【熱點觀察】從美國長期資本流出看中國貨幣政策

　　當地時間3月18日，美聯儲結束為期兩天的議息會議，其發表的聲明，基本符合市場預期，但刪除了利率指引中的“耐心”措辭，同時下調了經濟增速預期。這當然是市場最為關注的話題，因為它直接帶給市場觀察美聯儲加息腳步和節奏的窗口。當年，美元貶值帶給發展中國家、尤其像中國這樣的商品加工國高通脹率，而現在美元升值當然也會帶給我們嚴重的通縮。

　　實際上，站在工業生産的角度，中國PPI（工業生産者出廠價格指數）已經連續37個月負增長，這明顯是通縮。如果不是食品和服務價格的不斷上漲，中國CPI恐怕早已進入負增長狀態了。

　　中國食品價格上漲源自農産品生産成本的不斷上升，過去沒有被列入成本的水、人力、土地等生産資料，隨著市場化的不斷滲透，已經逐步被顯性化了。這正是中國CPI（居民消費價格指數）還能保持正增長的關鍵所在，同時也是中國CPI數據與老百姓真實感受差異甚大的關鍵所在。但是未來呢？農産品價格持續上漲可持續嗎？服務價格上漲可持續嗎？

　　如果第一、第二産業持續低迷，第三産業就不可能有很大的成長空間；而且，第一、第二産業越是低迷，第三産業成長的“天花板”越低。所以，指望第三産業拉動就業可以，而指望第三産業拉動GDP沒戲；指望它托住CPI，一時可以，長期沒戲。

　　更別用美國的經濟特質忽悠中國，因為美國並不指望自身的價值創造，而是通過強勢貨幣被全球價值創造所供養，所以它可以讓服務業在GDP當中佔到70%。中國有這個條件？我認為，中國服務業在GDP中的佔比超過40%，已經是過剩狀態了。

　　今年1月份，美國資本凈流入883億美元。這個數據一定會讓人聯繫到美元升值預期。但美國在883億美元資本凈流入的同時，長期資本凈流入-272億美元。

　　不要簡單地以資本流入流出觀察事物，而要更加細緻一些。不錯，人民幣升值的確可以吸引國際資本流入，但因人民幣升值而引入的國際資本一定是“貨幣套利資本”，而絕不是實體經濟發展必需的“長期資本”。對一個經濟而言，效果也大不相同。“貨幣套利資本”是來直接套取金融利潤，而間接蠶食實體經濟的利潤；“長期資本”則是長期投資實體經濟，分享實體經濟的經營收益。

　　如果我們希望能夠支撐實體經濟的“長期資本”進入，那我們還會希望人民幣沒完沒了地升值嗎？金融危機之後，美國、歐洲、日本、英國等所有發達國家均採用大規模貨幣寬鬆政策，將本國利率置放于零，甚至負值位置，其核心目的就是吸引全球“實業資本”（長期資本），並借此恢復實體經濟活力；相反，中國緊縮貨幣，推動人民幣升值，其結果只能是趕走實業資本，而引來貨幣套利資本，這將對中國經濟構成嚴重傷害。

　　實際上，中國經濟下行壓力不斷加大，至少與上述政策密切相關。所以，我們一直主張中國貨幣政策應當“中性偏寬”，並不適宜緊縮，更不適合嚴重地緊縮。