熊貓集團股權整合開創央企整合新模式

　　昨日，南京熊貓公佈一則頗有趣味的控股股東股權重組公告並復牌。南京熊貓控股股東熊貓電子集團有限公司（下稱“熊貓集團”，持有上市公司36.63%股權）的此次股權重組設計新穎，堪稱央企整合的新模式：資産管理公司獲得曲線退出的渠道的同時，中國電子系得以花費較少現金即實現對熊貓集團的全控，其對南京熊貓的後續運作空間因此進一步打開。

　　“花大力氣”換手股權

　　南京熊貓公告稱，收到《熊貓電子集團有限公司臨時董事會會議決議》的函件，熊貓集團各股東方已就熊貓集團股權重組事宜形成書面決議。

　　熊貓集團成立於1990年，註冊資本12.6606億元。在其股權結構中，中國電子資訊産業集團有限公司（下稱“中國電子”）100%控股的南京中電熊貓資訊産業集團有限公司出資7.1977億元，佔總股本的56.85%；中國華融資産管理股份有限公司（下稱“中國華融”）出資4.6646億元，佔總股本36.84%；餘下的7983萬元註冊資本則由中國長城資産管理公司（下稱“中國長城”）持有，佔比6.31%。

　　以中國華融及中國長城為代表的老牌四大國有資産管理公司，在歷史上承接了大量不良資産包，本身較少介入經營管理，隨著時間演變，其中不少資産已頗具價值。

　　熊貓集團最新的這次股權重組第一層面是資産管理公司退出，第二層面則是中國電子系全控熊貓集團。公告顯示，決議同意中國華融減持熊貓集團4.6646億元註冊資本、中國長城在完成股改後經其總部批准減持熊貓集團7983萬元註冊資本，兩者徹底退出熊貓集團。決議還指出，上述減持資本及相應權益建議由中國電子旗下南京中電熊貓資訊産業集團有限公司等其他投資人按市場原則注入相應的現金和資産補足。這意味著中國電子在中國華融等退出之際將同時直接或間接注資熊貓集團，有現金及資産注資兩種方式。

　　據介紹，熊貓集團上述註冊資本的定價尚未確定。各方同意以2014年8月31日為基準日開展審計評估工作，由中國華融和熊貓集團共同選聘審計機構、評估機構進行專項審計和資産評估，評估結果報國務院國資委等有關部門備案。

　　而中國華融等獲得股權對價的模式十分新穎。據披露，中國華融等所減持熊貓集團股權的權益按評估以後的價值作價，其中現金支付不高於3.5億元，其他以南京熊貓股權作價支付。實際支付時，熊貓集團可根據支付對價總額在現金與南京熊貓股權之間做適當調整，以保證熊貓集團對南京熊貓的控股股東地位。南京熊貓股權在支付對價時的定價與熊貓集團在資産評估時南京熊貓股權的定價相同。

　　交易規模至多14億元

　　這一股權換手交易的規模會有多大？據公告，熊貓集團股權重組完成後，其控股股東、實際控制每人平均不會發生變化。借助這一前提及其他限定，經估算，這一場交易涉及交易規模至多為14億元。

　　目前，熊貓集團持有南京熊貓約3.3億股，以11.66元的最新收盤價計，持股市值約為38億元。南京熊貓第二大股東為持股26.36%的香港中央結算（代理人）有限公司，其持有約2.4億股。由此估算可得，熊貓集團讓渡南京熊貓股權不能多於0.9億股，市值接近10億元，如此才能保證其第一大股東地位。由於中國華融等獲得的現金支付對價被限定不高於3.5億元，由此可以預測本次交易金額規模應在14億元以下。

　　另一方面，從熊貓集團的財務數據保守估算，在資産評估不增值的情況下，中國華融等持有的熊貓集團股權估價在10億元左右。南京熊貓2013年年報披露了大股東熊貓集團的2012年財務數據，截至2012年12月31日，經審計的合併口徑數據，資産總額95.4億元左右，負債總額約72.9億元，凈資産約為23億元左右；2012年度經審計的合併口徑數據為營業收入76.44億元左右、凈利潤約3.4億元。

　　中國電子“後手”可期

　　熟悉資産管理公司的人士表示，以中國華融、中國長城為代表的資産管理公司，本身體量巨大且繁雜，雖然有清理債權債務的動機，但並沒有十分急切的退出動力，也很難有主動的資本市場動作，“從這個交易來看，很難説是資産管理公司主動提起及設計的。”

　　回看熊貓集團股權重組設計，不禁會有這樣的疑問：中國華融等為什麼不直接將持有的熊貓集團股權轉讓給中國電子系，這遠比現有的股權重組設計更為簡潔便利？依照熊貓集團的股權重組方案，對中國電子系而言，其至多花費3.5億元現金，加之讓渡部分南京熊貓股權，便能實現厘清熊貓集團的控股結構，從而全控熊貓集團；對中國華融等來説，現金固然好，但上市公司股權的增值空間同樣值得期待。

　　更讓各方認同的是，中國電子此番花如此大力氣，意在南京熊貓的後一步資本運作。據中國電子集團官網顯示，其旗下控股16家上市公司，南京熊貓是其中之一。中國電子旗下此前停牌籌劃重大事項的上市公司有中電廣通、深桑達A，其中深桑達A已披露擬注入實際控制人下屬專網行動通訊等資産，而已復牌的長城電腦已拋出募資8億加碼主業的方案。

　　從年報披露來看，熊貓集團頗具雄心，其已確立了以現代國防通信、新型軍用資訊電子系統裝備、民用智慧系統裝備為主的電子裝備産業和以平板顯示液晶電視、三網融合智慧終端為主的消費電子産業兩大核心主業。

　　接近南京熊貓的人士表示，目前只是收到股權重組的函件，上頭的進一步意思現在難以評價。

　　 （記者 夏子航）