欺詐發行，違規信披，財務、股權指標不符合上市標準，未來上述任何一種情況都會導致上市企業被強制退市。上週末，中國證監會和滬深交易所接連發佈退市制改革的綱領性文件和相關配套細則，其規則之嚴謹，操作性之強，被業內稱為史上最嚴格的退市規則。

　　“新版退市規則會觸及到相關方利益，執行有難度。但目標明確的制度和可操作的規則是成功的第一步。”武漢科技大學金融研究所所長董登新説。

　　劣質股充斥不利於建設健康的資本市場，如何讓市場進退有序，需要優秀的頂層設計和多方的共同努力。

　　“證監會發佈的《關於改革完善並嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》內容上的最大亮點是其能順應國情。伴隨著市場成熟，出現了並購重組等需求，‘主動退市’順理成章推出；另一方面也正視市場規範性的不足，將上市公司重大違法行為與退市綁定，同時嚴格規範不符合要求的強制退市指標。”西南證券首席分析師許維鴻説。

　　主動退市對A股來説還是個新鮮提法。新“國九條”中首次提出後，新版《退市意見》第一次作出了相關法律確認，同時為主動退市的施行設計了總體框架和業務流程。不過，許維鴻認為，上市公司“殼資源”稀缺是導致A股缺乏主動退市意願的主要原因，讓主動退市成為主流還有賴於註冊制改革的深化。

　　在海外成熟資本市場，強制退市並不常見，但其對當下中國資本市場發展來説具有很強的現實意義。董登新認為，由於我國資本市場發展時間仍然較短，存在許多不規範。“利用專業知識和資訊不對等欺詐發行上市，上市公司違規披露、不披露重大資訊等違法行為都嚴重損害投資者利益，將其與上市公司退市掛鉤符合新‘國九條’規範市場發展與保護投資者利益的要求。”

　　好的制度依賴具體落實。緊隨《退市意見》，滬深交易所也拿出了切實可行的操作細則，發佈了《上市規則》修訂版，同時也啟動了《重新上市辦法》、《退市整理期細則》以及《風險警示板辦法》三項規則的修訂工作。

　　有針對性、可操作性強成為這些配套規則的重要特徵。例如，考慮到退市的不同性質，滬深交易所在《重新上市辦法》中對其申請重新上市的間隔期作出差異化規定，避免了政策“一刀切”。

　　好的制度需要不斷打磨。據悉，在今年7月4日《退市意見》公開徵求意見以來，證監會共收到社會反饋意見139條，反覆斟酌後採納了其中35條意見。

　　“最終版本較之前做出的修改來看更加週密完善，一方面強調了中小投資者利益的保護，另一方面也兼顧維護了上市企業的合法權益，力爭在頂層設計上建立公平市場環境。”英大證券研究所所長李大霄表示。

　　例如，在企業申請主動退市情況下，中小股東的決策權往往被忽視；而在實際啟動投資者賠償機制時，上市公司沒有“真金白銀”容易導致賠償成為空談。

　　為了避免這些情況發生，在最終版《退市意見》中，一是進一步完善了主動退市的內部決策機制，主動退市不但得“經出席會議的股東所持表決權的2/3以上通過”，還必須“經出席會議的中小股東所持表決權的2/3以上通過”；二是擴大了限制相關主體股份減持的情形，將《退市意見》中的“上市公司再融資申請或者披露文件”修改為“上市公司發行新股申請或者披露文件”，這等於將發行股份購買資産的重大資産重組納入限制股份減持的範圍，增加了賠償保障金的來源。

　　此外，《退市意見》在徵求意見時還收到完善司法維權訴訟、建立投資者維權基金等意見。證監會新聞發言人張曉軍表示，“儘管在《證券法》修改之前難以完全採納，但這些意見符合更好保護中小投資者權益的改革方向，證監會將積極準備和推動。”

　　落實關鍵在於可操作性

　　□ 何 川

　　自今年初IPO重啟之後，A股市場的退市制度改革呼聲漸起。幾經醞釀，新版的退市制度近期終於正式落地，未來市場“有進有出”有望成為常態，而這也正是新股發行制度向註冊制改革邁進過程中的必然要求。

　　此前，“連續三年凈利潤為負”成為上市公司退市的一道“硬杠杠”，其他的退市規定則略顯“大而無用”。多年來，雖有70余家公司被成功“逼退”，但類似萬福生科、綠大地這樣公然涉嫌重大財務造假上市的公司，卻依舊享有上市資格。隨著本次新規對欺詐發行、違規信披等公司實施強制退市，這類差公司的“好日子”將會一去不復返，退市指標的多元化、嚴肅性將使得退市制度更具有針對性和可操作性。

　　另外，退市之所以難，很大部分原因在於各方利益未能平衡，特別是中小投資者利益沒有得到有效保護。在主動退市方面，本次新規加強完善內部決策機制，要求股東大會“雙2/3”表決通過才可主動退市。此外，它還將發行股份購買資産的重大資産重組納入限制股份減持的範圍，增加賠償保障金的來源。

　　總體來看，隨著中小投資者的合法利益得到充分尊重和保護，未來退市制度的執行將更加有力。