目前討論歐元能否反彈似乎有些不合時宜。歐元繼續長期、大幅貶值的道理似乎明擺著：看經濟基本面，歐洲弱、美國強盡人皆知；看貨幣政策，歐洲寬鬆、美國趨緊是大勢所趨；看地緣政治，烏克蘭問題威脅歐洲投資環境，一旦戰火擴散歐盟第一個遭殃。不過，這些理由雖是客觀事實，但筆者並不完全贊同。

　　首先，美聯儲年中加息的預期能否成真存疑。

　　由於原油價格低迷，目前全世界均面臨著巨大的通縮壓力，這也是歐洲央行推行量化寬鬆的主要原因之一。如果上半年原油價格不出現明顯反彈，那麼今年美國的通脹水準可能遠遠低於美聯儲2%的目標。如果美聯儲在毫無通脹壓力的情況下加息，在全球主要央行仍然維持貨幣寬鬆的情況下，美元的升值壓力必然急劇增大，這首先會對美國對外貿易造成沉重壓力。

　　根據歷史經驗，美聯儲的加息動作一般都是連續性的，若在年中開始加息，年內加息次數不會少於3次，這對美國的股票、債券、房地産等資産價格必然産生下行壓力。雖然海外美元回流對資産價格有一定支撐作用，但能否完全抵消基準利率上行對資産估值産生的下行壓力是個很大的未知數。

　　此外，究竟海外資本能否持續流入美國目前看也有一定的疑慮。美國的股票和債券價格目前均處於歷史高位，此時大規模進入有高位接盤的風險。歐洲央行公佈大規模量化寬鬆措施之後，美國國債市場的反應並不熱烈，十年期國債收益率當天不降反升，小幅上揚4個基點，最近幾個交易日雖然有所下滑，但總體上並未擺脫1月中旬以來的震蕩行情。美國股票市場的反應也略顯平淡，主要指數雖有上揚，但並未突破最近兩月來的震蕩盤整走勢，美元資産的平淡反應可能説明其對國際資本的吸引力正在下降。

　　其次，歐元貶值帶來的價值洼地最終會被填平。

　　歐元區價值洼地的凸顯，可能是美元資産未能因歐版QE推出而大幅飆升的原因。歐元大幅貶值令歐元資産相對於美元資産更為便宜，雖然歐元可能進一步貶值，但一旦歐元反彈，投資者的獲利空間可能遠大於繼續高位入手美元資産。

　　在歐版QE推出之前，歐元雖然處於弱勢，但歐元區除希臘外，無論是居於核心地位的德國和法國，還是負債纍纍的西班牙和義大利，其國債價格均處於上行通道。在歐版QE出臺之後，債券價格進一步上漲，這説明在歐元下跌的同時，歐元資本凈流出的實際情況可能並不如媒體渲染的那樣波濤洶湧。

　　2014年1-11月，歐元區經常項目順差2205億歐元，直接投資和證券投資項目實現逆差1151億歐元。歐元的下跌始於2014年5月，但5-11月，歐元區經常項目實現順差1424億歐元，直接投資和證券投資實現逆差1075億歐元，總體看，歐元區國際收支處於非常安全的水準。

　　歐元區的情況和我國有些類似，都是在匯率前景高度不確定的情況下，企業持有本幣的意願相對較弱，這使得國際收支上的順差並未轉化為實際的貨幣強勢，這是外匯市場情緒與預期主導匯率波動的典型例證。

　　恐慌情緒下的暴跌總有扭轉的一天，當第一批吃螃蟹的勇士試圖填平歐元資産的價值洼地時，歐元的反彈可能會突然到來。目前看，令市場情緒扭轉的首要力量可能是美聯儲對於加息時間的推遲，果真如此，該消息的釋放必然在6月之前，因此歐元的反彈可能在上半年就會開始。

　　歐盟今年關鍵是要確保烏克蘭局勢不要惡化為歐盟與俄羅斯的直接軍事衝突，這是從長期營造良好投資環境的基礎條件，一旦歐、俄開戰，資本必然大規模外流，歐元跌勢將難以逆轉。歐盟若能妥善處理與俄羅斯的地緣政治衝突，歐元翻身並不是夢。(作者單位：中國建設銀行總行 本文僅代表作者個人觀點)