“咱們也搞個公司上新三板吧！”虧損企業可以掛牌，且不執行審批制，讓很多人覺得在新三板掛牌輕而易舉。

　　然而，當記者一頁頁翻看全國中小企業轉讓系統披露的申請掛牌企業反饋意見時發現，新三板掛牌遠非人們所想像的那樣可以“任性”。這千余條反饋意見傳遞出的監管層對新三板掛牌的監管思路清晰可見：披露完整、真實；責任到位；監管透明。總之，要想在一個制度逐步完善的資本市場站住腳，無論什麼“制”，都不是一件容易的事。而且，在一個以披露為本的制度之下，資訊披露人的法律責任更加凸顯。

　　仲介機構專業水準受考驗

　　在新三板掛牌，相關公司的資訊披露要做到完整、真實，不僅是對公司本身的要求，更是對保薦券商、會計師等仲介機構的專業水準提出了高要求。在上述千余條反饋意見中，對仲介機構的要求不在少數。

　　“公司持續虧損，且2013年虧損波動巨大，請主辦券商説明推薦的理由……”這是專業形象服飾採購商上海創僑實業反饋意見中的一句話。而全國中小企業轉讓系統披露情況顯示，該公司已經有過4次反饋意見。

　　在浙江明爍節能的反饋意見中，“請主機板券商、會計師補充説明對收入真實性的核查程式，函證實施程式及結果，對公司銷售收入真實性發表意見”的要求，同樣明示了券商所須承擔的法律責任。

　　這樣的句子，在每一份反饋意見中，幾乎都是“標配”。

　　在反饋意見中，券商等仲介機構需要“作證”的內容涉及多個方面，如“請主辦券商對公司報告期內毛利率變動是否合理、是否符合行業經營特徵發表明確意見”；廣東健博通科技的會計師被要求披露“採取了何種必要的審計程式對公司外銷進行核查，分析判斷是否存在虛假銷售、虛假增收的情形，並對真實性發表意見”，等等。而且，監管層要求仲介機構“作證”直面的均是“是”或“不是”的回答。

　　按照要求，主辦券商等仲介機構的核查併發表意見文件，有統一的格式，從內容上分為：盡調過程、事實依據、分析過程、結論性意見以及補充披露情況5個部分。

　　有意思的是，記者發現，一些公司的反饋意見會出現第N次和第N+1次的問題幾乎相同的情況，不知是不是因為監管對有“照本宣科”式嫌疑的反饋意見回復不容忍所致。如此看來，新三板要求仲介機構“明確意見”的態度還是非常堅決的。

　　與此同時，監管對一些重大問題的提問尖銳而直截了當。在成都蜀虹裝備的反饋意見中，明確提出：會計師補充核查公司相關重大業務合同，是否存在虛假銷售、跨期銷售，收入確認、成本費用的歸集與劃分是否合理，企業會計核算是否規範，是否存在人為調節利潤的情形等；公司票據增長快且餘額較大，要求核查應收票據是否具有真實交易背景，是否存在虛構票據行為。事實上，諸如“虛假”、“調節利潤”等字眼，不止在一家公司的反饋意見中出現。

　　在有著6次反饋意見的貴州黑碳節能減排公司的反饋意見中，記者還看到了更加不留情面的問題：“請主辦券商對其是否符合主辦券商資格發表意見。”主辦券商需直面的壓力可見一斑。

　　魎鵪笠敵胱災ど存能力

　　魎鴯司可以在新三板掛牌，並不等於虧損公司可以放棄盈利的努力，相關反饋意見的數量同樣不少。

　　“公司報告期內持續大額虧損，未分配利潤持續為負，報告期存在資不抵債情形，銷售費用巨大。請公司結合虧損原因、未來發展情況、未來發展方向、公司就目前持續虧損原因所制定的應對措施及改進方案等對公司持續經營能力進行詳細分析説明；請公司結合報告期內收入、支出及未來發展規劃編制未來發展盈虧平衡計劃表；請公司説明公司未來發展中資金來源情況。”拿到4次反饋意見的安徽來購商業連鎖公司收到了這樣的反饋意見。

　　在江蘇索爾新能源公司的反饋意見中，監管意見更是指出：公司報告期內連續虧損，經營性現金流為負，要求結合公司財務狀況，“分析是否存在資金鏈斷裂、到期不能償還債務的風險。”

　　顯然，相比目前A股主機板、創業板公司的3年盈利要求，沒有盈利記錄的新三板公司在此對持續經營能力的分析和披露，顯得更加重要；相應的，主辦券商等機構就此發表的意見責任也相對更大。而大段大段的問答，也一再提醒公司：不怕虧損，就怕沒有生存能力。於是，凡是虧損公司，生存能力都是必須交代清楚的頭等大事兒。

　　對於很多企業來説，要想“自證”生存能力，是一項系統工程，因為隨著監管透明度的提高，考量因素不僅包括公司自身的核心競爭力和創新性內容，還包括公司自身的下游客戶、行業、市場空間等，如大連固瑞被要求“結合下游房地産市場景氣度補充披露收入與凈利潤波動成因”。此外，對於虧損公司未來發展中如何獲取資金，如大股東資金支援及未來發展中股東資金實力及資金支援情況等，也都被監管關注。這意味著，企業的運作方針和市場地位規劃，都將在公開對照監督之中，披露情形的真實與否，如何履行，白紙黑字，一覽無余。

　　記者注意到，與現有上市公司或掛牌企業進行對比，是申請掛牌企業“自證”的一個重要方式，因此常被要求提供參照案例。在虧損企業寧波珈誠生物的反饋意見中，就要求其“結合同行業可比上市公司或掛牌企業情況補充分析公司業績的合理性與真實性”，而珈誠生物選擇的參照係是創業板上市公司九強生物。

　　對於申請文件中出現的一些關鍵數據“異動”，監管要求同樣需要結合細分行業特點、同行業上市公司相關情況分析其合理性。如，發生5次反饋意見的廈門環資礦業被明確要求結合鐵礦石價格走勢、同行業公司可比數據，從價格、銷量角度定量分析公司營業收入波動原因。為此，廈門環資礦業選擇了三家上市公司海南礦業、華聯礦業和金嶺礦業進行數據對比，其反饋意見回復材料亦達23頁之多。

　　讓人印象格外深刻的是，對申請掛牌企業外銷業務的監管。在收到5次反饋意見的西安天一生物案中，監管要求公司對報告期內的外銷收入進一步按國別補充分類（如適用），補充披露報告期內銷、外銷的毛利率差異，並對可能存在的較明顯的差異進行分析説明；並強調：請全面核查公開轉讓説明書中的國外企業全稱。而從記者翻閱的千余份反饋意見看，這些似乎已經成為外銷業務的標準監管事項。

　　在很多時候，監管的種種努力頗具風險提示意義。如在古麒羽絨的反饋意見中，監管提出：公司收入確認以發貨為時點，關注發貨時相關風險報酬是否已轉移，收入確認時是否符合相關規定。對於廣東卓耐普智慧，監管的要求是：“請披露在行業過度競爭的情況下公司收入、凈利潤保持穩定增長的原因。”做出了公司處於“過度競爭行業”的提示。而收到4次反饋意見的鎮江三維輸送裝備股份有限公司，被監管注意到“公司的股權架構安排是否構成返程投資”的問題，提醒警惕資本外逃的可能性。

　　小貸公司重在經營風險提示

　　在新三板，小貸公司的掛牌熱情高漲。記者看到，南通和信科技小額貸款股份公司、連雲港市東海縣水晶之都農村小額貸款股份公司、鎮江市丹徒區文廣世民農村小額貸款股份公司、江陰市友信農村小額貸款股份公司、南通市通州區恒晟農村小額貸款股份公司等出現在反饋意見企業隊伍中。

　　而在九鼎投資成功掛牌效應的影響下，達仁資管、中科招商、漢鎰資産管理、浙江思考投資管理，以及廣元市廣信農業融資擔保、山東省再擔保集團、蘇州香塘擔保等多種形式的資本機構，也蜂擁至新三板門口。

　　對於小貸公司監管的焦點，利率首當其衝。南通和信科技小額貸款股份公司的反饋意見指出：“公司有49筆業務單筆最高利率超過同期人民銀行公佈貸款基準利率的3倍，突破了江蘇省金融辦規定的單筆最高利率。請公司逐筆説明並披露49筆業務的具體情況，包括但不限于客戶、貸款額、貸款期限、利率等情況。”江陰市友信農村小額貸款股份公司的反饋意見也指出：“2012年6月8日至2012年7月4日期間，公司發放的利率超過25.24%（同期人民銀行貸款基準利率4倍）的貸款共計10筆，利率皆為25.32%，超規0.08%；另外尚有48筆超利率的情形……根據監管評級結果，2012年、2013年兩次監管評級期間公司平均利率均超過15%。請公司補充説明並披露報告期內公司的平均利率情況以及是否符合監管規定。”當然，相關行業監管部門歷次監管評級結果及扣分情況，也必須詳細説明。因此，幾家小貸公司意見來回多次反饋，其中恒晟農村小貸公司5次，水晶之都農村小貸公司、文廣世民農村小貸公司各4次。

　　至於PE，中科招商的反饋意見顯示，監管要求主辦券商在滿足《公司轉讓説明書內容與格式指引》等相關法規最低資訊披露要求的基礎上應針對公司特點，結合國內外同行業上市（掛牌）公司資訊披露內容，酌情披露公司相關情況和關鍵比較指標。並特別關注公司有3支政府引導基金存在保本、最低收益或固定收益情形，要求主辦券商及律師核查上述情形是否符合《私募投資基金監督管理暫行辦法》的相關規定併發表明確意見；另外，公司有52支基金存在資金來源於政府引導基金或其他國有資産的情況，請公司説明是否存在國家公職人員及其直系親屬參與管理決策或認購基金份額的情形，如有，請主辦券商及律師核查是否合規；請公司説明在募集過程中是否存在高估投資業績、變更估值方法、向投資者隱瞞投資團隊真相等誇大失實宣傳以吸引投資者的情形，對公司後續募資産生的影響，請主辦券商核查等。

　　對於新的金融形式，新三板的監管面臨挑戰。在內蒙東聯影視動漫的反饋意見中，“支付寶”受到關注：“公司貨幣資金中其他貨幣資金為支付寶存款。請補充支付寶存款是否以公司唯一名義設立。支付寶與公司賬戶對應關係是否具備唯一性，轉入銀行對公賬戶的週期和頻率。”

　　“污點”公司監管方向明確

　　對於一些歷史上曾有過“瑕疵”的公司而言，其要在新三板上市，如何對之進行監管，反饋意見給出了明確的監管方向。

　　領到3次反饋意見的蘇州香塘擔保股份有限公司的實際控制人顧振其于2013年1月受到中國證監會行政處罰。因此，監管要求主辦券商和律師就前述事項作進一步核查，並對前述行為依據《全國中小企業股份轉讓系統股票掛牌條件適用標準指引（試行）》三（二）2、3規定，就其行為是否屬於重大違法違規，公司掛牌是否符合條件，發表明確意見。

　　相似的案例還有反饋了6次意見的中棉種業，公司董秘賈澎2009年6月作為實際控制人並擔任法定代表人的國研公司因未按時年檢，于2012年10月被北京市西城區工商局吊銷營業執照，賈澎是否存在相關“任職限制”受到監管關注。因此，監管提出請主辦券商、律師針對賈澎擔任公司董秘是否符合《公司法》第146條規定、公司對其的聘任是否有效發表明確意見，並充分論證依據。

　　安徽紅星藥業則是另一種情形。反饋意見顯示，2003年上海莘莊向柳國杞轉讓40%紅星有限股權時，未履行審批手續，同時未履行國有資産評估手續。對此，監管要求，對上海莘莊或其主管部門進一步盡調，能否出具確認文件，若不能出具，請出具原因説明文件或電話訪談，要核實被訪談人身份，有電話錄音。同時，提出請主辦券商和律師結合相關國有資産管理的相關法律法規及規範性文件的規定核查上述情況，並對公司是否符合股權明晰的掛牌條件發表明確意見。記者查閱到，紅星藥業前後有過4次反饋意見。

　　吉林金洪汽車部件被發現的問題是，2012年，公司因出口貨物違反海關監管規定，于2014年受到海關行政處罰。對此，新三板監管請主辦券商及律師就此事件是否屬於“重大違法違規行為”，公司是否符合“合法規範經營”的掛牌條件，補充核查併發表明確意見。

　　此外，新三板掛牌申請反饋意見，也讓人們看到了一些“另類”案例。

　　有3次反饋意見的開封市新偉電子科技股份有限公司，被監管到2013年7月至2014年5月期間實際控制人毛偉股權由他人代持，原因是“出於保密考慮，毛偉不希望公眾知曉其商業版圖，因此形式上退出新偉有限，成為隱名股東”。對此，監管明確要求公司補充説明實際控制人需要隱名的原因；特別強調“目前實際控制人控制下關聯方能否充分披露，是否存在隱藏”。

　　浙江明爍節能的反饋意見反映出的任職關係也讓人頗感無奈：公司總經理兼任財務負責人；實際控制人的2名近親擔任公司職工董事；實際控制人的配偶擔任公司監事會主席。為此，監管意見指出：請主辦券商、律師補充核查並對公司的內部治理制度是否健全規範、公司董監高的適格性發表意見。

　　作為目前反饋意見次數最多的鎮江新區固廢處置股份公司，則出現了公司存在部分資訊披露與控股股東大港股份資訊披露不一致的情形。這種和上市公司披露出現差異的尷尬，嚴重考驗著資訊披露的真實性。

　　從目前情況看，高頻反饋意見公司數量不少，最多的是鎮江新區固廢處置股份公司達8次；洛陽煉化奧油化工7次；河南鑫融基金控股等5家企業6次；上海創遠儀器等8家企業5次。而拿到5次以下反饋意見的企業更多。

　　新三板被稱作“一個時代的機遇”。當機遇來到的時候，挑戰也如影相隨。