2月9日，G20央行行長和財長會議在土耳其伊斯坦布爾舉行。本次會議的議題之一是加強各國貨幣政策的協調，防止貨幣競爭性貶值帶來的資産泡沫風險。輿論普遍認為，近期歐洲和日本實施的量化寬鬆政策加劇了全球範圍內的競爭性貨幣貶值。其中，日本連續兩輪的量化寬鬆政策尤其引人關注。

　　貶值日元實乃量化寬鬆政策的真實意圖

　　記得在兩年前的G20央行行長和財長會議上，安倍政府向與會各國承諾，其採取的量化寬鬆貨幣政策將以解決國內通貨緊縮為目的，並不會追求日元貶值。事實證明，結果恰恰相反。

　　安倍執政兩年來日本共推出兩輪量化寬鬆，從結果來看，安倍政府的貨幣政策非但沒有實現其承諾的2%的通脹目標，相反，美元兌日元匯率從兩年前的1比79已下跌至目前的1比118左右。特別是自去年下半年開始，日元兌美元匯率曾在兩個月中連續下跌20日元，著實給國際資本市場帶來了一陣恐慌。所以就其結果而言，不得不説貶值日元才是安倍政府推行所謂量化寬鬆政策的真實意圖。因為按照安倍政府的設想，如果能維持日元持續貶值的格局，那麼一方面日本可以通過進口産品價格的不斷上漲來抬高物價，另一方面還可以通過出口産品價格的下降來刺激出口。事與願違。由於去年國際原油價格大幅下滑，使安倍營造通脹的設想化為泡影。同時，由於受多年來日元升值的影響，諸多日本企業因生産成本上升而走出國門，在國內已經形成“産業空心化”的格局。因此，安倍貶值日元的舉措非但沒有增加日本的貿易出口，相反，日本貿易收支的逆差卻連創新高。根據日本財務省近期公佈的數據顯示，2014年度日本貿易收支逆差為12.8萬億日元，創下了安倍執政以來的“最高紀錄”。

　　僅憑上市企業的業績難以判斷成效

　　面對經濟下行和物價下跌的困境，安倍政府開始改變策略，借勢去年下半年美國經濟的復蘇推出了第二輪量化寬鬆政策，希望一方面依靠繼續貶值日元來降低國內出口企業的生産成本，一方面吸引海外日本製造業大舉回歸本土生産。

　　我們看到，受日元連續貶值影響，部分日本企業按日元換算的利潤確實有所好轉。對此日本國內輿論一片歡呼。根據日興證券的統計數據，2014財年日本上市公司凈利潤連續第二年刷新最高紀錄，東京證券交易所主機板市場的上市公司（金融業除外）凈利潤也預計同比增加7.7%，達15.5萬億日元（約合人民幣8106億元）。其中，汽車、電機等製造行業的業績皆因日元貶值而得到大幅提升。但與此同時，資源相關行業卻因原油價格下降而業績惡化。受去年的消費增稅影響，零售和服務業營業額也有所下降。

　　可以説，貶值日元的舉措給不同性質的企業帶來的效果並不相同。如果按照産業來看的話，日元貶值通常會給汽車、電子、電機為主的大型製造業帶來較大的收益，而對服務業則會産生較大的負面影響。而按照企業規模來説的話，日元貶值則往往有利於大企業的增産增收，而對中小企業卻會帶來較大的衝擊。所以，僅依靠上市公司的業績來判斷日元貶值效果的看法尚不夠全面。

　　若再實施貨幣政策“扭曲性”操作恐遭各國聲討

　　從今年日本經濟的走勢來看，安倍政府面臨的主要問題就是如何將汽車、電子和電機等跨國大型製造業的收益轉化為國內的設備投資和員工收入，以此來刺激日本國內的企業投資和個人消費。同時，借助美國經濟的復蘇來刺激貿易出口，重新恢復投資、消費和出口三駕馬車對經濟的牽引力。但是，要把這些設想付諸實現的話可謂任重而道遠。

　　首先，企業的設備投資絕非短期行為。一般而言，從事製造業的企業如果要想擴大生産規模的話，從規劃、投資到投産大約需要一到三年的週期。所以説，期待海外企業向日本本土回歸的想法可謂“遠水難救近火”。

　　其次，日本已經步入老齡化社會，在今後很長一段時期內都將面臨勞動力嚴重不足的困境。從去年年底的數據看，日本的失業率僅為3.5%，而有效求人倍率則為1.10倍。這意味著日本正面臨著經濟下行和勞動力不足同時並存的窘境。以此為背景，即使海外企業能夠迅速回歸本土生産，那麼接下來馬上或將面臨“員工荒”。為了解決勞動力缺口，企業將不得不提高用工成本，這又將抵消日元貶值給企業帶來的增收效應。

　　因此，目前日元貶值雖然給日本的部分跨國製造業帶來了增收效應，但是想要在短期內以此牽引日本國內投資，提高企業勞動分配率，將企業的收益轉化成投資和個人收入（也是個人消費），談何容易。再次，安倍政府希望借助美國經濟復蘇來增加日本的貿易出口，此舉也絕非易事。雖然以往美國經濟每次上行都會刺激日本的對美貿易出口，但是此次面臨的全球經濟形勢有所不同。在目前歐盟經濟面臨再次探底、中國和新興經濟體增速放緩的背景下，日本的貿易出口只能是有增有減，要想依靠貿易出口來拉動經濟恐怕難以實現。一旦今年上半年安倍政府依靠投資、消費和出口難以拉動日本經濟復蘇的話，恐怕在下半年還得依靠貨幣政策的“扭曲性”操作來進一步刺激經濟。問題是，在全球共同防止貨幣貶值的背景下，如果安倍非要孤注一擲出此下策的話，恐怕難逃各國的口誅筆伐。

　　（作者：陳子雷 繫上海對外經貿大學東亞經濟研究中心、日本經濟研究中心主任）