目前無論是信貸資産證券化還是企業資産證券化，市場缺乏應有活力，交投都有些清淡，其中一個重要原因便在於“管市場”思維下合格投資者200人上限不妥。資産證券化投資者上限需要鬆綁，這符合中央倡導的依靠簡政放權和創新來發展經濟的精神實質

　　監管部門決定資産證券化由審批制改為備案制之後，相關市場迎來了難得的發展機遇，引起不少投資者的關注。近日，首批“改制”後的資産證券化産品正式發售。

　　資産證券化是創新型直接融資模式，其通過真實出售和破産隔離實現資産信用來代替主體信用進行融資，對於降低社會融資成本大有助益。但是，目前無論是信貸資産證券化還是企業資産證券化，市場缺乏應有活力，交投都有些清淡，其中一個重要原因便在於“管市場”思維下合格投資者200人上限不妥。

　　200人標準的由來與公募、私募界分密切相關。根據現行《證券法》，證券發行對象累計超過200人即為公開發行。在此框架下，按照“非公即私”的思維慣性，2012年底頒布的《證券投資基金法》第88條規定，非公開募集基金應當向合格投資者募集，合格投資者累計不得超過200人。我國監管層將資産證券化産品先驗性劃定為私募，也就有了發行和轉讓200人的上限。

　　200人上限是否合理，需要商榷。首先，200人上限並無多少理論依據。也就是説，現行任何國內外法律法規都沒有合理解釋為什麼是200人？事實上，200人也沒有多少經驗支援。美國對私募合格投資者人數並無限制，滿足特定條件的發行企業可以向任意數量的合格投資者進行不受金額限制的私募發行。也就是説，私募儘管資訊披露要求低，風險較大，但限定風險完全可以通過合格投資者標準來做到。我國對私募既加以合格投資者標準限制，又加以人數限制，雖然監管顯得方便了，但實際上是容易造成先入者壟斷局面的重復限制。如果現有投資者既不想退出，又無力或不想增加投資，容易出現交易停滯：既得者壟斷交易權，潛在投資者難以進入，市場交投不能達到應有的活躍度和吸引力，産品流動性差，融資成本高企。

　　即使法律框架短期難以修改或突破，但借鑒發達市場經驗，資産證券化産品涵蓋範疇寬，完全可以分層適用不同募集方式。比如，高評級的應收賬款類或信貸資産證券化産品，由於破産隔離、信用增級等措施，其安全性比普通債券更高，完全適合公募（或者像發達市場出現的有融資規模限制的“次公募”），公募也會有效促進市場化定價機制實現；部分風險較高産品，如重整資産證券化産品，或由於法律缺位無法實現破産隔離的收益權證券化産品，以及僅通過資金監管賬戶實現現金流隔離的資産支援票據等，可限于私募。

　　要限定資産證券化發行的風險，完全可以通過投資者適當性標準或附加融資規模來進行，而不必是不具公平性的投資者數量限制。放鬆甚至取消合格投資者上限最大的好處，就是可以增強市場流動性和活力，增加對投資者的吸引力。實際上，突破投資者上限的做法已經在實踐，如各種投資“傘形結構”計劃就可以擴充投資者隊伍，雖然這實際上增加了交易成本。剛出臺的相關業務管理規定對符合條件的投資計劃，也不再穿透核查最終投資者是否為合格投資者和合併計算投資者人數，這説明資産證券化投資者上限實在需要鬆綁，也符合中央倡導的依靠簡政放權和創新來發展經濟的精神實質。（本文來源：經濟日報 作者：張漢斌）