全球市場目前普遍看淡中國經濟。國際貨幣基金組織預計中國的國內生産總值（GDP）增長率由2014年的7.3%穩步放緩至2020年的6.3%。目前，中國的GDP增長率已從2007年的14.2%趨緩至2014年第三季度的7.3%，同期消費者價格指數（CPI）由4.8%下降至2%。儘管中國的經濟增長率比前幾年來得低，中國政府仍堅持沒有實行大規模貨幣與財政刺激政策。

　　中國政府在一定意義上主動促使和控制了中國經濟增長的放緩。目前，地方政府債務和房地産泡沫已成為經濟的重大的風險。産能過剩的問題也需通過抑制固定資産投資來解決。與2009年~2011年間27%的年增長率相比，固定資産投資的年增長率在過去的兩年裏已下降至20%。與此同時，中國也正在通過反腐敗運動提高官員的道德標準。綜上所述，緩慢、穩定、可控的增長將是中國政府的長期策略。

　　據日內瓦全球經濟報告顯示，2013年全球發達國家公共與私人債務總額已達到其GDP的272%。目前，去杠桿化的政策使經濟增長放緩並降低了通脹，而且反通脹在2015年仍將持續。對此，普遍的對應政策為下調利率與存款準備金率，以及購買債券以擴大央行的資産負債表。日本於今年10月31日增加了購買政府債券的額度，從每年60兆~70兆日元增加至每年80兆日元，以求達到2%的通脹目標。美國的量化寬鬆金額已達GDP的23%，但似乎並未助於美國的經濟增長和通脹。

　　中國人民銀行應該不會步上美聯儲和日本央行大規模寬鬆政策的後塵，因為中國政府不希望中國再次面臨房地産價格飆升。為此，政府已花了三年時間嘗試控制房價，也終於在這方面取得了些進展。自中國央行於今年9月30日正式宣佈降低抵押貸款門檻，在存款準備金率和利率保持穩定的情況下，一線、二線和三線城市的房産銷售已有起色。中國人民銀行不會隨著市場意願採取寬鬆貨幣政策，因為這只會導致房地産價格和地方政府債務的再度回升。

　　寬鬆的貨幣政策並不適於當下的反通脹環境。在中國，反通脹是一种經濟病症，而非病因。在中國採取寬鬆貨幣政策甚至會加劇當前經濟問題的根源——高額的債務負擔和産能過剩。有趣的是，反通脹，甚至是通縮對於中國來説並不一定是件壞事。這是因為中國早該對其經濟供給面洗牌，而一個反通脹/通縮環境有助於此過程。在1996年~2003年的反通脹及通縮時期，中國通過終止直接補貼並讓國企完全承擔損虧的方式使許多低效的國企倒閉。國企數量從1997年的26.2萬降至2003年的14.6萬。剩餘國企的股本回報率（ROE）從1998年的0.4%飆升至2003年的6.7%。不過，自政府于2003年提高了國企出售與關閉的壁壘，股本回報率也就停止增長了。自那時以來，低效的國企就一直依靠銀行信貸生存。反通脹極可能將於2015年加劇，導致經營環境更加艱難以及國企利潤下滑。如同上世紀90年代末一樣，這樣的時期往往是淘汰關停低效國企的最好時機。

　　下一個挑戰是如何在維持增長勢頭以及解決結構性改革問題所帶來的短期陣痛之間取得平衡。定向寬鬆配合逐步放寬房地産限購政策支援了中國經濟發展。通過靈活操作使用常設借貸便利(SLF)與中期借貸便利(MLF)，以及逐步注入流動性以降低銀行間同業拆借利率，央行將能妥善控制短期借款成本。出臺這些政策是為了支援經濟穩定發展，而非加速經濟增長。中央的目標是在抑制信貸的同時確保GDP增長率有序減速。

　　中國有可能是目前全球唯一一個展現重大決心克服困難完成多項改革的國家。其中包括：放開一些主要公用事業的價格管制、創建自貿區、通過修訂預演算法以授權地方政府發行債券（在有限制的條件下）、放寬獨生子女政策、執行戶籍制度改革、推出國企混合所有權等政策。中國下一步是鞏固法律基礎，這是十八屆四中全會的主要決定之一。在這些改革計劃中，某些改革進度將比其他來得快，但是並非所有方面的改革在短期內都能取得較好的成績。更重要的是，中國政府在改革過程中所擁有的強大改革意志與克服困難的決心。

　　2015年，市場信心將繼續因GDP數據或其他高頻數據偏低而受到打擊。同時，採取財政與貨幣寬鬆政策的呼聲也將提高。取得經濟增長和結構性改革之間的平衡將是中國今後幾年的主題。

　　即便在全球反通脹的環境下，中國將繼續通過各項改革舉措以提高未來的經濟增長潛力，同時維持審慎的貨幣和財政政策。不過，中國仍留有些迴旋餘地。在經濟增長放緩的情況下，中國可通過利率回購以及常備借貸便利等彈性工具進行選擇性貨幣寬鬆政策。另外，如果經濟增長率大幅下降，中國仍可採用存款準備金和利率等傳統性貨幣政策工具。

　　要面對經濟泡沫並控制經濟增長逐步放緩並非易事。就目前的進展來看，政府將繼續維持現有政策。中國暫時沒必要採取大規模寬鬆政策，且可能性不大。

　　（梁兆基：星展銀行高級經濟師；盧明俐：星展銀行經濟師）