利率重回“2時代” 央行雙降或引發下一波債市利率走低

　　債市持續火爆，債券收益率不斷下行已經成為不爭的事實。從2014年1月開始，國內債市出現收益率下行，至今已接近兩年。目前，10年期國債利率已經低至2字頭，是7年以來首次跌破3%。

　　業內人士分析稱， “雙降”還將帶來債市最後一次“牛市”，但是債牛已經接近強弩之末。若債市逆轉，將帶來一系列負面影響，還可能影響信貸市場。特別是P2P等近年來快速發展的金融創新産品，監管較弱、品質較差、風控相對不足，可能面臨較大影響。

　　文/廣州日報記者

　　潘彧、張忠安、李婧暄

　　火爆

　　利率跌至七年來低谷

　　根據中國貨幣網現券買賣月報數據計算，9月份債市總成交筆數和總成交金額較今年1月分別上漲68%、78%。與此同時，債市收益率整體下行，9月份整體到期收益率已由年初4.56%下降至3.69%。

　　從國債方面來看，國內債券市場已經重回“利率2時代”。10月中旬，10年期國債利率逼近3%。10年期國債中標利率更降至2.99%，自2008年12月以來首次跌破3%。

　　而企業債方面，收益率下降更為明顯。9月28日，萬科2015年公司債券（第一期）發行工作結束，發行規模為50億元的5年期債券票面利率僅為3.50%。而當時，五年期國債收益率才為3.13%左右，五年期國開債收益率為3.54%左右。萬科的企業債信用比肩國家信用。

　　而在2008年，同樣是萬科發行的兩期5年期債券，年利率分別為5.5%及7%，萬科目前發行的企業債利率已經遠遠低於這一數字。

　　10月23日晚，央行公告再次降準降息，降息後1年期存款基準利率僅為1.5%、貸款基準利率僅為4.35%，均再創歷史新低紀錄，而此次降準釋放資金總量約為7000億。業內人士認為，釋放的資金必然引發下一波債市利率走低，債券“牛市”有望進入最後一輪狂飆時期。

　　申萬宏源證券表示，此次“雙降”後，資金利率水準有望進一步下調，7天國債回購利率（R007）或向2%靠近，而目前R007大約在2.4%左右。而銀行綜合負債成本也將進一步回落至2%左右，債券市場收益率有望再出現一波下行。中信建投債券黃文濤則表示，債市牛市將延續，明年收益率還將創新低。

　　純債基金三季度暴漲2.35%

　　此前，在債券整體走牛的情況下，債基漲幅也十分明顯。

　　Choice金融數據統計，截至10月20日，今年以來全部債券型基金共計分紅624次，數額達到119億元。值得注意的是，不少債券基金分紅超過3次，還有少數品種今年以來分紅超過5次。

　　而眾祿基金研究中心王晶在最新的報告中表示，三季度，債市在市場風險偏好下降以及股市資金搬家的推動下，漲幅明顯。債券型基金整體上漲0.07%。

　　從不同類別來看，純債類債基整體表現最好，上漲2.35%，表現好于其他類型債基，一級債基也取得了正收益，整體上漲1.17%，二級債基受到股指波動的影響，整體下跌1.89%，可轉債債基跌幅最大，整體下跌19.76%。封閉式債基整體表現好于開放式債基，上市交易的分級債基B類份額也受到股指影響，整體下跌2.34%。

　　“現在雖然股市火了，實際上吸納的資金量還是不大，股市整體成交量在萎縮，還是有大量資金游離在市場之外，在資金整體風險偏好降低的情況下，對債券市場依然比較看好。”德聖基金研究中心首席分析師江賽春此前對記者表示，現在債券基金市場需求較大，募資的數量還是比股票基金要大許多。

　　原因

　　資産配置荒催熱

　　銀行理財的債市配置

　　在本次央行“雙降”之後，無風險利率有望繼續下降，而資産配置荒的格局或將繼續加劇。“銀行存款，目前總規模超過100萬億，但是1年期存款利率已經降至1.5%。”海通證券首席宏觀分析師姜超認為。

　　目前從存款向銀行理財轉化的速度在加快，保守估計股市大調整以後銀行理財規模增加了5萬億，目前存量規模超過20萬億，而未來幾年也有望保持目前每年5萬億~10萬億的增長速度。而對於不斷增長的銀行理財而言，其在不斷消滅高收益資産，所以産生了所謂的資産配置荒。從資金流向看，居民財富從存款向理財等高收益資産的轉化是大勢所趨，資産配置荒的局面在可預見的未來不會有明顯改善。

　　信貸資産證券化産品或將破3000億元

　　國內銀行業不良貸款“雙升”已成新常態。商業銀行有必要拓展新的不良貸款處置渠道，而當前“資産配置荒”蔓延恰為不良資産證券化重啟試點提供了契機。

　　中國2014年信貸資産證券化産品發行規模為2818億元；今年截至10月10日，信貸資産證券化産品已發行2591億元。分析預計，全年將突破3000億元。

　　以國際上主要國家開展不良資産證券化佔整個不良資産規模的10%~13%左右測算，上半年末國內不良餘額為1.09萬億，預計當前不良資産證券化規模在1000億~1500億元。

　　銀行理財債市配置上升

　　銀行理財資金配置在債市上的比重近期在上升。

　　普益財富數據顯示，2015年9月，組合投資類産品發行了2190款，環比增加91款，市場佔比下降4.24個百分點至35.01%；債券與貨幣市場類産品發行3794款，環比增799款，市場佔比上升4.66個百分點至60.66%。

　　2015年10月17～23日期間債券和貨幣市場類産品共計516款，較上期報告增加202款。

　　事實上，隨著資産配置荒加劇，銀行理財産品資金投向債市的現象也越來越多。

　　“2015年上半年銀行顯著增配債券，降準補充銀行資金，高收益資産稀缺下，或增加債券需求。”姜超認為。

　　債市牛市的原因

　　1.實體經濟基本面好轉需要時間，CPI繼續下行壓力較大，加上多次降準降息，支援債市走牛。

　　2.股市持續動蕩，打新停擺，大宗商品仍處於漫漫熊途，新一輪新興市場貨幣貶值潮再起，數以萬億計的資金無處可去，又因為風險偏好下降，避險情緒上升，債券市場成為不得已之下的最佳投資策略。

　　3.資産配置荒帶來的資金充裕導致資金向債市聚集。

　　風險

　　未來收益率波動將加大

　　不過，業內人士稱，雖然債券收益率還將出現一波下行，但是債券的價格理論上是存在天花板的，當債券內部收益率降至零時，債券也就完全失去了上漲空間，從這個角度而言，債牛已經是強弩之末。

　　中信證券首席債券分析師鄧海清在接受媒體採訪時表示，公司債風險主要來自於估值風險，目前估值隱含的風險高過現在的收益率，這與5000點股市一樣屬於資金推動。

　　平安證券固定收益事業部研究主管石磊稱，債券收益率的下滑促使投資者加杠桿以提高收益，很多人利用3~10倍杠桿購買高收益債券。如果央行貨幣政策轉向，或股市反彈，債市會發生什麼很難預計。

　　海通證券首席宏觀分析師姜超在其最新研報中指出，未來新一輪國債利率“2”時代裏，票息可能無法覆蓋負債成本和要求回報率，這意味著債券資本利得日益重要，任何預期對利率的影響作用較過去放大，風吹草動或引起利率超調，“因此，除了利率中樞可能創新低，未來債券收益率的波動也將加大。”

　　華創證券屈慶也在最近的研究報告中指出，“若後期股票市場好轉，甚至IPO重啟等，都會造成交易所資金的分流，導致資金成本升高，並且IPO仍會造成交易所回購利率的時點性衝擊，很難提供穩定且較低的資金成本。而股市回暖趨勢已經形成中，這對於交易所資金衝擊不容忽視。”

　　而安信證券首席經濟學家高善文指出，經濟系統好轉之前，債市違約的壓力還會進一步上升。在政府嚴密監管下，債市風險集中爆發的可能性不是很大，但P2P等近年來快速發展的金融創新産品監管較弱、品質較差、風控相對不足，可能面臨較大影響。

　　對策

　　防債市風險先要清理高杠桿

　　很多機構人士認為，短期而言，資金流向債市的趨勢仍未改變，而且不少券商等機構還加倉。不過，也有專業人士提醒，任何風險資産都有過熱或降溫階段。隨著債券違約的陸續增多，普通投資者也需要謹慎一點，防止A股經歷在債市上演。同時，如果債務出現超預期風險，預計對A股也會帶來負面衝擊。

　　萬聯證券首席投資顧問古振華對廣州日報記者表示，從品種看，國債可能還有上行空間，但信用債可能已高估。“因為信用債定價已出現了偏差，泡沫已起。”

　　中金公司分析師姬江帆也表示，雖然信用債風險出現，但四季度仍不是信用債市場主要的風險點，資金再配置到債市的趨勢仍未結束。中債登和上清所9 月託管數據顯示，在高收益資産欠配的局面下，廣義基金依舊延續著7 月份以來對信用債的旺盛配置需求。券商也延續著8 月份以來的信用債加倉態勢，對企業債、短融和中票均大量增持。而整個三季度，廣義基金整體對企業債、中票和短融的凈增持量都超過了各品種的全部凈增量。

　　古振華還認為，從風險角度看，債市的第一大風險是杠桿。“未來關鍵是要控制杠桿，如果因為高收益資産荒，而大規模高杠桿地買債券以獲取高於市場平均收益，那麼這個泡沫就會越來越危險。”他還認為，除了杠桿之外還有通脹和經濟是否會回暖以及美聯儲什麼時候會加息等。另外，如果出現大面積破剛兌，也會危及債券定價。

　　對於債市風險，古振華認為，其對股市的衝擊主要體現在流動性上，並由此給投資者信心帶來負面衝擊。“一旦債券泡沫破裂，那麼將對實體和股市帶來較大的衝擊。首先是持有債券最多的機構，比如銀行、貨基等。然後，這些機構的期限錯配問題會引發兌付危機。”