防控債務風險是去年中央經濟工作會議首次提到的新話題。近一年了，目前債務情況如何，債務需求和償債能力發生哪些變化，未來是否還需要關注債務風險，怎樣化解債務風險？如何回答這些問題，是明年和未來一個時期經濟工作的重要任務。

　　——亞夫

　　■我國債務規模近幾年擴張較快，債務風險有所上升，2011年底全社會總負債率為168.9%，雖明顯低於發達國家270%-520%的水準，債務總體上溫和可控，但隨著形勢變化，有必要結合近兩年數據進一步考察我國債務水準。

　　■從政府性債務與GDP之比的負債率看，政府債務仍合理但有走高趨勢。按審計署數據，綜合全國政府性債務負債率2012年為53.5%，2013年6月底為53.1%，考慮到負債在後半年還可能增加，政府負債率已經很接近60%的國際警戒線了。

　　■我國銀行部門杠桿率相對較高，與我國直接金融欠發達、貨幣被動發行機制基本匹配，當然不斷走高的態勢值得關注。據研究，2013年底我國影子銀行規模達37.7萬億元，與GDP之比為66%，比上年提高14個百分點。影子銀行大部分是直接融資，有利於降低金融部門整體債務水準。

　　■就非國有工業企業負債情況而言，近幾年相對穩定且處在合理區間。2014年8月底非國有工業企業的資産負債率為55.2%，比2013年底提高0.2個百分點，比2008年低3.5個百分點，處在50%左右的合理區間。

　　■2013年我國居民本外幣儲蓄存款46.5萬億元，貸款餘額19.9萬億元，居民部門負債率為42.7%，比2008年末提高17.4個百分點，上升態勢還在延續，今年8月末已達45.1%。

　　■當前債務風險依然可控，但卻存在近期部分政策調整，長期內債務融資需求加大、償債能力受到削弱等不利因素，再加上我國債務結構不盡合理、價格總體偏高，債務風險尤其是地方政府、企業部門的債務風險仍不容忽視。

　　□陳德勝 李洪俠

　　防控債務風險是當前經濟工作一大任務。我國債務情況如何，債務需求和償債能力發生哪些變化，未來是否還需要關注債務風險，如何化解債務風險？我們從橫、縱向比較、債務結構、投向和成本等視角出發，分政府、金融、企業和居民四大部門分析負債情況，認為風險總體可控，但偏高的負債率正在轉向企業部門，地方政府和大型國有企業是重中之重，未來應重點防控結構性債務風險。

　　債務規模總體處在合理水準

　　宏觀經濟持續發展離不開融資，適度借債有利於提高資金配置和經濟發展效率，但債務水準過高則需要預防和控制。金融危機以後學術界相關研究不斷增多，對我國債務水準或杠桿率研究的主要結論是，我國債務規模近幾年擴張較快，債務風險所有上升，2011年底全社會總負債率為168.9%，明顯低於發達國家270%-520%的水準，債務總體上溫和可控，發生主權債務危機的風險極小。本文認同這一判斷，但隨著形勢變化，有必要結合近兩年數據進一步考察我國債務水準。

　　一是政府部門債務偏高。從政府性債務與GDP之比的負債率看，政府債務仍合理但有走高趨勢。按審計署數據，綜合全國政府性債務負債率2012年為53.5%，2013年6月底為53.1%（考慮到我國國有企業長期與地方政府之間缺乏必要的債務風險防火牆，計算時以截至2013年6月底的政府負有償還責任、擔保責任和可能承擔一定救助責任的全部債務為分子，以2013年全年GDP為分母。與審計署公佈的“2012 年底全國政府性債務的總負債率為39.43%”有一定出入），考慮到負債在後半年還可能增加，政府負債率已經很接近60%的國際警戒線了。如果用債務餘額與當年公共財政收入、政府性基金收入、國有資本經營預算收入和社會保險基金收入之和比較，政府債務率有回落態勢。

　　2013年債務率達138.3%，比上年回落10個百分點左右，且處在IMF測算的90%-150%合理範圍內（年末債務餘額與當年政府綜合財力的比率，是衡量債務規模大小的指標。國際貨幣基金組織確定的債務率控制標準參考值為90%-150%）。

　　此外，我國外債相對較低。2013年我國政府外債3.8萬億元，佔GDP比重為6.7%，危機以來雖然不斷提高，但目前仍明顯低於美國、歐盟、日本等發達國家水準，也低於國際通常使用的控制標準參考值20%，如果考慮對外債權，我國則是凈債權國。多角度看，雖然還不至於發生風險，但我國政府部門債務水準卻是四部門中最接近上限的。

　　二是金融部門杠桿率提高與金融結構基本匹配。判斷金融部門杠桿率，中央銀行看儲備貨幣和準備金率，商業銀行看貸款餘額佔比，影子銀行看資産規模與GDP之比。2013年，中央銀行儲備貨幣與GDP之比達47.6%，比2012年回落1.5個百分點，當前我國法定存款準備金率在13%-20%，高於絕大多數國家水準，商業銀行貸款餘額76.6萬億元，與GDP之比為134.6%，比上年提高3.5個百分點。

　　我國銀行部門杠桿率相對較高，與我國直接金融欠發達、貨幣被動發行機制基本匹配，當然不斷走高的態勢值得關注。據研究報告，2013年底我國影子銀行規模達37.7萬億元，與GDP之比為66%，比上年提高14個百分點。影子銀行大部分是直接融資，有利於降低金融部門整體債務水準。

　　三是非金融企業負債水準較為穩定。鋻於國有企業預算軟約束存在，與地方政府之間債務長期區分不清，前文已將與國有企業有關的政府或有債務計入了政府部門債務。僅就非國有工業企業負債情況而言，近幾年相對穩定且處在合理區間。2014年8月底非國有工業企業的資産負債率為55.2%，比2013年底提高0.2個百分點，比2008年低3.5個百分點，處在50%左右的合理區間，與美、日、德等國相比處在較低水準。

　　四是居民部門負債水準有所提高但仍在低位。2013年我國居民本外幣儲蓄存款46.5萬億元，貸款餘額19.9萬億元，居民部門負債率為42.7%，比2008年末提高17.4個百分點，上升態勢還在延續，今年8月末已達45.1%。相比之下，美國居民部門債務佔GDP 的比重為87%，佔總債務比重達到31.2%，高於我國，也高於其他三部門的債務佔比，凸顯了負債消費的特點。

　　綜合我國金融結構、國企軟約束、地方政府收支不匹配等因素判斷，我國債務水準近兩年相對穩定總體可控。而且，政府深化改革和調控創新，也有利於債務風險控制。國務院出臺加強地方政府性債務管理的意見，要求建立“借、用、還”相統一的地方政府性債務管理機制，將國有企業和地方政府的債務切割開來，剝離融資平臺公司政府融資職能，對地方政府舉債實行規模控制，有利於防止政府性債務無限擴大。“用好增量、盤活存量”的調控方式創新，“大水漫灌”式的貨幣政策正在被定向降準等“噴灌式”措施取代，有利於增強政策針對性，防止金融部門杠桿率過快提升。

　　潛在結構性債務風險不應低估

　　當前債務風險依然可控，但卻存在近期部分政策調整，長期內債務融資需求加大、償債能力受到削弱等不利因素，再加上我國債務結構不盡合理、價格總體偏高，債務風險尤其是地方政府、企業部門的債務風險仍不容忽視。

　　一是償債高峰和近期政策調整增加債務風險。審計署數據顯示，截至2013 年6月底的10.9萬億元政府性債務中，有2.4萬億元今年到期，佔21.9%，今後三年約4萬億元到期，佔比超過36%，償債高峰未過，即使不考慮新借債務，償債壓力也不小。同時，為防止經濟進一步下行，各地相繼放鬆了房地産限購政策，銀行也在醞釀放鬆住房貸款，不排除提高居民貸款積極性繼而提高債務水準的可能。另外，一些信託剛性兌付被打破的案例相繼出現，部分地區金融風險暴露等，都意味著債務風險不容忽視。

　　二是結構不合理和成本偏高拉低了債務風險觸發點。

　　首先是與政府全部債務穩定相對應，佔政府債務60%的地方政府負債率不斷提高。2012年負債率為30.6%，半年後提高到31.3%。地方政府經濟建設職能大又缺乏規範舉債渠道的局面不變，債務就可能繼續走高。從企業結構看，國有企業、大型企業的債務水準明顯高於中小型和民營企業，規範地方政府性債務將整體拉高企業部門負債水準。

　　其次是債務募集資金投向房地産和産能過剩行業較多。從貸款投向看，房地産業貸款餘額佔比從2009年底的18.6%提高到2013年底的20.3%，近年新增貸款中有近30%投向房地産領域，隨著房地産市場形勢變化，貸款集中可能誘發風險。産能過剩行業都集中大量貸款，風險不斷顯現。

　　再次是債務融資成本偏高隱藏風險。去年我國一年期貸款利率約為美國、德國、日本等發達國家的2-6倍，一些企業實際承擔了10%左右的貸款成本。利率提高政府債券成本，我國10年期國債收益率相當於美國則2倍左右。在債務規模有限情況下，這些短板可能降低債務風險觸發點。

　　三是經濟下行和結構調整增加債務需求。

　　首先是經濟下行期，能源、傳統製造業和房地産等重資産行業産能過剩，盈利能力低增加企業貸款需求，銀行貸款供給趨於謹慎，不良貸款增加。2014年6月末商業銀行不良貸款餘額接近7000億元，不良貸款率達1.08%，較2011年時的低點提高了20%，同時撥備覆蓋率兩年下降了30個百分點。

　　其次是我國結構調整力度加大，高端製造業、現代服務業、新型城鎮化建設等未來經濟增長的動力，融資需求巨大，有研究估算農村人口每進城一人，帶動投資需求9萬元左右。間接融資為主的金融結構中，難免提高銀行貸款等債務的需求。

　　四是人口結構變化削弱長期償債能力。償債能力很重要的一個來源就是居民儲蓄的增長。這有賴於勞動年齡人口增長。過去我國人口紅利期生産者多，對未來收入預期穩定，借款消費和投資增長都不會影響償債能力。

　　目前我國人口結構變化正在削弱這一償債來源，人口老齡化過程中，主要作為消費者的老年人增加，借款消費下降，杠桿率將回落。2012年我國15-59歲的勞動年齡人口出現下降，將在中長期內影響社會償債能力。

　　提高償債能力 化解債務風險

　　防止負債率持續走高和風險積累，關鍵是通過改革促進實體經濟更加均衡發展，提高償債能力的同時，豐富融資渠道，適度降低債務融資的需求。為此，應從以下幾個方面著手，化解債務風險。

　　一是加快轉變發展方式和調整經濟結構，整體提升經濟償債能力。提高一國債務清償能力，關鍵是要發展實體經濟，防範債務風險關鍵是轉變經濟發展方式和優化經濟結構。要延續當前加快改革態勢，守住就業和金融風險底線基礎上，改革優於GDP增長。

　　發展消費金融，提高消費能力，完善消費環境，降低消費成本，加快形成投資、出口和消費協調帶動經濟增長的格局。順應國際産業轉移和國內産業升級趨勢，運用金融和財稅杠桿，引導支援高端製造業、新材料、新能源、現代服務業發展，提高産業附加值和國際競爭能力。運用市場手段加快整合採礦、鋼鐵、建材等傳統産業，對僵屍企業和夕陽行業要尊重市場規律，加快淘汰和轉移。

　　二是清晰界定邊界基礎上，建立債務防火牆。我國債務風險的一個主要來源就是預算軟約束下，在企業和政府之間缺少必要的防火牆，政府或有債務風險上升。

　　建議進一步簡政放權，並從促進要素自由流動、加強市場監管、完善法制建設、妥善安置公務人員等方面穩定簡政放權的效果，根本上形成政府不能過多干預微觀經濟的局面。要監測和完善定向降息、降準等調控方式創新，發展PPP模式，發揮財政資金對社會資金的引導作用，增強調控政策的針對性和杠桿效應，防止大劑量寬鬆政策推高債務水準。要穩增長更要防止某些領域政策簡單眼彈，尤其是房地産等高杠桿行業，放鬆政策帶來增長收益的同時，蘊藏的風險可能倍數增長。

　　三是落實政府債務和銀行監管等改革，提高債務透明度。落實國務院加強地方政府性債務管理的意見，“堵後門、開前門”，規範地方政府舉債行為，劃清企業和政府債務界限，設立由政府、企業和第三方機構參與的信用評級和監督機構，公開債務發行和償還情況資訊，把隱性債務顯性化，接受社會監督。

　　在現有問責和償債機制基礎上，探索建立企業甚至政府層面的債務違約退出機制，完善政府預算體系，推進預決算公開，硬化債務約束。完善金融監管，公開資産管理公司的資産規模及來源等總體運作情況，完整反映銀行業資産品質變化。平衡金融創新和監管關係，加強影子銀行監管，尊重市場規律果斷處置問題金融機構。

　　四是加快發展多層次資本市場體系，推動融資結構多元化。直接融資不發達是我國債務風險高的重要原因。隨著經濟轉型和産業升級，服務傳統産業的存貸款等傳統金融服務正在成為過去。未來産業方向需要低成本、高效率的現代金融服務。

　　因此，要圍繞降低融資成本這個中心，推進商業銀行轉向“債權+股權”的綜合化經營，為産業兼併重組提供完善金融服務。健全多層次資本市場體系，推進股票發行註冊制改革，多渠道推動股權融資，發展並規範債券市場，提高直接融資比重，推動中國金融結構從債務性融資向債權、股權融資並重格局轉變。

　　五是調整收入分配格局，增強低收入群體償債能力。無論從政府、企業和居民部門之間，還是從每個部門內部不同主體之間看，收入水準相對較低的都可能成為償債能力的短板。調整收入分配格局是改變短板的關鍵。加快完善稅收制度，穩定政府收入佔比，適當提高居民收入增速。加快國企改革，將壟斷限制在最小範圍，營造企業間公平競爭環境。

　　增加國企利潤上繳主體，地方國有企業、非國資委管理國有企業要實行資本分紅，提高利潤上繳水準，動態調整分紅比例。建立事權和支出責任相適應的制度，減輕地方政府擴大債務規模的壓力。開徵房地産稅等財産稅性質的稅收，防止收入差距擴大推高資産價格的同時，增加中低收入群體的債務風險。