計發生2396次定增融資，募集資金總額合計高達1155億元。這一數據已經超過了2015年創業板的定增金額，並接近其股票募資總額。但反觀金融Choice數據，新三板有60%的股票尚沒有成交，市場上有超過2800家無融資、無交易、無並購重組的“三無”企業，這些企業的股票成了名副其實的“僵屍股”。高調增長擴容的同時，場內的運轉情況猶如混沌初開般分化。

　　關鍵詞六：中國版納斯達克

　　“股市在中國是稀缺資源。”這句話在幾代企業家中傳遞。主機板的盈利性和高門檻讓人望而卻步，所以納斯達克被萬千人憧憬，今天來了低門檻的“中國版”，真的嗎？

　　當初設立新三板的初衷是要更好地發揮金融對經濟結構調整和轉型升級的支援作用，進一步拓展民間投資渠道、緩解中小微企業融資難的困境。事實上，中國在這方面確實與西方存在著巨大差距，目前有7000萬的中小微企業，而在新三板掛牌的目前不到5000家，還遠遠不能滿足需要。新三板未來定會大有可為，沒有哪一個資本市場會有這麼多的公司，這也意味著沒有前人的經驗可以去學。這麼多公司怎麼監管、服務，需要一系列創新手段。而美國的市場和中國的市場有著巨大區別，微軟、蘋果都在納斯達克，狀態卻是完全不一樣的，單就服務對象而言，新三板與納斯達克就有著天壤之別，更不用説中國國情的特殊性了。因此新三板和納斯達克不可能相同，二者走的也必是兩條截然不同的路。

　　關鍵詞七：政策紅利

　　2015年11月24日，新三板內部分層制度出臺，方案規定，從2016年5月開始，新三板將分為基礎、創新兩個層次，未來還將隨著市場不斷發展和成熟，對相關層級進行優化調整。未來的新三板市場內部會出現明顯的分化，符合“創新層”標準的掛牌公司其流動性將得到改善，投融資更加便捷，“強者恒強、弱者積弱”現象或成為新三板的市場常態。分層制度的推出，為新三板市場帶來了“政策紅利”。全國中小企業股份轉讓系統的官方數據顯示，新三板在2015年11月單月定增規模突破200億元大關，合計發行股票的金額為211億元。這是新三板歷史上首次單月定增規模突破200億元。未來符合創新層標準的公司、有望進入轉板試點的優質公司將會成為投資機構關注和政策紅利傾斜的重點，其融資效率也會更高；而股權交易不活躍的企業未來其流動性問題將會傳導至融資端，將更難獲得融資。

　　目前新三板仍處於政策紅利釋放的初期，未來分層、做市商擴圍、公募基金入市、轉板、競價交易等制度紅利逐步兌現，流動性改善和估值提升會較為明顯，投資前景可期。

　　關鍵詞八：跳板

　　2015年11月20日，中國證監會發佈的《關於進一步推進全國中小企業股份轉讓系統發展的若干意見》明確提出，新三板市場在“堅持獨立的市場地位”的同時，要“著眼建立多層次資本市場的有機聯繫，研究推出全國股轉系統掛牌公司向創業板轉板的試點”。從新三板轉板到創業板，對於掛牌公司原有的股東來説意味著財富的暴增。因此，從新三板向創業板轉板的試點，讓不少新三板公司看到了新的希望。

　　相關市場分析人士就此分析，證監會再次強調新三板非孤立市場顯然具有戰略意義，同時指出現階段暫不降低投資人門檻及開展競價交易也有利於維護新三板市場的健康發展。在目前新三板掛牌的4000多家公司中，找出300～500家符合創業板上市條件的公司並非難事。隨著分層細節的不斷明朗，具有基本面支撐且股權分散度較高的企業將會逐漸被新增資金所挖掘，新三板會培育出更多明星企業。

　　關鍵詞九：能火多久

　　新三板機構投資者現在分成三種：傳統風投企業和陽光私募係、投行、券商係。雖然這三撥人不一樣，但共同特點就是短視。它們抱著借政策紅利短線炒作的心態，而不作長期投資者。

　　無論是交易所還是股轉中心，為企業服務是其共同方向，不論是上哪個板或是轉板，最終都是企業根據自身情況作出的選擇。即使市場低迷，融資越來越困難，新三板確實為那些原本很難進入資本市場的中小企業提供了融資機會。在註冊制出臺之前，新三板的入口更寬，會帶來大量掛牌企業，同時其結構性特徵會越來越突出，即整體受到資本追捧很難，只有優秀企業會獲得市場的認同。

　　新三板給了中小企業實實在在的資金支援，只要解決了流動性問題，就解決了企業融資問題。天涯、天星資本、矽谷天堂、錘子科技、百合網等知名企業的掛牌，對人心是個提振，新三板或許可以持續快速發展起來。

　　關鍵詞十：守望

　　2015年，新三板經歷了從大起到大落，再看到新的希望，每一步都不在人們的預料之中，卻又讓人們充滿希望。投中研究院認為，新三板是經國務院批准，依據《證券法》設立的全國性證券交易場所，是符合其自身定位、符合中國特色的市場。同時中國的中小企業長久以來受到了難以進入融資市場的困擾，如今這個痛點正在一步一步地得到解決，加之金融改革正在步步深入，面對這樣的政經環境，新三板還是具有相當的守望空間。

　　（作者為投中研究院高級顧問）